目标企业实物期权定价方法及应用研究

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1、3．3目标企业实物期权定价过程研究3．3．1目标企业实物期权分析的基本框架事实上，金融期权的分析框架也可以应用于171标企业实物期权的分析，只是在形式上有一些不同而已。金融期权方法的基本框架之所以能很好地应用于目标企业实物资产，一是因为在实际上，任何并购投资都可以调整为或有投资决策损益(payoff)的形式。第二个原因是：它提示了实物资产中所蕴含的风险的本质。并购投资的决策者都很清楚：虽然他们面临的风险有些来自市场因素，但其余风险却来自于与市场无关的非市场风险。实物期权方法将金融期权定价推广应用于战略投资机会的估价，在估价中综合了市场风险和非市场风险的双重影响，以及如何应用实物期权模型来

2、更好地认识和管理它们的风险。在构造应用框架，用实物期权方法给目标企业定价时，需要考虑很多问题，以确保应用框架覆盖正确的问题，同时还能保证框架在其简单性和丰富性之间的平衡，使框架既符合决策者的直觉，又能得出接近于实际的有效结果。因此，在实施实物期权方法时，需要综合大量详细的资料：从输入量的构造到具体数据的获取。下图3一l对实物期权解决过程进行了总结。金融市场是整个过程的重要参与者：完善应用框架，提供输入量的定价模型，为结果的解释提供基准。实物期权的解决过程受金融市场的指导：构造应用框架，并确定应用的方向：数据和定价模型：与金融市场的基准相对照对结果进行检查；识别能改善投资设计的合约机会。骤

3、2完成输入量的分析和计量骤4价值效验及再发计：蜜担锺州图3-1解决过程①步骤一：识别或构造实物投资中的期权；我，

4、1i'7JN道，金融合约中的期权能很清楚地识别出来，但在实物期权应用中有时很难发现包含的期权。实物期权有的是自然形成的，但更多的要靠决策者的精心设计和构造，然后将其嵌入项目之中。当然，设计和构造上述实物期权需要⋯定的成本。因此，在并购投资中，实物期权分析的第一步就是识别出期权并对期权的特点做详细的说明，至于如何在投资中构造实物期权，是投资决策实物期权分析方法要解决的另一个问题，但不是本文讨论的问题，所以在此只作简单介绍。构造过程的第一步是对决策进行描述，说明存在那些或有决策以

5、及引起决策发生改变的量有那些。有些投资需要一次以上的决策，有些决策包含一个以上的期权。实物期权中总是包含很多期权，这些混合在～起的期权有时具有分层或连续的结构。在实际应用中，必须进行仔细分析，这是应用实物期权的基础。②步骤二：完成输入量的分析和计量；期权定价模型包含极少数几个输入量，而且在目标企业定价时，现金流折现分析已经收集到了实物期权定价模型所需的大部分数据。计算标的资产的现值、现金流或持有收益率、每种不确定性来源的波动率，并取得与无风险收益率相关的数据，这是实物期权定价模型中几个关键的输入量；标的资产的现值，标的资产的波动率(市场风险)和无风险收益率。③步骤三：进行期权定价，著检查

6、结果；期权定价有好几种解决方法，其中最主要的方法有二叉树期权定价模型和布莱克．舒尔斯方程。下一节对这些：方法进行了概述，并详细介绍二叉树期权定价模型和布莱克一舒尔斯方程。实物期权检验过程能用于提高投资战略的价值，这种检验包括两部分：第一是与金融市场的基准相对照，检查初始结果。第二是将由实物期权得出的资产价值与由现金流折现得到的价值进行比较。④步骤四：价值效验及再设计；目标企业总是存在价值漏损(在期权决策期之前发生的现金流和持有收益率)，并且它们是不确定的。期权定价中，必须对任何形式的价值漏损给予说明。价值效验即是对价值漏损的检验，分析和说明。再设计则应考虑从金融合约取得相同损益值时需要的

7、成本。对结果进行检查的最后一个问题是考虑能否扩大各选投资方案的数目。通常对实物期权的分析总是容易忽略掉更为便宜的金融市场可选方案。由于从实物期权方法得出的价值同金融市场的定价结果一致，因而对实物期权的价值和金融市场上对应期权的价值在等值基础上进行比较是可能的。构造出基本框架，计算出具体数值结果，检查完结果后，再回到初始的框架上。经过一到两次这种反复，可队极大地提高投资战略的价值。3．3．2实物期权价值计算本节主要介绍了计算实物期权价值的方法。这些方法采用在其他领域发展起来的数学技术。这些方法虽然步骤不同，但如果输入量和应用框架构造合理，它们在许多情况下能得出相同的实物期权价值。计算期权的

8、价值有很多种方法。所用的工具是应用数学领域和工程领域中成熟的解决方法和数学技术。本节概括介绍了期权定价的计算方法，重点放在每种解决方法的推理方法咀及金融市场规则如何应用于实物期权定价的技术实施上。从图3—2中我们可以看出，实物期权的定价过程主要有五种解决方法①PDE方法求解偏微分方程(partialdifferentialequation，PED)这种期权定价方法立足于用偏微分方程和边界条件表示期权价值及其变化。PDE是一种数学方程