担保债权凭证(CDO)等级间之违约相关性研究 - 朝阳科

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1、擔保債權憑證(CDO)等級間之違約相關性研究嘉義大學管理研究所陳惠美副教授信用型衍生性金融商品:廣義定義:•主要是用在轉移、規避或是管理信用風險。•其報酬主要是取決於信用風險因子。狹義定義:•信用型衍生性金融商品是一種信用型證券，其報酬視信用違約事件的發生而不同。•信用違約事件被定義為與參考信用主體(referencecredit)有關，參考信用資產是由參考信用主體發行。•若發生信用違約事件，其中交易雙方的一方會支付給其對手所謂「違約支付」(defaultpayment)。信用風險種類•到期風險(Arr

2、ivalrisk)—違約是否會發生⇒違約的機率•時間風險(Timingrisk)—違約發生時間•回復風險(Recoveryrisk)—損失嚴重的程度⇒回復率的機率分配•市場風險(Marketrisk)—因信用事件造成資產市價的波動•違約相關風險(Defaultcorrelationrisk)—多個債務人的違約風險⇒聯合到期風險，聯合時間風險信用型衍生性金融商品的角色簡單來說，信用型衍生性金融商品是透過契約協定，將雙方信用風險轉移掉的一種方式。信用型衍生性金融商品讓使用者能夠:規避和/或減緩信用曝險;轉移

3、信用風險,產生槓桿作用或增加利潤,將傳統證券中的風險分離開來,綜合性地創造貸款或債券，以來代替那些沒有發行於市場上之不同到期日的實體商品。更主動管理投資組合中隱含的風險,管理法定資本比例(regulatorycapitalratios)為何要使用信用型衍生性金融商品賣方:由於信用風險可被獨自分離，可期待有更高出價。買方:銀行管理貸款的工具，透過信用型衍生性金融商品維持重要的客戶關係及消除信用風險。買方:當標的資產不能輕易地被轉移時，也可消除掉信用風險。風險解構(Riskdisaggregation)利率

4、風險波動風險FXrisk信用風險一般常見的信用事件破產倒閉、無力償債或是違約支付；參考信用資產(referenceasset)約定價格的降低；參考資產的評等下降。信用違約金融交換交易(CDS)PlainvanillaCDS架構圖:信用保障提供人信用保障承買人信用違約支付(100%回復率)只有在信用事件發生時持有一個風險性債券每年140CDS的價格擔保債權憑證(CDO)信用衍生性金融商品(creditderivatives)將具違約性風險資產匯整成資產池（assetpool），經由證券化及信用加強過程，

5、以發行各種等級（tranches）及面額較小的債券，供市場一般投資者投資，藉由證劵化的方式，除了可移轉與分散違約風險給市場投資者外，同時也可促進市場交易的流動性。是近年來成長極為迅速的證劵化商品。借款人(obligator)貸款承做機構(債權資產出售人originator)特殊目的公司(SPV)信用增強信評機構證券承銷投資人資產證券化之參與者及架構CDO結構圖依資產組合內(Assetpool)不同類型資產所占的比重區分，CDO又可分為擔保債券憑證(CollateralizedBondObligation

6、s,CBO)和擔保貸款憑證(CollateralizedLoanObligations,CLO)CBO群組資產的組成有較高比率為債券性質，而CLO背後支撐的絕大部分為銀行貸款債權。目前台灣已發行的金融資產證券化當中，已有CLO的產品，例如：台灣工銀所發行的幾檔企業貸款證券化商品即屬於此類，但仍缺乏CBO類的產品。CBOvsCLO傳統CDO架構AportfolioOfCDS$1billionnotionalSPV(Unfunded)SuperSeniorCDS($830M)Trache:ClassAAA(

7、$45M)ClassAA($30M)ClassA-($25M)ClassBBB+($30M)ClassBBB-($20M)Equity($20M)CreditSupportAccount($170M)CDSpremiumCreditProtectionInterest&PrincipalProceedsofissuanceCDSpremiumProceedsofissuanceInvestmentincomeSyntheticCDORiskexposure傳統CDO將後面所支撐的債務工具，如銀行貸款債權

8、，實際移轉出售給擔任風險隔離的第三者，亦即所謂的特殊目的機構(SPV)，整個架構為一「真實出售」，SPV再據以發行不同信用品質的債券，故傳統CDO在風險移轉之外，亦可獲得籌資的利益。「合成式CDO」為傳統CDO的衍生性商品，其將傳統CDO的架構作了一些改變，合成式CDO是由發起人(Sponsor)一群組貸款債權匯集包裝，稱為群組債權(referenceportfolio)，並與SPV訂定信用違約交換合約(creditdefaultSwap,