2019年金融货币条件年中展望：相机决策

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1、目录索引一、2019年上半年：从宽信用到收监管41.1Q1金融条件和信用环境显著修复41.2Q2政策常态化和监管边际收紧51.3Q1~Q2信用和金融条件由宽到稳7二、2019年下半年：内需倾斜和相机决策82.1宽财政提基建，专项债扩容82.2稳监管宽货币，风险冲击收敛10三、2019年下半年金融条件展望11第12页共12页图表索引图1:今年社融存量增速触底回升4图2:M1和M2增速缺口收窄4图3:今年Q1融资条件迅速打开5图4:今年Q1民企信用利差收窄（bp）5图5:今年Q1信用市场违约压力迅速下降5图6:包商银行托管事件开启同业破刚兑先河6图7:5月

2、流动性分层迅速打开6图8:今年5月企业债券融资超季节性收缩6图9:今年5月企业债券融资明显环比收缩，与去年同期情况较为类似6图10:今年以来的宽信用政策7图11:今年上半年财政支出力度较大（一般公共财政支出减收入的累计同比）8图12:政策调控影响社融的主要机制8图13:去年Q3是地方专项债融资高峰9图14:下半年专项债融资的四种可能性预测9图15:2018年末地方专项债尚存1.23万亿的债务余额空间可以使用（亿元）9图16:财政可盘活使用资金共计2.4万亿10图17:结构性货币政策工具的作用原理11图18:去年以来央行结构性降准操作11图19:今年Q3

3、和Q4社融增速预测13第12页共12页一、2019年上半年：从宽信用到收监管1.1Q1金融条件和信用环境显著修复今年一季度社融放量。今年Q1新增社融8.17万亿，季度同比近40%。扣除地方债、ABS及贷款核销（假设后两项持平于去年同期水平），融资量依然属于历史同期较高水平。一季度6.3万亿的人民币贷款为有数据以来单季最高融资水平，而近9000亿的单季企业债券融资，仅次于2016年Q1，为有史以来单季融资次高水平。除此之外，显著收敛的非标融资以及前置的地方专项债发行，均推动了Q1大规模社融放量。今年一季度货币条件修复。和融资端修复相对应，今年Q1货币条件

4、也积极调整。M1和M2增速缺口从去年-6.6%的低位反弹，今年以来延续修复趋势。因春节跨期分布，今年1月M1和M2增速暂时回落至-8.0%，季节性因素过后，M1和M2增速缺口代理的货币条件持续修复。今年一季度融资环境显著改善。2018年去杠杆，信用条件收紧。去年社融和名义GDP增速差值不断压缩，缩至四季度的0.63%，是2008年以来的最低水平。基本与2006年Q4相当。要知道2001~2007年中国加入WTO，信用扩张和货币派生速度较快，融资环境持续处于收紧状态。2008年以后，货币和金融条件大方向上趋势宽松，然而2018年融资环境几乎和2006年相

5、当，可见2018年融资环境之紧。伴随着社融放量，今年融资环境明显改善，社融和名义GDP增速差值反弹至一季度的2.85%。今年一季度市场违约风险迅速收敛。宏观层面的融资环境改善，微观层面对应表现为企业违约率迅速下降。2018年因融资政策约束带来的信用市场违约风潮迅速收敛，多维度捕捉到的信用市场违约率指标均在年初就开始拐头向下。与之对应，中小民营企业及低等级信用利差也趋势收敛。图1:今年社融存量增速触底回升图2:M1和M2增速缺口收窄第12页共12页社融存量同比增速162018-12,9.78%1514131211109M1:同比M1:同比-M2:同比M

6、2:同比（右轴）302520151050-5-10-15181614121086-8420()()第12页共12页2017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-058数据来源：Wind；数据来源：Wi

7、nd；第12页共12页图3:今年Q1融资条件迅速打开图4:今年Q1民企信用利差收窄（bp）第12页共12页()社会融资规模存量季同比-GDP现价当季值同比0.63%25201510502004-122005-082006-042006-122007-082008-042008-122009-082010-042010-122011-082012-042012-122013-082014-042014-122015-082016-042016-122017-082018-042018-12-53403203002802602402202018-0120

8、18-012018-022018-032018-032018-042018-052018-05