《利率的结构》PPT课件

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1、金融市场与金融机构第四讲利率的结构本章介绍债券到期收益率的风险结构和期限结构远期利率和零息债券利率期限结构分析在经济预期和投资决策中的应用基于随机过程的利率期限结构模型1参考书Sundaresan：固定收入证券市场及其衍生产品，第2版，北京大学出版社，第4章。Madura：金融市场与机构，6E，Chapter32目录收益率的风险结构收益率的期限结构远期利率零息债券的期限结构期限结构分析在经济预期和投资决策中的应用利率期限结构模型3利率的风险结构在相同的宏观经济环境和市场条件下，不同的企业在借款时所支付的利息不同，这主要反映了特定企业借款的属性和

2、特性。决定不同企业债券利率差别的因素主要有：信用风险流动性风险税负合同的特殊条款债务的期限其中前4点是决定利率风险结构的因素，最后一点是决定利率期限结构的因素。4利率的风险结构市场利率=无风险利率+风险溢价其中，无风险利率=无违约风险的政府国债利率风险溢价=信用风险溢价+流动性风险溢价+税负+期限风险溢价+其他风险溢价风险溢价中最重要的是信用风险溢价。风险溢价被称为利差或息差spread,投资级别债券与美国国债的利差一般在0.5-2%左右。息差1%，对融资1亿的企业来说，每年要多付100万的利息。5美国国债与企业债券利率6美国国债与企业债券利率

3、7US国债和企业债券利率8穆迪评级的企业债券利率9信用(违约)风险指借款人违约给投资者带来损失的可能性，是债券最重要的风险。一个企业的债券与国债息差的大小，在很大程度上取决于评级公司的对该债券的评级。经济衰退时期，企业违约风险增大。这时，企业债券与国债的息差，以及不同信用级别的企业债券的息差，都会增大；反之，经济扩张时期，违约风险下降，各种信用级别债券的息差缩小。10两个主要评级机构的信用级别债券描述穆迪标准普尔最高质量AaaAAA高质量AbAA中上质量AA中等质量BaaBBB中低质量BaBB低质量(投机级别)BB差质量CaaCCC非常差的质量

4、CaCC最低质量（已违约）CDDD,D投资级别11流动性指在没有价值损失条件下转换为现金的难易程度。短期债券的流动性高于长期债券长期债券中，国债券高于其他债券。12税负情况投资者关心的是税后收益。税后收益=债券利率*（1-所得税率）=5%*（1-20%）=4%免税债券的等价税前收益equivalentbefore-taxyield=债券利率/(1-所得税率)=5%/(1-20%)=6.25%13合同特殊条款可赎回债券callablebonds的可赎回条款债券发行者（借款人）可以在债券到期前将其买回的债券（提前还债）。这种债券实际上是投资者

5、向发行者出售了一个期权，因此，债券的收益率高于同级别的不可赎回债券。可转换债券convertiblebonds的转换条款投资者可以在债券到期前将债券转变为发行公司的股票。这种债券包括一个发行公司向投资者出售的期权，因此，其收益率低于同级别的不可转换债券。14利率的期限结构债务利率与债务期限的对应关系，被称为利率的期限结构。反映这种函数关系的曲线，被称为债券的收益率曲线。收益率曲线的形状收益率曲线有多种形态，分为向上、水平、向下和波动四种。其中向上形态最为长见。债券的期限越长，利率越高。债券收益率开始随期限增加而急剧上升，然后开始变得平稳。15我

6、国国债即期利率1617美国国债收益率曲线18美国国债收益率曲线192021美国3月期国库券与10年期国债利率2223对利率期限结构的解释主要有三种理论纯预期理论流动性溢价理论市场分割理论24纯预期理论该理论认为，利率的期限结构由投资者对未来市场利率的预期决定。25假定市场普遍预期各种利率将上升这意味着当前持有的长期债券的价格在未来将下跌，在未来投资长期债券会有更高的回报。因此，投资者在当前将仅把资金投资于短期债券，以便利率上升后，再将手中的短期债券转变为高收益的长期债券；或者纷纷把已购买长期债券转换为短期债券，以避免资本损失。大量抛售长期债券和

7、购买短期债券，导致短期债券价格上升，利率下降，长期债券价格下降，利率上升。这时收益率曲线将呈上倾状态。26假定市场普遍预期各种利率将下降这意味着当前持有的长期债券的价格将上升，现在持有长期债券在未来利率上升后获得资本利得收益（债券未来价格与当前价格之差，正值为资本利得，负值为资本损失）。投资者在当前会购买长期债券，出售短期债券，结果是短期债券价格下降，收益率上升；长期债券价格上升，收益率下降。这导致收益率曲线呈下倾状态。27用远期利率说明纯预期理论债券当前的市场利率称为即期利率spotrate.对未来特定时期的特定期限贷款，合同双方当前一致同意

8、使用的利率，称为远期利率forwardrate。纯预期理论认为，当前1期投资的预期收益应该与未来任何时期1期投资的预期收益相同，即当前多期贷款的利率应