海外策略：2H19海外资产配置展望，增长下行与政策宽松的赛跑

《海外策略：2H19海外资产配置展望，增长下行与政策宽松的赛跑》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、目录1H19回顾：美联储转鸽，贸易摩擦反复，市场起伏4整体环境：宽松转向、利率下行；贸易摩擦升级，市场起伏反复4大类资产表现：股>大宗>债；美国>欧洲>日本>新兴；利率>信用；美元整体走强42H19展望：实际利率下行下的大类资产配置6执行摘要：宽松抵御增长，避险作为对冲6#1贸易摩擦：仍将起伏反复；演变前景与三个层面的影响7#2增长前景：整体动能放缓；贸易摩擦增加下行压力10#3政策应对：美联储“预防式”降息；全球货币政策趋向宽松14资产配置建议：以实际利率下行为主线；黄金>股票>利率>信用>资源品

2、；美国>欧洲>新兴>日本17潜在风险：关注信用债（leveragedloan）压力；以及美股大跌的反身性19美国：增长压力上升、预防式降息将起到支撑；估值合理22欧洲：增长弱政局乱、宽松政策提供对冲；市场明显低配24日本：增长弱亮点少；关注潜在临时大选和上调消费税27新兴：分化加大；中国需求/贸易摩擦vs.宽松受益29注：报告中专栏图表资料来源：Bloomberg，CEIC，Factset，IMF，主要央行第28页共28页1H19回顾：美联储转鸽，贸易摩擦反复，市场起伏整体环境：宽松转向、利率下行；

3、贸易摩擦升级，市场起伏反复如果将2019年上半年的全球市场大体分成两个阶段的话，那么前半段是年初以来在美联储迅速鸽派转向以及贸易谈判积极进展的推动下，风险偏好大幅改善，全球风险资产从去年底低点明显修复，伴随着资金涌入风险资产。美股市场也显著反弹，一度创出新高。从驱动因素看，这一时期市场上涨动能主要来自估值，盈利起色不大，即所谓提前预期未来盈利可能改善的“希望”阶段。5月之后，贸易摩擦升级使得市场感到错愕、同时中国金融去杠杆压力再度显现，避险情绪叠加对增长的担忧使得全球风险偏好因此急转直下，资金再度避

4、险，市场处于估值大幅回撤，同时盈利前景谨慎的“双杀”情形，时钟似乎又拨回了去年四季度。诚然，市场在很多方面与去年底有些似曾相识，但一个最大不同是的，全球特别是美联储的货币政策已明显鸽派转向，利率也较去年底大幅回落。图表1:年初以来美股市场估值的演变路径图表2:标普500指数表现驱动因素的拆解第28页共28页25年初以来标普500指数静态估值演变路径2410年国债2.1%（2019年6月）能够支撑的估值水平23标普500指数静态P/E2210年国债2.7%（2018年12月）21能够支撑的估值水平20

5、Apr-1920%15%10%5%0%-5%标普500指数表现驱动因素拆解第28页共28页19Jun-1918May-191716Feb-19Dec-18Mar-19Jan-19-10%盈利贡献风险溢价贡献无风险利率贡献市场表现-15%Jul-18Aug-18Sep-18Oct-18Nov-18Dec-18Jan-19Feb-19Mar-19Apr-19May-19Jun-19-20%第28页共28页495153555759美国ISM制造业PMI图表3:我们根据估值与盈利关系划分的牛市与

6、熊市阶段图表4:市场目前处于“希望”阶段第28页共28页市场走势阶段特征指数表现P/EEPS牛市希望市场上涨建立在对未来的预期之上（估值扩张）；盈利尚未出现改善乐观盈利增长和估值扩张共同推动市场上行怀疑基本面（盈利）维持稳健；投资者情绪或外部风险冲击估值，进而拖累市场理性盈利增长成为推动市场上行的主要动力；估值回归合理水平熊市动摇基本面维持相对稳定；但风险偏好下降、估值大幅收缩，导致市场下跌绝望盈利恶化、估值收缩；对市场造成双杀2006年1月1日=100乐观理性乐观动摇理性乐观理性2004~2006

7、加息周期（2年加息17次）怀疑怀疑2010、2011欧债危机2013年消化QE怀疑减量预期2014年锚定QE结束和加息预期250200绝望乐观12个月动态EPS标普500指数12个月动态P/E（右轴）(x)222018第28页共28页16150141210010Mar-03Nov-03Jul-04Mar-05Nov-05Jul-06Mar-07Nov-07Jul-08Mar-09Nov-09Jul-10Mar-11Nov-11Jul-12Mar-13Nov-13Jul-14Mar-15Nov-1

8、5Jul-16Mar-17Nov-17Jul-18Mar-19508资料来源：Factset，Bloomberg，资料来源：Factset，Bloomberg，大类资产表现：股>大宗>债；美国>欧洲>日本>新兴；利率>信用；美元整体走强大类资产的表现也基本可以以此为界分成两段，前期几乎所有风险资产都快速反弹，随后动能略有放缓；但5月之后转为风险资产悉数下跌。具体来看，第28页共28页►大类资产：股>大宗>债（美元计价），这与我们在2019年海外配置展望《“美”中不足、