海通证券-从房地产周期看中国经济收缩期将到2010 年

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1、宏观研究报告中国经济宏观快报2009年3月30日宏观经济分析师：陈露从房地产周期看中国经济收缩期将到2010年chenl@htsec.com021-23219435ò在存货周期、资本投资周期和房地产周期中，房地产周期对经济波动的影响最大也最为长远。在存货周期、资本投资周期和房地产周期中，房地产周期对经济波动的影响最大也最为长远。房地产是国民经济的重要支柱型产业，其产业链长，产业关联度极高。据世界银行的一项调查显示，每增加100亿元的住房建设资金，将创造170～220亿元的需求。每销售100亿元的住房，将带动130～150亿元的其他商品销售。目前，我国房地产业增加值占GDP的比重超过5％。19

2、90年以来，我国房地产业呈现出较明显的周期特征。依据国家统计局的国房景气指数划分，从中周期看，1990年到1999年，跨越10年，其中扩张期为1990到1993年，持续4年；收缩期是1994年到1999年，持续了6年。受到信贷政策和房地产政策的影响，在这波房地产中周期中，包含了两个短周期：一个是从1990年到1996年，另一个短周期是1996年到1999年。而另一轮从1999年开始的房地产周期至今仍未结束。1998年7月，中国住房分配制度发生重大变化，由实物分房改为货币分房，由此推动了房地产市场进入持续扩张阶段，从1999年到2007年，这轮的扩张期长达8年。ò典型的房地产周期是供给驱动型，

3、而短期和幅度较小的房地产波动则是对总需求和融资成本发生变化的消极反应。房地产业的周期与GDP的总体趋势大体一致。这说明我国房地产业所体现的中长周期特征与经济周期相吻合，但房地产的波动幅度大于经济周期的波幅。当房地产迅速兴起时,会极大刺激投资和相关行业增长,带动整个国民经济的上升和繁荣。而当房地产业等需求达到相对饱和，投资过度带来新建房屋设施空置等，就会使这些行业衰退，相关钢铁水泥等产品也大量积压，国民经济速度减缓并出现萧条。而随着大规模房屋设备老化更新期的到来，又引起新一轮房地产周期开始，带动国民经济新的高涨，这是典型的房地产周期的周而复始。从欧美多个国家和长时间跨度的数据分析，欧美典型的房

4、地产周期从一个顶峰到下一个顶峰平均大约要经历18－20年的时间。但在中国，由于房地产作为产业的时间还较短，并没有长期的数据来观察，从目前已有的数据看，基本属于中期的波动。从2008年以来，房地产已经进入了这轮房地产周期的收缩期。最新公布的2009年1－2月份的房地产投资数据进一步验证了这一判断。1－2月全国房地产开发完成投资2398亿元，增长1.0%，而去年同期为32.9%，去年全年为20.9%。下滑幅度十分惊人。由于政府保障性住房投资难以弥补房产自主投资部分的回落，预计2009年全年房地产开发投资增速将较为低迷。大部分房地产波动只是房地产市场的短期波动。本质上说，典型的房地产周期是供给驱动

5、型，然而短期和幅度较小的房地产波动则是对总需求和融资成本发生变化的消极反应，而总需求与融资成本的变化则是由存货和资本投资的周期决定的。ò房地产“去库存化”的难度较高。从1998年开始，国内房地产业市场化发展已经超过10年，期间，累计了大量商品房供给。在需求萎缩的情况下，国内房地产业面临严峻的“去库存化”的任务。房地产的库存不同于原材料行业和制造业的“去库存化”，其单套金额高，价值大，因此，“去库存化”的难度非常高。房地产业的库存分两部分，一是开发后的商品房库存；二是开发商购置的土地。1998年－2008年，全国范围内用于房地产开发的土地购置面积达到31.3亿平方米，然而，截止到2008年底，

6、全国土地开发量仅为19.4亿平方米，占购置总量的62％。也就是说，仍有近40％的土地囤积在房地产开发商手中。这些土地将在未来转化成房屋的供给。近年来，商品房施工面积与销售面积的差额连年攀升。而这个差额就是商品房的空置面积。目前，全国商品房空置面积已高达1.5亿平方米左右。同时，从房地产新开工面积与销售面积的比例变化看，供给压力仍在加大。请务必阅读正文之后的免责条款宏观快报2图1商品房施工面积与销售面积差额（亿平方米）（1999-2008）25201510501999200020012002200320042005200620072008资料来源：中经网图22000年以来全国住宅施工面积情况图

7、32000年以来全国住宅各项指标250000施工面积（万平方米，左轴）5060%新开工／施工竣工／施工销售／施工增长率（%，右轴）2000004050%1500003040%1000002030%500001020%0010%2000200120022003200420052006200720080%200020012002200320042005200620072008资料来源：国家统计局，海通证券研究所资