医药生物行业医药国企改革研究：等风来风已至！

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1、内容目录1.投资逻辑42.国企改革提速，酝酿投资良机42.1.中央国企改革进程加速，42.2.“1+N”顶层方案落地后，国企改革继续深化52.2.1.深化国企改革，2019年是攻坚年52.2.2.地方国企积极响应，紧随国企改革潮流63.医药国企改革的目标：提高效率，改善经营83.1.拥有市场资源，盈利能力欠佳，既是问题更是机会83.2.通过国企改革，实现效率和估值双提升94.“三条腿”走路，深化改革提升效率124.1.资产重组的两大代表——国药系与华润系124.1.1.国药系—国药股份、国药一致、现代制药、天坛生物134.1.2.华润系—东阿阿胶、华润三九、

2、华润双鹤、华润万东（已转让鱼跃科技）、江中药业164.2.具备前瞻的混改的代表——云南白药、中新药业174.2.1.中新药业混改进程174.2.2.云南白药：混改的先锋者184.3.股权激励的探索——精华制药、上海医药205.风险提示21图表目录图1：医药行业国有企业盈利能力显著低于民营资本8图2：部分医药行业国企资产运营效率不及民企(央企杠杆率高)9图3：医药行业国企估值显著低于民企9图4：天坛生物重组后管理费用率呈下跌趋势13图5：中国医药集团股权结构图14图6：华润系股权结构图16图7：天津医药集团下属上市公司股权结构17图8：2013-3018年中新

3、药业毛利率与净利率水平18图9：2013-2018年中新药业收入与归母净利润水平与变化情况18图10：2013-2018年云南白药收入情况19图11：2013-2018年云南白药净利润情况19图12：云南白药吸收合并前后股权结构简易图19图13：精华制药增发前后股东持股情况表20图14：2015年后精华制药收入端维持高速的增长21图15：2013-2018年精华制药净利润的变化情况21表1：第一批及第二批国企改革试点名单4表2：国家层面国企改革政策或文件或会议5表3：国企改革地方相关文件出台情况7表4：医药板块国资背景上市公司一览(截止2019年4月8日)1

4、0表5：建议关注的医药央企改革标的13表6：国药集团资产重组进程15表7：华润系资产重组进程17表8：2014年精华制药非公开发行股票方案细则20表9：上海医药股票期权激励对象211.投资逻辑国企改革的主要方向是实行公司制、股份制改革，积极引入非国有资本实现股权多元化。本轮国企改革主要有3条路径:1.资产整合重组，表现为并购、资产证券化；2.股权激励，表现为高管或员工持股；3.混合所有制改革，表现为引入民营资本、战略投资者等。资产重组：资产重组有利于改善企业内部整体的运行效率。由于央企或大国企集团公司的业务相对规模较大，且内部子公司等较多，通过资产重组的方式

5、既有利于解决集团内部的同业竞争问题，又能使得各项业务之间形成良好协同效用。这其中可研究探索国药系与华润系的改革之路，重点关注天坛生物、江中药业等。混合所有制改革：混合所有制改革是国有企业改革的突破口，通过混合所有制改革的推进，能有效的调动民营资本的力量，同时引入更加灵活的经营机制与管理制度，推动企业长期稳定健康的发展。重点关注云南白药、中新药业等。股权激励：股权激励能形成管理层与公司层面的利益绑定，减弱“国有企业”固化的认知，激发员工的积极性，从而推动企业更加高效的运行。重点关注：精华制药、上海医药等。2.国企改革提速，酝酿投资良机2.1.中央国企改革进程加

6、速，中央政府频频表态，央企改革加速落地。2015年9月中共中央、国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，国企改革顶层方案正式落地，此后各省市相继出台配套文件。从政策层面看，2016年6月30日国资委宣布国企改革顶层设计基本完成，已制定出台13个专项改革意见或方案。自2014年以来，国家部委推动动国企“混改”的方向越来越明确、速度越来越快。2014年，国资委启动四项改革试点以来，从国企“混改”试点，到投资运营公司，再到创建世界一流示范企业不断深入。2017年底，国企改革31家企业进入第三批混改试点名单，其中中央央企子企业10家，地方国有企业21家。201

7、8年国资委发布《关于开展“国企改革双百行动”企业遴选工作的通知》，决定选取百家中央企业子企业和百家地方国有骨干企业，在2018年-2020年期间实施“国企改革双百行动”，深入推进改革。2019年政府工作报告中提出加快国企改革，我们预判，国企改革的风口已至，国企改革加速推进。表1：第一批及第二批国企改革试点名单第一批试点国企第二批试点国企改革方案A股上市公司试点企业改革方案试点企业A股上市公司中央企业改组国有资本投资公司试点国家开发投资公司中成股份、国投新集、国投电力、中纺投资、国投中鲁国有资本运营公司试点诚通集团、中国国新中储股份、冠豪高新、岳阳林纸、美利纸

8、业中央企业改组国有中粮集团中粮地产、中粮屯河、国有资