金融市场的走势与宏观经济的走势有可能完全一致,还会发生偏离,也

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1、中国宏观经济分析股市行情与宏观趋势相背离的原因与对策证券市场的走势与宏观经济的走势有可能完全一致，但也会发生偏离。这虽是常有的情况，但若在一段较长的时期内，资本市场的走势与宏观经济情况发生严重的背离，则很可能一方面表明宏观经济存在着问题，另一方面也会导致股市基础不牢，市场风险加大。1996年以来，各项宏观经济指标均显示我国经济已经实现“软着陆”，并进入本轮经济周期的“低谷”。今年一至三月，各种宏观经济指数进一步“下滑”。比如零售物价指数已降至1.7％；工业生产增加值的增长幅度从1994年的19％，降至今年2月份的10.5%，社会消费品零售额

2、增长率从1994年的30％多，降至今年3月的最低点14.6%；居民收入增长的下降也较明显，今年第一季度城乡居民（扣除物价因素后的）实际收入增长水平不到1％，是近几年的最低点。图1近年来我国工业生产与职工收入变动情况4540工业增加值35银行现金工资性支出30（％）252015变动率105093949596.796.896.997.197.297.396.1196.1296.1-396.4-696..10时间但与此同时，1996年年初以来，股市一路上扬。1996年底经历了一次震荡，似乎也并未失去爬升的劲头，到4月24日，深证指数已达4981点

3、，比去年底的最高点4522还要高。股市变动与宏观经济趋势的这种明显反差，说明了什么问题？首先需要指出的是，自1995年底以来，中央政府的宏观政策已有所调整，主要表现在“银根”已有所松动，货币供给有所增加。M2的增长率去年在23％左右，今年一季度M1的增长率为22％，明显高于1995年同期水平。1996年，银行还随着通货膨胀率的回落而两次下调了银行存贷（名义）利率。中国宏观经济分析增长率（%）股票市场价格与宏观经济走势2530025020200151501001050500-5096.1-396.4-696.796.896.996..1096

4、.1196.1297.197.297.3国有固定资产投资社会消费品零售额商品零售价格指数深证指数但是，值得注意的是，与此同时，有关当局对投资规模的控制仍然较紧，固定资产投资的增长率从1993、1994年的44.1%和21.3％下降到1996年的19.4％。1997年前三月，这一指标进一步下降，3月份比去年同期增长仅为13.9%。投资不活跃的一个具体表现就是生产资料价格指数进一步下滑，目前处于绝对下降的状态，今年一季度钢材价格又有了大幅度的下降。政府目前只能对国有部门固定资产投资进行较为严格的控制。但是，若这种控制已经导致了最终总需求（注意，

5、最终总需求不仅包括消费品、住房等消费需求，也包括对“投资品”的需求，如钢材、水泥、机械设备等）的相对不足，则还会进一步引起连锁反映，使整个社会的实业投资增长速度下滑。这是因为，在市场需求不旺的情况下，生产与投资的利润率、回报率下降，引起有利可图的投资机会减少，投资者信心不足，必定影响到实业投资水平下降。实业投资水平下降可能会引起股市的低迷，因为实业投资回报率是股市回投率的基础之一。但是，在投资仍受较严格控制或有利的投资机会不多，而货币资金供给却相对（相对于总需求特别是实业投资需求）较为宽裕的情况下，人们反倒可能被“挤”到股票市场上去进行证券

6、投资与炒作。目前，进入股市的一部分机构资金，就属于这种寻求短期回报的游资。中国宏观经济分析这种情况的另一种表现方式是居民储蓄存款向股市投资资金的转化。存款利率的下降，直接对应的是通货膨胀率的下降，但下调利率的压力同时来自企业──投资利润率下降，亏损增加，就会要求下调利率以压低成本。而存款利率的下降会促使一部分追求高回报的的人把资金转而投向资本市场。我国居民储蓄存款自1996年第三季度以来增长率连续下降（97年2月除外），最多下降达60％以上，说明这种倾向还是很强的。图3近期居民储蓄增长100.080.060.0居民储蓄存款增加额40.020

7、.00.0变动率（％）9495-20.096.796.896.997.197.297.396.1196.1296.1-396.4-696..10-40.0-60.0-80.0时间但是，在实际经济活动水平较低的情况下，股市高涨的状况本身较为“脆弱”，出现大跌下落的可能性较大。这也是中央政府不愿看到股市上涨过高的一个原因。在给定利率的条件下，股市过高，也还会进一步吸走银行存款，这又是银行金融当局所关注的问题之一。在这样一种股市与宏观经济走势相背离的情况下，政府的短期政策选择也会陷入“悖论”：若进一步增加货币供给（包括降低准备金率），不一定能有效

8、地刺激投资，却很可能促使股市更旺；进一步降低利率，则会直接“赶”走一块储蓄存款，刺激股市，加大银行系统当前运作的难度。而紧缩货币，则很可能使实际经济活动更加萎缩，使股票市场上的风