阅读材料九(有效市场理论与行为金融学的碰撞)

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1、有效市场理论与行为金融学的碰撞潘军昌刘葆金内容提要:行为金融理论在批判经典金融理论的基础上迅速发展，因此很多人认为行为金融理论对有效市场理论形成了严重的挑战，两者的矛盾是不可调和的。笔者通过对有效市场理论与行为金融理论关系的逻辑考证，认为行为金融理论与有效市场理论并非是矛盾的，而是相互印证、相互促进的，行为金融学的研究成果会进一步推动市场有效性的提高。关键词:有效市场行为金融并非对立有效市场理论作为经典金融理论的基石之一近就是说，在任何时候，证券的市场价格都是其内在价年来受到了许多挑战，金融市场中出现的各种异常值或基本价值的最佳估计

2、。这一定义中暗含了信息现象(如日历效应、规模效应、非理性繁荣现象、反转成本和交易成本为0的前提假设而受到一些经济学效应等)使有效市场假说陷人尴尬境地，以至于家的质疑。Jensen(1978)提出了一个考虑交易成本RichardH.Thaler说标准金融只是提供了一系列没的有效性定义:若不可能通过基于信息集合Ot进行有实证支持的资产定价模型，以及一系列没有理论交易而获得经济收益，则市场对于信息集合(Dt是有支持的实证观察结果。①在此背景下，20世纪80年效的。这里的经济收益是指除去交易成本经过风险代悄然兴起的行为金融理论，将行为科学和

3、心理学调整后的净收益，交易成本不仅包括交易过程中的的研究成果引人金融学中，从微观个体行为角度，对成本(税收、手续费、机会成本等)，也包括获得信息和资本市场中的异常现象做出令人信服的解释，引发处理信息的成本。根据价格所反映的信息集不同，有行为金融理论与有效市场理论的猛烈碰撞。有效市效市场可以分为三种类型:弱式有效、半强式有效和场理论是否能成立、行为金融理论与有效市场理论强式有效。如果价格所反映的信息集仅包含过去的之间到底是一种什么关系?它们未来的发展趋势如交易信息，如交易价格、成交量等，则是弱式有效，即何等问题，成为学者们争论的一个热

4、点。本文希望对根据过去交易的信息进行投资是不能获得超额利润此做一点探索。笔者通过对有效市场理论与行为金的;如果信息集不仅包括过去的交易信息，也包括所融理论关系的逻辑考证，认为有效市场假说与行为有可以公开得到的信息，如公司盈利报告、财务报告、金融理论并非是完全冲突的，前者为我们研究证券股票细拆等，则为半强式有效，即根据已公开的信息市场效率问题提供了一个框架;行为金融理论是对进行交易也是不能获得超额利润的;如果信息集包含有效市场理论假设条件的放松和拓展，行为金融理了不为大众所知的内幕信息，则为强式有效，即根据论的研究会进一步推动市场有效

5、性的提高。内幕信息进行交易也是不能获得超额利润的。2.有效市场理论的理论基础一、有效市场理论及其遇到的挑战有效市场理论是建立在三个理论假设之上的:首1.有效市场理论的主要内容先，投资者被认为是理性的，他们在决策时以效用最法码(Fama,1970)给出有效市场的经典定义大化为目标，对已知信息按照贝叶斯法则进行加工处是:有效金融市场是指这样的市场，其中的证券价格理，从而对市场做出无偏估计，所以他们能对证券做总是可以充分体现可获得信息变化的影响。②这也出合理的估价;其次，在某种程度上某些投资者并非①饶育蕾、刘达锋:《行为金融学》，上海财经

6、大学出版社2003年版。②Fama.Efficient(1970).Capitalmarkets-areviewoftheoryandempiricalwork.Thejournaloffinance,Vo125,No.20一43是理性的，但由于他们之间的证券交易是随机进行Kinney(1976)发现，1901一1994年间纽约股票交易的，所以他们的非理性会相互抵消，所以证券的价格所的股价指数的月回报率，1月份的平均收益率明并不会受到影响;第三，在某些情况下，非理性的投资显高于其他11个月，即1月效应，其他学者还发现者犯同样的错误，

7、但是他们会在市场中受到理性投资了周末效应;DeBondt和Thaler(1985)发现在一段者的套利行为，而后者会消除前者对价格的影响。如较长的时间内，表现差的股票有强烈的趋势在其后此周全而强有力的理论使人们对有效市场理论的印的一段时间内经历相当大的反转，而在给定的一段象至深(Shleifer,2000)。①时间内，最佳股票则倾向于其后的时间内出现差的从有效市场的理论基础可以看出，尽管三个假表现。JegadeeshandTitman(1993)发现，单只股票过定对于理性人的要求依次放松，但是理性人假设是去6-12个月的股价趋势有助于

8、预测同方向未来的市场有效核心前提。首先，在由完全理性的投资者组价格趋势。这些现象都说明股价是可以预测的。②股成的市场中，市场当然是有效的。第二个假定:“某些价长期偏离基本价值。根据有效市场理论股票的价非理性投资者的非理性会相互抵消，所