房地产价格与货币政策之间的关系协调

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1、房地产价格与货币政策之间的关系协调摘要：随着金融结构的变化，房地产市场成为全球资产价格泡沫风险最为集中的场所。是否对房地产等资产价格波动进行调控，是中央银行面临的一个两难选择。　　关键词：房地产价格；泡沫风险；资产价格；中央银行　　　　　　一、问题的提出　　　　我国货币政策的目标是保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。货币币值的稳定包括两层含义，一是货币币值的对内稳定，即货币国内购买力的稳定，一般使用居民消费物价指数(CPI)加以界定，二是货币币值的对外稳定，即货币国际购买力的稳定，一般使用汇率加以界定。而房地产作为一种居民持有的重要资产，具

2、有跨期消费的特点，房地产价格并不包含在当期CPI之中，换言之，房地产价格并不是我国货币政策的调控目标。　　另一方面，从防范和化解金融风险角度考虑，人民银行对房地产价格波动问题给予了高度关注，并对房地产市场可能出现的泡沫风险，采取了一系列积极的调控措施。14　　人民银行在对房地产市场的调控措施中已经动用了诸如房贷优惠利率政策调整、不动产抵押贷款管制、窗口指导等选择性货币政策工具。这就产生了一个问题：对房地产价格的调控政策是否会妨碍到既定货币政策目标的实现，是否会影响到货币政策的一致性和连续性。　　　　二、房地产市场泡沫对货币政策的挑战　　　　在过

3、去的20多年里，发达国家和大多数的发展中国家较为成功地控制了通货膨胀，物价稳定成为多数国家最主要的甚至是惟一的货币政策目标。随着金融结构的变化，资产价格的波动对货币政策不断提出新的挑战。如，20世纪90年代初期北欧国家的房地产泡沫破灭引起北欧三国的银行危机，而日本在泡沫经济破灭之后，一直在通货紧缩、经济衰退中挣扎。1997年亚洲金融危机更演变为一场空前的跨区域货币危机。这一系列危机都包含了相似的特征，在CPI保持相对稳定的前提下，房地产等资产价格急剧膨胀后，开始下跌、破灭，波及银行体系，最终对整个金融体系产生巨大冲击。自2000年以来，除日本以

4、外的西方主要发达国家的房地产价格又出现不同程度的增长，其中西班牙的房价增幅接近30％，英国的房价自2000年以来的增幅在40％左右。2003年4月，国际货币基金组织警告美国房地产市场泡沫可能会破裂。房地产市场已经成为当前全球资产价格泡沫风险最为集中的场所。14　　我国自1998年实施停止住房实物分配、逐步实行住房分配货币化的措施以来，房地产市场爆发出惊人的潜力。房地产开发投资规模以年平均超过20％的速度增长，房地产销售额也以每年超出27％的速度增长。进入到2002年以后，部分地区出现房地产投资增幅过高、房价上涨过快、低价住宅供不应求、高档住宅空

5、置过多等问题。据统计，2005年全国房地产新增投资15759.3亿元，同比增长19.8％，全国房地产销售价格指数在国家宏观调控的背景下仍上涨了7.6％，远远超过同期CPI上涨速度。　　而另一方面，我国房地产金融的主要形式仍是银行信贷，根据国家统计局统计，2005年底房地产贷款余额达到3.07万亿元，占全部金融机构贷款余额的14.84％，与GDP的比率为16.75％。据估算，房地产开发中使用银行贷款的比重2004年底在55％以上，住房贷款的按揭成数在2005年1季度为63％。而且房地产贷款增长率自1998年开始持续高于全部金融机构贷款增长率，房地

6、产贷款占金融机构中长期贷款的比重逐年上升，到2005年1季度达34.5％。　　据中国人民银行研究局2004年估算，在我国目前80％左右的土地购置资金和房地产企业开发资金都直接或间接地来自商业银行的信贷。在我国目前的房地产市场资金链中，商业银行基本参与了房地产开发的全过程。通过住房消费贷款、房地产开发贷款、建筑企业流动资金贷款和土地储备贷款等各种形式的信贷资金集中，商业银行实际上直接或间接承受了房地产市场运行中各个环节的市场风险和信用风险。　　是否应该对房地产等资产价格波动进行调控，是中央银行面临的一个两难选择，在学术界也存在着两种根本相悖的观点

7、。　　前英格兰银行货币政策委员会成员Goodhart、美国俄亥俄州立大学教授Cecchetti、美国经济学家Frank·Smets和Joseph·14Carson等为代表的很多学者认为，货币政策应对资产价格的波动做出反应，理由是：1．资产价格波动中隐含着未来通货膨胀的重要信息。中央银行对资产价格波动的回应，必须视这些波动对于通货膨胀的影响力程度而有所不同，要尽可能地消除预期通胀水平与目标通胀水平之间的差异；2．资产价格波动会对实体经济产生重要影响。资产价格泡沫在形成和持续时期，能够通过财富效应、资产负债表效应等影响实物经济和通货膨胀率，资产价格

8、泡沫经济破灭所产生的长期经济萧条要远比一般通货膨胀对经济稳定的危害更大。3．CPI是落后指标，而资产价格是领先指标，那种旨在通过稳定CPI来实现金融稳