我国最优融资结构分析-金融体系发展与企业外源融资

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1、摘要在经济和金融发展中，金融结构具有重要的作用。金融结构包含范围广阔，层次众多，融资结构是其中的重要内容之一。融资结构可以从宏观和微观两个层面考察，目前国内外对融资结构的研究主要集中在微观领域，即从企业层面探讨最优融资结构及其相关问题，该部分内容实际上构成了公司财务理论的核心部分;而对宏观最优融资结构至今为止似乎还没有作为一个单独的范畴进行研究，现有的相关研究大多包含在金融中介学与金融功能观内。宏观融资结构实际上是与金融体系结构相统一的概念。研究宏观最优融资结构有助于帮助我们探讨金融体系改革之路，进一步发挥金融对经济增长

2、的促进作用。对于我国而言，20多年的经济、金融改革促成了我国目前的金融体系结构。但现有的金融体系结构是否是我国的最优结构呢?这种结构能否满足我国企业的融资需求，从而使我国的金融体系能够有效地推动我国的经济增长呢?对这些问题的研究具有重要的理论与现实意义。从宏观角度讨论融资结构，可以从多方面进行，鉴于企业融资的重要性和主体地位，本文主要以企业融资结构为分析对象。如果我们把宏观最优融资结构看作是由多个自变t因素决定的函数，则宏观最优融资结构由以下两类因素决定:企业内部因素与企业外部因素.从企业内部来看，融资结构主要受成本、收

3、益的对比、不同融资方式对相关利益主体的影响、对公司经营发展等因素影响;从企业外部来看，以资源配置方式为核心内容的经济体制成为决定融资结构的主要因素之一，除此之外，界定企业行为选择边界、规范行为主体之间关系的企业制度与融资制度也是决定融资结构的重要因素.由于决定融资结构的因素复杂，因而形成了国际范围内多样化的融资结构格局。在如此众多的融资结构中孰优孰劣?是否存在最优融资结构?最优融资结构有没有统一的范式?如何判定一个融资结构的优劣?这些都是融资结构研究中的核心问题.宏观最优融资结构(以下本摘要中提到的融资结构如无特别指明均

4、为宏观最优融资结构)主要包含两层含义:不同融资方式的数量关系以及与此相对应的融资机制。研究最优融资结构的核心是研究融资机制。根据本文研究，具体到特定的制度环境下，由于金融功能的稳定性以及金融体系的可调整性，存在宏观意义上的最优融资结构.在世界范围内，宏观最优融资结构并不唯一。具体到不同的制度环境，存在不同的最优融资结构，这些最优融资结构之间并无优劣之分。尽管存在最优融资结构，但是，宏观经济的影响因素复杂多样，我们无法控制所有影响因素，因而，我们也难以精确界定这个最优融资结构。不过，我们可以通过以下途径就某一融资结构间接考

5、察其是否得到优化:首先，判断现有金融机构是否有助于储蓄投资的转化;是否能够稳定地发挥融资功能;是否能够降低社会平均融资成本。其次，由于最优融资结构的核心是融资机制，所以，我们可以通过判断融资机制发挥作用的两个关键环节来判断融资结构是否优化，即融资结构与行业发展结构是否一致;融资结构是否与国民储蓄、投资格局一致。从这两个环节实际上能够判断整个金融体系资金供求结构是否平衡。除此之外，我们还可以通过金融体系提供融资的便利程度;融资成本对企业平均利润的制约等方面来考察。另外，还可以通过相关分析来判断金融体系融资内生的融资稳定性。

6、本文通过规范分析和实证分析，发现我国融资结构的数量特征是以银行为主，股票融资发展迅速，但规模有限，而债券融资严重不足;国有产权控制下的融资决定以及融资路径过分偏依降低了金融体系的融资效率:金融体系各种融资方式之间基本上不存在很强的负相关关系，金融体系缺乏内生的融资稳定性。运用最优融资结构判断方法分析，我国融资结构存在如下问题:首先，融资结构与行业发展结构存在矛盾，金融体系对经济增长动力不足。主要表现在商业银行与资本市场对第一产业的各行业支持不足;第二产业融资效率低下。这种矛盾不仅导致金融体系无法满足企业的融资需求，而且使

7、得金融体系积累了大t的风险。其次，融资结构与储蓄、投资格局存在矛盾，金融体系难以有效进行资源配置.目前银行是我国商业性中长期资金的主要提供者，而商业银行资金来源主要为期限短、安全性要求较高的资金。这种融资结构与储蓄、投资格局的矛盾会产生两种结果:要么增加商业银行的不良资产(历史上与今天的不良资产);要么导致金融体系提供融资不足(东南亚金融危机之后的“惜贷”现象)。除此之外，我国企业融资不便，融资成本高昂:不同融资方式负相关性不强，金融体系缺乏内生的融资稳定性;融资结构过分偏依，抑制了金融体系的整体创新能力。以上分析显示，

8、我国融资结构远没有优化。要完善我国的融资结构，一方面，应解决上述两个结构矛盾，在结构调整中，要坚持增量调整为主，存量调整为辅;另一方面，应着力完善我国的融资机制，主要是提高金融中介和金融市场的融资效率，构建融资主体与融资中介之间稳定的制度安排。本文在结构安排上共分四章，前两章是理论部分，后两章是运用前两章的分析方法对