中国股市动态贝塔系数有效性研究

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1、中国股市动态贝塔系数有效性研究陈小先内容摘要资本资产定价模型（CAPM）是现代金融理论的基石之一，是构造投资组合、管理金融风险以及评估投资绩效的前提和基础。本文将选择我国股票市场作为研究对象，以国内外相尖的研究文献为参考，对基于经典静态CAPM模型、动态条件CAPM模型下贝塔系数在我国股票市场的有效性进行研究，检验静态和动态条件下贝塔系数与投资组合收益的矣系。关键词CAPM模型贝塔系数DCC—GARCH模型股票市场川图分类号F830文献标识码A文邕騁1000-1052（2014）04-0040-06收稿口期：

2、2014年4月22口作者简介：陈小先，福州大学经济与管理学院博士研究生。研究方向：金融工程与风险管理。福州，350001。资本资产定价模型（CAPM）——为第一个均衡资产定价模型，是现代金融理论的基右Z—，它以简洁优美的形式刻画了预期收益和系统风险（市场组合的贝塔系数）间的正相关关系，在学术界和业界都得到了广泛的应用。国内外学者对CAPM进行了大量的实证研究，证实预期收益和市场贝塔系数之间确实存在正相关性，但相关性偏小。虽然早期的研究无法指岀CAPM的问题，但是后来大部分的研究都说明CAPM实证的无效性是由于

3、经典的CAPM假设风险厌恶的投资者只具有相同的投资期限，因此上述提及的研究都只检验了静态、无条件的CAPM。然而，在真实的世界屮，投资者具有多期的投资，随着时间变化，投资者对于未来收益分布的预期也会发生变化，从而投资决定也是时变的。另外由于经济周期的波动也会导致经济实体中不同部门的市场贝塔系数发生显著的吋间可变性，因此在早期CAPM的实证研究中资产的贝塔系数为常数的假设并不合理，资产的预期收益和贝塔系数肯定会跟任意时刻可获得的信息有关，是时变的。20世纪末开始国内外学者发现股票投资组合的条件贝塔系数具有显著的

4、时变性。本文将利用我国股票市场的数据对时变条件贝塔系数进行研究，贝塔系数的时变性将为市场风险的研究提供更多方便。一、文献综述由于我国股市到现在也不过短短的二十几年时间，早期的实证分析基本都显示经典的CAPM不适合早期的屮国股票市场。李楚霖和李东分析上海股市的几只股票在1992年5月18口到1993年1月22日间三个不同阶段的贝塔系数，发现大部分股票贝塔系数变化较大，很不稳定，这可能是由于上海股市刚刚开始，尚不成熟的缘故。施东晖对上海股市在1993年4月27日前上市的50只股票在1993年4月27日至1996年

5、5月5日期间的资料进行的分析表明上海股票市场的风险和收益关系不符合CAPM模型的结论。杨朝军和邢靖以1993年1月4口到1994年11月30日上证交易所所有A股股票为样本进行实证分析，研究结果发现股票平均收益和贝塔系数关系并不完全符合CAPM，股票的交易量、公司的净资产盈利率对股票收益有正的影响，而公司规模、公司流通股比例与股票的平均收益却呈现负相关关系。阮涛和林少宫采用上海股票市场四十支股票从1996年到1998年的F1数据为样本，采用两阶段回归方法发现这些股票的定价无法用CAPM解释。丁志国、苏治和方明0

6、008）以上海股票市场数据为基础采用MS-VAR和SWARCH模型对beta系数时变性进行了一些探讨，他们认为在不考虑新信息发生对beta系数影响的条件下，跨期条件下beta系数时变路径围绕着均值1随机发生，并h具有收敛趋势，单个证券在市场组合中的权重不会呈现出单方向增大或者缩小的趋势。田丁石、肖俊超6012）研究发现沪深两市均存在规模效应和’价格效应"，小规模低价格的投资组合拥有更高的预期超额收益，深市还存在一定程度的异质波动风险溢价，预期超额收益随异质波动风险增加而减少。简志宏、李彩云(2013)研究发现

7、A股市场的系统性跳跃风险是显著存在的，短期beta系数的不稳定主要来白于连续性beta，而中期和长期beta系数的不稳定则來自于跳跃性beta<>二、数据和变屋定义本文将采用沪深300指数①成份股构成样本股，样本吋间从2005年4月8日到2013隹9月31F1°6）Scholes—Williams模型：Lr=a+（r—r）r）+gr）+g⑶（ScholesandWilliams®）贝塔系数：尹+直B=1+2q（4）Dimsont^:（Dimson④）r—r=a+r—r+Lzr尸（）/所有斷綿龍需熬样本期内成交

8、量比重1是策i只股聲在jtt—k时刻・H£r*Frt'和是和成交额比重的描述统计量，平均而言，沪深300成份股不论是成交量和成交额都占据市场指数的40%〜50%2间，故大时沪深300成份股的成交额比重超过70%，沪深300具有较大的成交量和成交额，具有较好的流动性。由于具有较大成交量和成交额的股票对于新信息的调整相对比较快速，股票价格能够更快的反应完全信息、更快的收敛到它们的真实价格，从而使得股票价