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1、第11卷第1期管理科学学报Vo.l11No.12008第2月JOURNALOFMANAGEMENTSCIENCESINCHINAFeb.2008¹公司财务与投资者法律保护研究述评1,211许年行,赖建清,吴世农(1.厦门大学管理学院,厦门361005;2.北京大学光华管理学院博士后流动站,北京100871)摘要:近年来,财务学的研究发生了一系列方向性的变化,其中之一是/法律与财务0交叉研究思潮的兴起,简称/LawandFinance0.从宏观层面看,其主要研究法与金融发展和经济增长的关系;从微观层面看,其主要研究法,特别是中小投资者法律保护与公司财务的关系
2、.文章从微观层面,系统地回顾投资者法律保护与公司财务的研究现状和发展动态,特别是对投资者法律保护与公司财务研究的八大热点问题进行系统的总结和评述,并讨论当前/法与财务0研究存在的两大问题,最后指出/法与财务0未来研究的三大趋势.关键词:公司财务;法与财务;投资者法律保护;述评中图分类号:K22文献标识码:A文章编号:1007-9807(2008)01-0101-090引言正地发挥保护投资者利益的作用呢?如果有,法律又是如何发挥保护作用的?如果法律能够发挥保护投资者利益的作用,其又如何影响公司的财2005年美国著名财务学家JayRitter指出:务政策和管理
3、决策?关于这些问题,学术界争议/与过去研究范式相比,现在财务学研究的最新进展之一是越来越关注于法与财务,尤其是公司颇多.由LaPorta,Lopez-de-Silanes,Shleifer和治理方面的研究.另一大进展体现在众多学者采Vishny四位学者(以下简称LLSV)所掀起的/法用行为的方法来研究公司财务0[1].纵观近三十与财务0研究浪潮成为近十年来财务学最前沿、年主流财务学文献的发展轨迹,财务学的研究发最活跃的研究热点.大量的理论分析和经验证据生了一系列方向性的变化,其中,公司财务与投资表明,投资者法律保护既与宏观层面的金融发展和经济增长有关,也与
4、微观层面的公司绩效、财务者法律保护、公司财务与公司治理、公司财务与心政策、资本成本、股权结构等公司财务问题有关.理行为,以及市场微观结构理论是当前财务学研究的四大前沿热点问题.本文主要对四大研究热本文从微观层面,系统地回顾和总结投资者法律点问题之一的/公司财务与投资者法律保护0进保护与公司财务研究的八大热点问题,并讨论当前/法与财务0研究存在的两大问题,最后指出行系统地讨论和评述.中小投资者是各国证券市场历史发展过程中/法与财务0未来研究的三大趋势.不可或缺的参与者,保护中小投资者利益关系到各国证券市场的生存与发展.从法律上保护中小1研究现状和研究内容投资
5、者利益历来是各国证券立法共同遵守的一项基本准则,因此各国先后通过各种各样的立法和为了评估法律结构对金融体系的影响,LLSV执法来保护投资者的利益.但是,法律是否能够真首先按照法源将49个国家分为普通法、法国大陆¹收稿日期:2005-10-21;修订日期:2007-12-12.基金项目:国家自然科学基金资助项目(70502007);中国博士后科学基金资助项目(20070410025).作者简介:许年行(1978)),男,福建泉州人,博士,Emai:lnhxu@gsm.pku.edu.cn.)102)管理科学学报2008年2月[2]法、德国大陆法和斯堪的纳维亚
6、法四大法系,1.3投资者法律保护与控制权私利然后制定了一套投资者法律保护指数,包括股东LLSV认为投资者法律保护可以限制大股东权利保护指数、债权人权利保护指数和执法效率等内部人的剥削行为,投资者法律保护越好,内部指数.在此基础上,LLSV将投资者法律保护指数人所获得的控制权私利将减少,公司价值将提高.与公司财务相联系,发现投资者法律保护与一系文献[15]发现,与同一国家非交叉上市的公司相列公司财务问题有关,主要体现在如下八大专题,比,在美国交叉上市(cross-listings)的公司,其控具体见表1.制权私利水平越低,公司价值更高.文献[16]也1.1投
7、资者法律保护与股权集中度发现,在美国交叉上市的外国公司其投票权溢价文献[2]指出,在投资者法律保护较差的国低于非交叉上市公司,并且投票权溢价的下降水家里,投资者为了避免成为中小股东而遭受管理平与上市公司母国的投资者法律保护水平负相者的剥削,只有通过持有大量股权而成为大股东,关,来自投资者法律保护较弱国家的上市公司,投以监督管理者的剥削行为,从而保护自身利益;同票权溢价的下降幅度最高.除了使用交叉上市样时,中小投资者面对较大的被剥削的风险,只愿意本外,文献[17,18]分析了不同法系控制权私利以较低的价格来购买股票,这使得股权融资异常水平的差异,其实证结果显
8、示,投资者法律保护水困难,促使股权趋向于集中.因此,高度集中的股平
