2、对赌协议比较分析

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1、甘肃世恒案争议条款与“对赌协议”之比较甘肃世恒与海富投资公司关于业绩补偿纠纷案Z所以能引起国内PE/M2届的广泛关注，是由于本案被誉为国内首起“PE对赌I办议”纠纷案件，股权投资业界基本认为本案的争议条款是“对赌协议”。但本案的争议条款是否可直接归类为传统的对赌协议，应从传统的对赌协议的定义及木质出发，将两者进行比较分析，方可做出定论。1、对赌协议的定义在中国，对赌协议是随着十年以來欧美投行大量投资中国企业而引进的交易安排方式，对赌亦议业内正式的捉法是“估值调整机制（ValuationAdjustmentNfechanismWM”，是投资方（如PE或g与被投资公司原股东对于企业未来经营绩

2、效的不确定性“暂不争议”，而是在投極资协议中约定被投资公司在未来一段时间内实现一定的业绩（如达到上市标准或通过证监会审核、达到一定的净资产收益率、达到一定的净利润或增长率等），否则原股东需要按照约定对投资方进行补偿（如回购投资公司所持股权、向投资公司无偿转让股权或进行现金补偿等）的协议。因此，对赌I办议是一种期权的表现形式，如约定的条件实现，投资方能依约行使一定的权利，若约定的条件不能实现,融资方能行使一定的权利。在此定义下，对赌协议的木质是一种投资过程中的调价机制，在投资过程中赋予了投融资双方一定的权利，但是对赌协议这一机制主要给予投资人一定的保障，即在被投对象未来业绩不理想的情况下，

3、至少投资人可以通过调价补偿-•些损失，由此也可以看出，对赌协议主耍保护的是投资人的利益，是为鼓励投资人投资而设计的机制。2.对赌协议的类型根据对赌协议约定的调整内容来进行分类，口而对赌协议的主要有以下类型：（1）股权调整型：对赌协议约定，若被投公司达不到约定的对赌条件，则原股东应无偿或以低价向投资人转让部分股权。貝体例了有上海东财公司与深圳秉合公司的对赌协议：上海东财在屮国境内证券市场首次公开发行股票并上市的屮请于2008年10月31口未能通过中国证监会股票发行审核委员会审核，则深圳秉合冇权要求在上述日期届满Z日起两个月内，由上海东财自然人股东按照拟定的上海东财整体变更为股份有限公司后的

4、股份总数，向深圳秉合无偿转让合计占整体变更为股份有限公司后上海东财股权比例妙

5、勺相应股份。(2)股权回购型：对赌协议约定，若被投公司达不到约定的对赌条件，则原股东应以约定的价格回购投资人持有被投公司的股权。具体例子有东光微电公司股东与中比基金z间的对赌协议：如东光微电公司经营业绩连续两年净资产收益率(扣除非经常性损益)低于W则屮比基金冇权要求依据协议约定的价格要求原股东或公司以现金形式赎回小比基金所持股权。(3)货币补偿型：对赌协议约定，若被投公司达不到约定的对赌条件，则原股东应向投资人支付一定金额的补偿款。具体例子冇国开金融与隆鑫控股Z间的对赌协议：若隆鑫工业2010年经审计的归展于隆

6、鑫工业本身的净利润低于5亿元人民币，则隆鑫控股或银锦实业应以现金向股权受让方各方补偿。(4)综合性类型：对赌协议是前三种对赌协议的综合版本，涉及回购、股份无偿转让、现金补偿等多种方案。对赌协议在中国投资中已被广泛采用，有重大影响力的例了主耍有蒙牛乳业与摩根士川•利签订的对赌办议，太子奶与高盛Z间签订的对赌协议、永乐电器与鼎辉投资签订的对赌协议，本案的海富公司与世恒公司的诉讼也是针对“对赌协议”效力展开的。a甘肃世恒案争议条款与对赌I■办议的比较甘肃世恒案争议的“对赌协议”与传统的对赌协议有相似Z处，如本案的争议条款也是以被投资公司未來的经营业绩作为双方对赌的条件，此外，若被投资公司达不到

7、约定的经营业绩，则投资方能获得一定的现金补偿，该约定内容与现金补偿型的对赌协议的约定相似。但是本案的争议条款也有异于传统的对赌协议，最为突出的是，本条款约定由被投资公司向投资方支付现金补偿，而不是由原股东支付，正由于该项不同于传统对赌I办议的约定，被审理本案的三级法院一致认为是属于有损被投资公司以及债权人利益的情形，而被判决无效。从传统对赌协议的定义及本质分析，即使本案争议条款大部分约定内容与现金补偿型的对赌协议约定相似，但由于本条款的权利义务主体为投资方与被投资公司，而冇别于传统的对赌协议，并且承担现金补偿义务的主体正是法院认定本条款的法律效力的关键所在，因此，不能把本案的争议条款简单

8、的划分为传统意义上的对赌协议，而应划分为利益补偿I■办议更为妥当。