资本运营-管理层收购MBO在我国的实施障碍及解决方法

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1、管理层收购(MBO)在我国的实施障碍及解决方法呼伦贝尔市MBA研修班第三期学员杜玲玲管理层收购(MBO)是指公司的管理层利用借贷所融资本或股权交换及其他产权交易手段收购本公司的行为，使得公司所有者结构、控制权结构和资产结构发生重大变化，公司变为管理层控股的公司。近十年来，MBO风靡于欧美及东南亚一些国家，成为降低代理成本、调整产业结构和防御敌意收购的一种有效工具。而在国内，MBO更多的则是与解决所有权虚置及企业家归位联系起来，即实现职业经理向股东的转变，在经理层拥有更多控制权和剩余索取权的同时，也担负了相应的风险责任。我国的资本市场中已有越来越多的MBO方案作为一种激励制度开始出现，如小天鹅、

2、TCL、深方大等。此外，MBO带来的所有权结构、企业资产结构的改变使得它对我国国有企业、集体企业的产权改革、国有经济的退出有积极的作用。但由于我国制度建设落后，MBO交易的支撑体系还未完全建立，实践中MBO的操作和推广还是遇到了不少的障碍和问题。这些障碍和问题及其解决方法也就成了本文讨论的主要内容。一、收购主体方面的障碍及对策从西方MBO的实践来看，管理层在收购前必须注册成立一家新公司，作为收购目标公司的主体，新公司纯粹为收购设立，所以国外又称之为“壳公司”，整个过程由壳公司完成。在我国，法律是否允许这样的公司存在并没有规定，而壳公司对上市公司的收购行为是一种股权投资行为。我国《公司法》明确规

3、定，公司向其他有限责任公司或股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计投资额不得超过公司净资产的50%o也就是说，MB0的目标公司的价值越大，壳公司的注册资本就要求越多。以职工持股会作为MB0行为主体不可行，因为职工持股会直接持有上市公司股权的行为已经被禁止。若采用管理层直接受让法人股达到控股目的，将会面临以下问题：首先是严格的信息披露义务；再者，当管理层受让股份达30%时，面临向公司所有股票持有人发出收购要约的问题，根据新的上市公司收购管理办法，要获得证监会的豁免，其难度及时间跨度都较大，并且，这种方式是以个人为主体筹集收购资金，相对较为困难。采用管理层收购发行在外普通股

4、的办法也不可行，我国《股票发行与交易管理暂行条例》规定，任何个人不得持有一个上市公司0.5%以上的发行在外的普通股，超过部分在征得证监会的同意后才可以持有。这种方式极易引起二级市场股价的波动，会加大收购成本。我认为，在实际操作中可行的解决方法有：1、以管理层和职工持股会为主要发起人成立有限责任公司作为收购主体。采用这种方式：一是职工持股会间接持有上市公司股权，避开了禁止其持有上市公司股权的规定：二是通过企业内部员工融资，一定程度上解决了收购资金方面的限制；三是同时解决了员工激励问题。但是，通过职工持股会建立收购主体在现实中也存在一定的障碍，因为职工持股会的法律地位并不明确,是属于“社团法人”，

5、还是隶属于“工会”或“信托公司”，我国目前尚无统一的法律规范。民政部认为，职工持股会盈利动机使其不具备社团法人的资格，在1999年就已经停止了对职工持股会的审批。但由于各地方法规的规定各不相同，例如上海市、深圳市等没有给予职工持股会以法律地位，只是将其隶属于工会，而北京市、天津市、哈尔滨市等规定职工持股会是具有法人资格的社团法人，根据这些规定，借助职工持股会实现MBO,需要寻求地方政府的支持，所以仍有其可行的余地。2、增加壳公司的注册资本。可引入金融机构投资者及其他投资者，主要是一些风险投资基金、专业信托投资基金、有密切业务往来的供应商等。他们的共同特点是，无意于控制公司的经营和管理，并且非常

6、信任现任管理层的经营能力，例如恒源祥的MBOo若在此操作下仍违背有关规定，则只能寄希望于《公司法》的修改，因为许多专家指出，《公司法》中关于股权投资比例限制的规定存在明显的不合理之处，严重阻碍了资产重组，不利于企业的资本运营的社会资源的优化配置。二、融资方面的障碍与对策国外MB0的收购资金主要来源于借贷，贷款多来源于商业银行、保险公司、杠杆收购基金、养老基金和风险投资公司，而我国相关法律法规可以说是断绝了收购资金的主要来源渠道。我国中央银行颁布的《贷款通则》中明确规定，商业银行的贷款不允许用于股权投资；《商业银行法》规定，商业银行不得从事信托投资和股票业务，不得投资于非自用不动产，不得向非银行

7、金融机构和企业投资；《证券法》规定，禁止银行资金违规流入股市。上述规定极大限制了MBO的股权融资行为。而债券融资在我国也有严格的规定。《公司法》对债券的发行主体、发行条件的种种限制,使得公司通过公开发行债券来融资来实施MBO,在目前也是不可行的。我们认为，相应的对策可以从以下几个方面考虑：1、通过个人信用和自有资金。国内MBO的多数案例涉及了管理层利用个人信用融资。管理者可以向亲戚、朋友借款，也可