案例613申能股份有限公司回购部分

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1、案例6-13申能股份有限公司回购部分国有法人股案例分析思路股份回购又称股票回购，是指上市公司通过一定的手段从股票市场上购回本公司公开发行在外的部分股份的行为。股份回购既是一项重要的股利政策，也是完善公司治理结构、优化企业资本结构的重要方法。股份回购产生于公司规避政府对现金红利的限制。1973-1974年，美国政府对公司支付现金红利施加了限制条款，许多公司转而采用股份回购方式向股东分利。而在我甲，股份回购尚属新生事物：兴起股份回购的动因与发达国家也有一定的区别。《证券法)于1999年年7月1日正式实施，如何规范上市公司的股权结构，已成为目前国家和许多上市公司迫切需要解决的问题。由此，股份回

2、购作为一种可以考虑的方法和途径成为我国上市公司进行股权结构调整的新思路。(一)股份回购的优点1．改善股权结构，进一步完善公司治理结构．我国上市公司的股权结构通常都比较特殊且不合理，这主要表现为不能自由流通的国有股和法人股在公司总股本中所占比重过大。而流通股在总股本中所占比例过小。尤其在一些由国有大型企业改制的上市公司中，这种股权结构的不合理丧现得更加突出。据统计，在公布1999年中报的深沪两市的上市公司中，国有股占总股本的比例超过50％的公司多达212家，占全部1002家司的21．13％。这种不合理的股权结构带来的直接后果就是国有股处：：·绝对控股地位，公司的治理结构不健全，容易形成“内

3、部人控制”，损害广大中小股东的利益。申能股份所采取的回购并注销国有股的做法无疑为股权结构的改善提供了比较好的思路。(一)股份回购的优点2．提高公司的投资价值，保护公司各股东的合法利益从公司自身来讲，㈠能股份回购国有股并将其注销可以改善公司的财务指标，减轻公司的运营压力，提高市场对公司的认同度，有利于公司的长远发展。首先，注销一部分国有股可以减轻公司的分红压力，减少用于股利支付的现金支出，有利于公司将来财务决策的制订和实施。虽然股份回购时可能会带来大额的现金支付，但从长远来看，在将来每年由于减少股利支付而增加的现金净流量都比较可观。其次+回购成功后，公司的净资产收益率会有明显提高，有利于公

4、司在证券市场上树立良好的企业形象。成熟的资本市场通常将净资产收益率作为考察上市公司盈利水平和公司发展潜力的主要指标。回购成功后，申能股份1999年中期净资产收益率从6．45％增至10．32％。公司盈利能力指标的改善有助于体现公司内在价值的提高，为将来进一步配股融资发行新股的价格定位提供了空间，从而降低公司权益资金的融资成本；加强公司的融资能力和资本运作能力。(一)股份回购的优点3．提高公司的资产负债率，优化企业资本结构一般认为，负债资本能够发挥税盾作用，降低企业的资金成本。在进行股票回购以前，申能股份的资产负债率比较低，取其1999年中期报告的负债总额和资产总额数据计算为38．99％(4

5、298043582．20÷11023293366．31=38．99％)，具有充分的债务融资空间。回购成功后，其资产负债率提高为50．49％，才刚刚达到沪市上市企业的平均负债水平，不会对公司造成太大的负面影响。负债比重的适度增大，一方面可以降低公司的资金成本，增强资本运营能力，另一方面又提高了公司还本付息的风险，促使公司的管理人员在决策时更加谨慎，有利于公司资金使用效益的提高。但是在资产负债率的确定上，也不能完全依据平均水平，还要看企业自身所处的行业和具体情况，像申能股份这样以电力为主的大型公司，负债规模不宜过高(二)尚需解决的问题1．股份回购价格的确定股份回购的价格直接关系到回购双方，特

6、别是广大中小股东的利益。在我国的证券市场尚不成熟的情况下，价格的确定显然是一个比较困难的问题。首先，回购的标的是公司无法上市流通的国有法人股，而二级市场上的股价只是市场基于现有的流通股对公司价值所做的评定，考虑到国有股在现有公司股权结构中所占比重的特殊性，按流通股股价来确定回购价格显然缺乏科学依据。其次，净资产是国有法人股股东应享有的股东权益，出于国有资产保值增值的目的，国家规定国有股权的转让不能低于其净资产，这就决定了公司的回购价格只能大于或等于每股净资产。而在实际操作中，如何确定恰当的溢价幅度比较困难。(二)尚需解决的问题本案例中申能股份是根据公司的净资产来确定股票回购价格的，把19

7、99年中报所公布的经调整后的每股净资产2．51元确定为回购价格。这种回购价格的确定方法充分考虑了各方面的因素，比较适应我国现有的实际情况。但这一价格是以企业的账面价值为基础，不能真实反映企业的现实价值，只能是在目前市场不成熟的情况下的一个权宜之计。(二)尚需解决的问题2．不能完全解决公司的股权结构问题申能股份在申明股票回购的目的时明确提出要改善公司现有的股权结构，完善公司的法人治理机制。股份回购后，国有法人股在公司的股权结构中所占的