反向基差下的保值规律

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1、反向基差下的保值规律□金瑞期货有限公司套期保值小组套期保值是现货企业利用期货市场规避价格风险的有效手段，而基差则是影响套保效果发挥的最主要因素。当市场呈现反向基差运行结构时，传统的基差理论已显陈旧，而依照传统套保原则的操作体系则更是漏洞百出。套保理论和实践的创新已经迫在眉睫。时间追溯到2004年5月初，正当人们惊诧于铜价的连续下跌时，公司的很多保值客户纷纷反映现货盈亏与期货盈亏出现了大幅偏差，有的客户亏损额高达几千万，已超过了其全年的计划利润额。为何在行情方向判断正确的前提下，企业的卖出保值却出现大幅亏损呢？

2、同类型的保值企业在同一时间出现问题，绝非偶然的小概率事件，一定是我们在以往的保值方案设计中忽略了重要的影响因素。基于一般的基差理论，在近强远弱的格局下，企业卖出保值是应该存在净盈利的，并且基差变化对套期保值的影响是逐渐产生的，而当时套保企业的保值损失却是一次性产生的，显然，传统的基差理论所阐述的基差风险已经无法解释卖出保值企业亏损的根本原因。我们首要关注的影响套保效果的因素便是基差风险，而此时，沪铜市场基差特性确实与众不同。特征1:反向基差持续时间长，并且幅度不断扩大。特征2：近月基差大于远月基差。所谓反向基

3、差是指市场处于现货价格高于期货、期货近月合约价格高于远月合约价格的这样一种状态。在市场供应充足的情况下，由于仓储成本的存在，商品的现货价格应该小于期货价格，期货远月合约的价格高于近月合约的价格，即市场处于正向市场。当出现以下两种情况时，市场可能转变为反向市场：第一、市场近期对某种商品的需求非常迫切，远远大于市场近期的产量和库存量，使得现货价格大幅提高，高于期货价格；第二、预计将来该商品的供给会大幅度增加，导致期货价格大幅度下跌，低于现货价格。这种反向基差结构下，依据数量相等原则，铜冶炼商对其库存进行等量保值，

4、结果便是企业卖出保值量越多，亏损越重；依照月份相近原则，在隔月基差近高远低的格局下，周期为一个月的加工企业，购入原料在近月卖出保值后，每次换月都要承担大额的基差损失。传统基差理论无法揭示反向基差卖出保值企业亏损的根源，而依照传统套保原则操作的卖出保值企业却进一步将其保值亏损扩大。这里我们从崭新的视角探究基差规律，基于基差特性构建库存-基差预测模型，探究反向基差保值的一般规律，以利于促进企业套期保值实践。一、基差特性为了更充分地挖掘基差变动的规律，我们对基差的特性进行了数理分析。（一）稳定性基差的稳定性主要是指

5、基差的波动相对于价格波动的幅度要小。由于期货价格是建立在现货价格基础上，且期货价格与现货价格受同一组相同因素的影响，所以期货价格与现货价格之间具有一定的正相关性，因而基差波动相对于价格的波动要小。我们可以通过简单的数学推导予以证明。B=−SFSFtt其中：t和t分别为t时刻现货市场和期货市场的价格，B为基差。B=SF−由于时间是连续的，所以可以把tt看作是时间的函数，记作B()tSF=−tt。dBt()dSdFtt=−则：dtdtdt；dSdFtt假设现货价格与期货价格同向变化，即：dt与dt同号，所以有：d

6、Bt()dSdFdSttt=−

7、于r，所以在到期日之()qrt−∆前，e大于0。理论上，在到期日之前，期货价格的波动要大于现货价格。而在现实期货市场中，期货合约的价格一般和期货合约的内在价值存在一定的差距。这就使得基差的波动性变得没有规律而且时正时负。二是期货合约的价格不仅考虑影响现货的因素，还要考虑未来供给和需求的变化对于未来价格的影响。这部分因素的存在使得期货价格更加容易产生波动，从而基差波动性加大。（三）趋零性基差的趋零性，指的是现货价格与期货价格的收敛，从而基差缩小为零。根*(qrt−)∆据无套利均衡理论，期货合约的价格FSe=*。

8、随着时间临近交割，∆t*→0，F→S。收敛出现的原因主要由于期货制度的安排。主要为：1、交割机制。交割制度是联系现货市场和期货市场的纽带，也是期货市场功能正常发挥的关键因素。进入交割之后，空头必须提供相关商品，而多头需要接收相关商品并支付货款。随着交割期的临近，持仓成本不断缩小，期货价格和现货价格更加接近，基差也就越来越小。当进入交割时，基差接近于零。2、套利机制。套利机制也会促使最终期货价格和现货