基金业绩排名与基金经理的冒险行为

《基金业绩排名与基金经理的冒险行为》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、2012年第2期青同完总第336期第31卷基金业绩排名与基金经理的冒险行为术山立威王鹏摘要：本文利用2005—2010年间开放式股票型和混合型基金的数据，研究年度基金业绩排名对基金经理冒险行为的影响。与相对业绩排名激励机制会导致基金经理过度冒险的假设相一致，本文发现，年中业绩排名靠后的基金经理(输家)在下半年提高所持有资产组合的风险的程度要大于年中业绩排名靠前的基金经理(赢家)。进一步研究发现，基金经理提高下半年所持有资产组合的风险并不能显著提高下半年基金的业绩。特别是在熊市中，提高下半年所持有资产组合的风险反而显著降低了基

2、金下半年的业绩。关键词：业绩排名；基金经理；冒险行为；激励JEL分类号：Gll，G23，M52一、己II吉现有文献研究表明，基金的历史业绩是投资者选择基金的重要参考因素(Ippolito，1992；Capon等，1996)，基金过去的相对业绩越好，资金净流入量越多(Sirri和Tufano，1998；Huang等，2007；肖峻和石劲，2011)。由于当前我国的基金管理实行的固定费率制度，即基金管理公司按照基金净值规模的一定比例提取管理费用，因此基金规模越大，基金管理公司能够提取的管理费收入也就越多，基金经理也能够获得更高的

3、薪酬。结果导致基金管理公司存在做大基金规模的强烈动机，从而激励基金经理努力提高基金的业绩排名，基金之间存在为了争夺业绩排名而展开的业绩竞赛。根据竞赛理论(tournamenttheory)，相对业绩排名能够激励经理人(代理人)更加努力的工作(Lazear和Rosen，1981)，但是这种激励机制存在的一个重要问题是它会导致经理人为了提高业绩排名而采取过度冒险的行为(Havid，2002；Taylor，2003)。对于基金行业而言，基金之间的业绩竞赛可能会导致前期排名靠后的基金经理在后期采取更加冒险的投资行为，增加组合资产的风

4、险，以试图提高未来的业绩排名，这被称为基金行业的“竞赛假说”。国外对于“竞赛假设”的实证证据并不一致，有支持该假说(如Brown等，1996；Chevalier和Ellison，1997；Koski和Pontiff,1999)，也有不支持该假说的(Busse，2001；Goriaev等，2005)。由于我国的开放式基金发展时间较短，对这一现象进行研究的文献相对较少①。总之，现有文献对相对业绩排名这种激励机制导致的冒险行为的研究结论并不一致。此外，更重要得是，目前文献对相对业作者简介山立威：西南财经大学经济与管理研究院副教授、

5、博士生导师，研究方向为实证金融、公司治理与资本市场；王鹏：西南财经大学经济与管理研究院博士研究生，研究方向为证券投资基金、公司金融与资本市场。本文得到西南财经大学“211工程”三期建设项目资助。作者感谢在西南财经大学经济与管理研究院研讨会中vxTZ2Ol1年第十一届中国经济学年会提出宝贵意见的参会人员。①见王明好等(2004)、盛积良和马永~-(2oo8)、丁振华(2006)、龚红等(2o~o)。基金业绩排名与基金经理的冒险行为绩排名这种激励机制导致基金经理过度冒险的后果的研究依然不足，包括两个方面：一方面是输家基金相比赢家

6、基金会在多大程度上提高组合的风险；另一方面，基金经理出于自身利益的考虑提高所持有资产组合的风险以试图获取更好的相对业绩，但是这种冒险行为是否有利于基金持有人，也即基金持有人是否能够从基金经理的冒险行为中获得更高绝对收益的补偿。本文利用2005-2010年开放式股票型和混合型基金的数据，研究年度业绩排名对基金经理冒险行为的影响。与相对业绩排名激励机制会导致基金经理过度冒险的假设相一致，本文发现，年中业绩排名靠后的基金经理(输家)在下半年提高组合风险的程度大于年中业绩排名靠前的基金经理(赢家)。此外，本文还考察了基金经理的冒险行

7、为是否会导致更好的业绩。本文发现，总样本的结果表明基金在下半年提高组合的风险并不能导致下半年更好的业绩。进一步研究发现，在牛市中，基金提高组合的风险对下半年的业绩没有显著影响，但在熊市中，基金提高组合的风险对下半年的业绩有显著的负面影响。即基金经理的冒险行为不但不能提高基金下半年的业绩，而且在熊市中，反而会降低基金下半年的业绩。本文的贡献有以下几个方面。首先，本文的研究丰富和完善了基金竞争方面的文献。现有基金文献主要是基于美国的数据，而我国的基金业与美国相比具有不同的发展特点和制度背景。其一，美国的基金业发展时间较长，基金的

8、分类更细，基金之间的竞争更加激烈。其二，美国的基金大部分是公司型，投资者可以选举董事会包括独立董事，然后再由董事会任命基金经理。而我国的基金全部是契约型，即投资者将资金交给基金管理公司管理，但投资者并没有投票选举董事会和独立董事的权利，并且一家基金管理公司可以同时管理多只基金。因此，国外关