周建芳 视角研究货币汇率指数的属性(年会)

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1、从多本位的视角研究货币汇率指数的属性丁剑平①周建芳（上海财经大学现代金融研究中心，上海200433）摘要：当本币国际化进程加快，为了让投资者有效和无扭曲的掌握该货币汇率的走势，对其汇率指数的编制需求上升。本研究在综合前人经验的基础上，采用多边贸易权重按派氏链式指数法编制日人民币汇率指数。同时，本研究试图用没有“国家符号”的黄金、石油和特别提款权三种本位测试了本研究编制人民币指数、JP摩根人民币指数、美元宽指数、欧元指数和亚洲货币单位。检验发现相比JP摩根人民币指数，本研究编制人民币指数更合理。此外，尽管中国与美国、欧元区、日本等有相当大贸易和投资往来，但在各指数中的影响不

2、同。在欧元指数和亚洲货币单位中看不到人民币的影响。唯有在美元宽指数中能看到大中华货币（人民币、新台币和港币）较大影响。货币指数中体现了其域际属性，地理位置影响根深蒂固，如英镑与欧元指数，加拿大元、墨西哥比索与美元宽指数，韩元与人民币指数等。关键字:汇率指数；多本位；货币篮子JEL分类号:F31,F33一、引言一个经济体的货币汇率引起国际社会瞩目后就会产生编制该经济体货币指数的需求，这有利于投资者有效地进行判断和分析该货币的走势。世界主要的经济体均编制了货币汇率指数。人民币汇率自2002年开始受到全世界的关注，2005年的汇改及之后三年的连续升值更是引人瞩目。到目前为止已经

3、有不少国内学者编制过人民币汇率指数，但是均采用双边贸易权重构建，如：俞乔（2000），李亚新、余明（2002），范从来、曹丽（2004），万正晓（2004），张斌（2005），许少强、马丹、宋兆晗（2006）。同时，也有国外金融机构和组织进行人民币汇率指数的编制。JP摩根自2007年开始公布日人民币汇率指数，但其仍是使用双边贸易权重构建。采用双边贸易权重构建汇率指数，方法简便，是早期汇率指数构建的主要方法，但是和全球汇率指数编制方法的改进不符。当前编制汇率指数最普遍的方法是采用多边贸易权重构建派氏链式汇率指数，主要的国际金融组织（IMF、BIS、OECD）以及美国、英国、

4、欧元区等主要国家和地区均采用该方法进行汇率指数的编制。IMF和BIS自上世纪八、九十年代开始编制人民币汇率指数，但是由于货币篮子挑选的局限性（BIS仅在26个国家或地区中挑选人民币指数的货币篮子）、权重调整的滞后性（IMF权重五年一调，BIS权重三年一调）①丁剑平（1957-）上海财经大学现代金融研究中心教授，邮箱地址：yiqiao71@mail.shufe.edu.cn,电话：8621-65914571；周建芳（1978-）上海财经大学博士生，邮箱地址：lukazhou520@yahoo.cn。本研究为国家社科基金（07BJY155）以及2008年国家社会科学基金重大项

5、目（08&ZD036）的研究成果。1/20和数据的低频性，使得该两者编制的人民币指数越来越不适合实际应用到对人民币实际价值的判断和相关的研究中，这也是美国、英国、欧元区等主要国家和地区，在IMF/BIS编制其货币汇率指数的同时，货币当局仍按自身的标准及方法编制货币汇率指数。为此，本研究采用多边贸易权重利用派氏链式指数方法编制人民币汇率指数，并探究其属性。编制的货币汇率指数在实际应用中由于本位选择不同会产生不同判断，因为由于本位选择不同，读解出该货币汇率指数内在属性会有所差异。在选择用什么本位来测算货币篮子中的影响因素存在许多争议。曾经有许多经济学家选择瑞士法郎等中立货币。

6、如FrankelandWei（2007）使用瑞士法郎、MasanagaKumakur（2005）采用加元等等。然而瑞士法郎波动与欧元浮动存在高度的相关性（达到90.26%），尽管中立，但还是有“披着国家符号外衣”的嫌疑。Mundell（2000）揭示了两种（信用和商品）钉住的目标。“货币钉住将使本国货币固定于一种货币或一篮子货币。它可以是钉住一种商品吗？商品钉住将使本国货币固定于一种商品（比如：黄金）或一篮子商品（通胀目标）。”Bayoumi,Lee,andJayanthi（2006）把单个商品当作完美替代品，认为相关的权重取决于其他国家在商品整体供需环节中的重要性。为此

7、，基于寻求超主权国际储备货币（没有披着“国家符号外衣”的货币）、并包括商品和信用货币的原则，本研究选择了黄金、石油和特别提款权（SDR）来测算各种货币在汇率指数中的影响程度。三种本位选择的具体理由如下所述。历史上就有相当长的“金本位”制度。虽然黄金在1978年非货币化，但黄金的金融属性依然存在，黄金作为最后的支付手段，具有保值和储存功能，当前仍是各国国际储备中的重要组成部分。金融危机期间世界多数央行都在增加他们的黄金储备份额。在金融危机前后黄金的金融属性和商品属性会出现脱离现象，从长期看，黄金作为反通胀的工具，其功能比较稳定。