wti brent原油价差解析： 结构性不平衡导致brent原油溢价

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1、商品研究·原油2011年02月21日金石期货研究所WTI/BRENT原油价差解析：孙萱陈志翔021-619415480991-2361721结构性不平衡导致Brent原油溢价karen_sun1118@163.comchenzx@jsfco.com.cn自今年以来,作为国际石油市场的两大定价基准油WTI与Brent原油价格走势出现了较大背离，市场借中东局势紧张题材将Brent原油不断推高，而与此同时，WTI则表现较为疲弱，二者价差不断扩大，两地原油期货四月合约价差在2月14日创出了15.41美元/桶的

2、历史高点。价差扩大的背后既有地缘政治的影响也有市场炒作的原因，但更重要的是来自原油基本面的变化。本文试图从原油的商品属性出发，探寻价差变化本后的深层次原因。为了更好的理解原油价格，文章首先对原油价格的历史走势及对其产生重要影响的事件进行了回顾，进而转入对WTI/Brent原油价格的分析，分别从海运费、结构性供需及地缘政治因素方面寻找价差变化的根本原因，最后得出结论：结构性不平衡是导致Brent原油溢价的根本原因，后期Brent原油溢价或将持续。一、原油价格历史回顾了解历史才能更好的发现未来。我们首先对

3、历史上对原油价格影响较大的因素及原油价格的历史波动进行回顾。我们将原油价格的发展分为四个阶段：图1.原油历史价格走势（1986.1—2010.11）数据来源：EIA；CME；金石期货研究所第一阶段（1970—1980年）：20世纪70年代，原油价格走势相对平稳，但是有两件事情的发生改变了原油市请务必阅读最后一页的免责条款专业客观共创金石价值金石研究

4、商品报告场的环境，并引发了原油价格的大幅波动。首先是1973年的石油危机，阿拉伯等原油生产国减产及对美国实行的“石油禁运”使得原油均价在几个月的时间从3美

5、元/桶左右升至13美元/桶，与此同时，为应对危机，美国国会通过了《紧急石油分配法》（EPAA），确定了政府对石油价格的控制。70年代初的低油价从此成为历史，随后几年原油价格保持在13—15美元/桶。直到1979年1月，沙特阿拉伯大幅降低原油产量，促使原油价格冲破15美元/桶，年底，当时的世界第二大原油出口国伊朗爆发的伊斯兰革命进一步将原油价格推升至25美元/桶。随后的伊朗人质事件进一步推升原油至30美元/桶。第二阶段（1981—1986年）：1979年的伊斯兰革命、伊朗人质事件及1980年9月爆发的两

6、伊战争不断将油价推高，并在1981年初达到了37美元/桶的高点。如果按以2009年为基期的美元不变价值来计算，这一高点相当于78美元/桶。1981年初对原油市场影响较大的一件事是美国政府解除了对石油价格的管制，由此对WTI原油带来的影响是原本在政府管制下被分成不同类别的WTI原油从此成为单一的商品，原油现货市场的交易量和透明度得到了大幅度的提升，最终促进了WTI原油的商品化，从而为Nymex在1983年3月成功推出WTI原油期货合约创造了条件。原油期货合约的推出使得库欣存储中心成为这一合约的交割地，库

7、欣地区不仅是当地原油运往俄克拉荷马州、堪萨斯州和密苏里州炼油厂的集散中心，同时德克萨斯州和俄克拉荷马州的原油通过原油管道也在这里集散，随后运往印第安纳州，伊利诺伊州和俄亥俄州的炼油中心。库欣地区优越的地理位置为Nymex的WTI原油期货成为全球成交量最大的商品期货奠定了基础。图2.库欣交割地地理位置数据来源：金石期货研究所油价的持续上涨一方面抑制了需求，与此同时，非OPEC产油国原油产量不断增加，大大降低了OPEC的供应量，其中沙特阿拉伯在OPEC配额限制下的产量下降使得其国内天然气的产量无法满足需求

8、，石油收入更无法满足国内预算的需要。1985年，沙特阿拉伯最终决定放弃官方基准定价，而采取市场价，原油产量得到提升，油价大幅下挫。沙特做法引起OPEC其它产油国的跟随，为保持其市场份额，1986年初，沙特决定对其原油采取“净回值定价”，“净请务必阅读最后一页的免责条款-2-专业客观共创金石价值金石研究

9、商品报告回值定价”实质上是对炼油厂利益的保护。沙特阿拉伯的这一决定进一步引发原油价格的下跌，WTI原油价格从1985年的峰值30美元/桶到1986年中旬最低跌至10美元/桶左右。油价的大幅下挫对美国原油

10、市场带来巨大影响，许多开采利润较低的油井不得不因此而关闭，一些甚至是永久性关闭，美国国内日产油水平大幅下降150万桶。而进口量则是出现了上升，WTI原油的贸易状况也因此发生了变化：库欣地区逐渐成为美国进口原油的集散地，大量原油通过管道运往这里。图3.美国原油产量历史走势数据来源：EIA；金石期货研究所第三阶段（1987—2003年）：经历了1986年的油价下跌后，1987—2003年油价整体表现相对平稳，期间受地缘政治及亚洲金融危机影响油价曾出现较大波动