基于佣金收入动机的机构投资者盈利预测偏离与股票交易量研究

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1、基于佣金收入动机的机构投资者盈利预测偏离与股票交易量研究20<>12年第2期(总第380期)No．2．20<>12GeneralNo．380基于佣金收入动机的机构投资者盈利预测偏离与股票交易量研究丁方飞张宇青(湖南大学工商管理学院，湖南长沙4<>10079)摘要：本文基于信息反应模型研究了机构投资者盈利预测偏离与普通投资者交易需求之间的激励关系，并选取2006至20<>10年的相关盈利预测和股票交易数据进行实证分析。结果表明，机构投资者的盈利预测存在显著偏离前期市场平均预测值的倾向，而且这种偏离倾向会进一步诱发股票交易增

2、量，从而增加机构投资者的佣金收入。这意味着普通投资者往参考机构投资者的盈利预测报告时，需要考虑其基于刺激交易量的自利因素。关键词：机构投资者；盈利预测偏离；交易量JEL分类：M4<>1；G24文献标识码：A文章编号：<>1002—7246(20<>12)02—0<>196一Il一、引言近年来我国机构投资者已经成为资本市场的主导力量。学者们认为，机构投资者作为资本市场的金融中介，往往拥有便利的信息渠道，相对于普通投资者，机构投资者具有信息优势和知识专长(Richard，2004)。这使得机构投资者有能力通过信息传播的方式来

3、影响其他市场参与者的信念和偏好，引导资源更加合理有序地流动，增加资本市场的理性成分(李腊生，2006)O但现实中的机构投资者作为逐利的金融中介，其盈利预测行为却容易受到自身的利益干扰，从而丧失独立性和客观性(Bradetal，2006)。近年来，在美国收稿日期：20<>1<>1—07—<>12作者简介：丁方飞，湖南大学工商管理学院副教授、博十。张宁青，湖南大学工商管理学院在读学生。本文是国家社科基金项目“机构投资者自利性行为对金融危机的诱导机制临控体系研究”(09CJY08<>1)的研究成果，并受到湖南省高校青年骨干教师

4、培养项目的资助。作者感谢匿名评审人fI'j宝贵修改意见，当然文责自负。<>19620<>12年第2期基于佣金收入动机的机构投资者盈利预测偏离与股票交易量研究<>197和加拿大出现了多起机构投资者出具偏误的盈利预测报告，从而引发诉讼的案例，这些案例大多牵涉到国际上声名卓著的机构投资者。冈内也出现了对机构投资者盈利预测和证券评级的不断质疑声。这：一切促使学者们开始深入探索在基于利益冲突环境下机构投资者的盈利预测行为(Hamid和Rene，2007)。承销业务和经纪业务是机构投资者最主要的收入来源，有学者认为承销业务

5、会导致机构投资者的分析师为取悦于所承销公司的管理层而在盈利预测中表现出乐观夸大的倾向(Asquith,2005；原红旗、黄倩茹，2007)。机构投资者也可能会利用盈利预测来为其经纪业务利益服务(Malmb~ndier；2007)，但对于经纪业务利益是否会影响机构投资者的盈利预测，影响的具体方式怎样，同内外却还鲜有深入的研究。本文运用信息反应模型研究发现，机构投资者的盈利预测偏离市场共识(consensus)可能会导致交易量的增加。进一步通过选取2007年至20<>10年的相关数据，发现我国机构投资者的盈利预测行为存在显著

6、地偏离前期市场上平均盈利预测值的倾向，而且这种偏离度与相应的股票交易增最存在正向关系，因而能给机构投资者带来更多的交易佣金收入。这说明我国的机构投资者存在利用盈利预测为自身的经纪业务利益服务的倾向。与以往的研究相比，本文的贡献有如下两个方面。第一，现有的国内文献只有个别涉及机构投资者承销业务利益对其盈利预测独立性和准确性的影响，而尚未有研究机构投资者利用盈利预测为其经纪业务利益服务的文献。同外虽然在这个领域的研究有所涉及，但却尚未有系统深人的专门研究。第二，本文为衡量与解释机构投资者盈利预测行为与其经纪业务收入之间可能存

7、在的激励关系提供了一个研究思路。二、理论分析与研究假设对于机构投资者而言，承销业务和经纪业务是实现其利润的两种主要手段。如果机构投资者为追求自身短期利益而无视市场利益，会通过影响其财务分析师的方式，暗示戒要求他们为机构的短期利益服务(Ljungqvist，2007)。这样，方面财务分析师会被所属机构诱导或要求出具乐观的盈利预测报告来刺激一级市场的新股销售。以实现机构投资者的承销收入，维持良好的承销关系；另一方面，财务分析师可能会被要求出具尽可能增加机构投资者二级市场佣金收入的盈利预测报告。、机构投资者是按客户的交易金额向

8、客户收取佣金的，要想增加机构投资者的佣金收入，就必须要增加客户的交易量，有的学者把这种试图增加佣金收入的动机称为交易动机(tradingincentives)(Irvine，2004)。学者们认为，交易动机在机构投资者的盈利预测报告动机中占据极为重要的地位，为任何一个盈利预测报告都有可能为机构投资者带来潜在的交易增量