库存之忧_价格繁荣的背后

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1、头条INFORMATION责任编辑:赵迪E-mail:zhaodi@gsdtfx.com回顾2008年金融海啸之前，中国企业在2006、2007年因原材料商品价格上涨预期、出口形势良好、企业盈利前景看好等各种原因，而增加了大量产成品或原材料库存，甚至扩大投资、购进机器设备，大大扩充了产能。而在2008年金融海啸导致大宗商品市场崩盘后，中国企业进入了去库存化时代。2008年年底出台一系列刺激经济政策，极大推动了补库存需求。经过了几个季度的运行后，在2010年中期出现了二次去库存化的迹象。然而，在流动性的推动下，二次去库存化的过程并没有完成，大宗商品市场再度上涨，这令闲置产能迅速

2、回升，有迹象表明，去年四季度以来，企业库存再度出现快速增长，而在紧缩货币政策的累积作用下，通胀有被遏制的迹象。而价格持续繁荣的背后掩盖了库存激增的风险。一旦经济陷入滞胀阶段，再次出现的去库存化将给市场带来冲击……●本刊记者赵迪库存之忧———价格繁荣的背后滞胀渐行渐近经济方面，从工业环比趋势和下游的地产、汽车销量的环比趋势增速看，下行趋势已经十分明显，预计未来工业增速呈在经济复苏的预期加之流动性充裕的共同作用之下，持续下滑的趋势；消费方面，无论是社会消费品零售总额还今年之初，大宗商品市场延续了近两年的上涨，工业品、农是略微领先的限额以上消费，其趋势都在下滑的过程中，表产品、软商

3、品轮番上涨，CRB商品指数不断刷新高点，这无明经济和物价的走势已经对消费增长产生一定影响。疑加大了通胀的压力。近期公布的2月份PPI、CPI指数依旧在高位运行，显示出虽然通胀得到一定程度的控制，但价格与库存同步上升形势依旧比较严峻。与此同时，出口明显低于预期，随着前期控制通胀所采取一系列措施的效果显现，通胀得到控制我们从几个角度观察库存的变化。我们考察了截至的同时，经济也将出现一定的回落。2011年3月15日已经公布年报的503家上市公司合计从过往经济波动的历史经验看，在高通胀、高增长阶存货金额变化情况。段之后，经济往往会经历一段类滞涨阶段。对此，招商证券数据显示，从2008

4、年一季度至今，只有2009年一季认为，这一阶段越来越近，从货币供应增速、信贷和PMI度的企业存货数据出现环比下降，其余时间合计存货金额指数的走势看，经济回落的效应应该会在二季度开始体现对都保持了环比的增长（图1）。从环比增速来看，2010年出来，这可能促使周期类行业的反弹告一段落。尽管工业一季度存货金额的环比增速达到12.11%的峰值后连续两增加值增速仍然较快，但库存的作用不可忽视，一旦终端个季度下降，到2010年三季度，环比增速下降到6.75%，需求开始回落，会重新进入去库存化过程，届时工业增长而在2010年四季度，增速又开始出现回升（图2）。速度便会回落。尽管目前已经公布

5、2010年年报的上市公司数据不国泰君安证券则更为明确的指出，2月数据证实滞胀。到总数的1/4，但已经初步显示出去年四季度企业库存数10第12期INFORMATION头条责任编辑:赵迪E-mail:zhaodi@gsdtfx.com据开始加速回升的迹象，这与我们之前的判断也是相一致库存出现了快速的回升（图3-图5）。这种回升同样体现的。也就是说，在2010年中期的确出现了二次去库存化在国内上海期货交易所的库存数据上。而观察国内钢材库的迹象，但这种去库存化的进程是比较温和的，企业存货存，同样出现了上述特征。数据并没有显著下降，而仅仅是增长放缓。如果企业存货图3：LME铜库存（20

6、10.09.30-2011.03.14）单位：吨增长同步于企业净资产的增长，则可以认为这种库存的增长是良性的。但从2010年整体来看，企业存货的增长已经明显快于总资产的增长。我们进一步分析库存增长的构成，可以发现，房地产、钢铁、有色等行业的存货增长是导致上市公司库存快速增长的最主要原因。这和我们直观上的感受也是吻合的。随着今年一季度房地产销售金额的大幅下降，高存货压力将进一步显现。图1：已公布2010年年报的503家上市公司合计存货数据变化情况图4：LME铝库存（2010.09.30-2011.03.14）单位：吨（2008年一季度至2010年四季度）单位：万元图5：LME锌

7、库存（2010.09.30-2011.03.14）单位：吨图2：已公布2010年年报的503家上市公司合计存货各季度环比增长情况（2008年二季度至2010年四季度）图3-图5数据来源：Wind资讯我们认为，之所以二次去库存化之所以中止，很重要的原因是在于全球经济复苏加之宽松流动性推动的共同作用下，大宗商品价格回升、通胀预期强化，企业增加库存的动力加强。2006、2007年时候的这种担忧大宗商品价格不断攀升的忧虑升温。而随着紧缩政策的不断推出，累积效应不断体现，大宗商品价格已经出现中期调整迹象。图1和图