媒体报道与定价效率基于信息不对称与行为金融视角

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1、媒体报道与定价效率：基于信息不对称与行为金融视角熊艳李常青魏志华内容提要本文首次基于信息不对称与行为金融的双重视角，系统考察了媒体报道数量及倾向性对定价效率的影响。研究结果表明：媒体报道能够降低询价过程中的信息不对称程度，使机构投资者的整体报价水平朝内在价值趋近，提高了一级市场定价效率媒体报道也会加剧二级市场投资者非理性程度增加首曰换手率，降低二级市场定价效率；媒体报道在主板市场信息效应最强在创业板市场情绪效应最强；媒体报道对定价效率的影响随询价机制的完善而增强。因此，为使媒体在市场中发挥有效的非正式制度角色，既要为媒体提供良好的报道环境，同时也应尽量减少媒体渲染情绪引发的不利影响。关

2、键词媒体报道定价效率信息不对称投资者情绪引言在中国当前新股定价市场化改革的背景下如何使脱离管制的新股价格更接近上市公司的真实价值是资本市场亟待解决的问题。伴随着新股价格管制的放开首次公开发行”股票不断，市场的价格泡沫愈发严重天价熊艳通讯作者）北京大学光华管理学院中国金融期货交易所博士后工作站通信地址：上海市浦东新区世纪大道号陆家嘴广场四楼中国金融期货交易所李常青：厘门大学管理学院魏志华：厦门大学经济学院电子信箱棚熊艳）；李常青）；魏志华）。作者感谢国家自然科学基金、国家自然科学基金（、中央高校基本科研业务费项目（以及博士后科学基金对本文的资助。作者同时感谢匿名审稿人提出的修改意见，当然

3、文责自负。世界经济年第期媒体报道与定价效率：基于信息不对称与行为金融视角涌现。譬如，年中小板新股海普瑞发行价高达元其全面摊薄的市盈率达倍以上汉王科技一、东方园林等公司在上市后段时间内般价也突破了元。但令人遗憾的是”，这类明星股票上市时的股价表现往往与之后的公司业绩表现大相径庭定价制度的市场化进程似乎并未有助于的准确定价。一蹴而就中国资本市场的制度体系尚不完善，导致新股定价的市场化改革无法。一方面，目前中国配套司法体系仍不完善，投资者非理性情绪盛行市场化改革的制度环境堪忧另一方面新股发行市场化改革与发展相对缓慢的市场自律力量之间的矛；一定程度上制约了资本市场的发展盾。在市场化改革进程中，

4、随着政府行政干预淡出，市场对自律力量更加渴求。但相比其他发达国家或地区，中国资本市场的自律机制还不健全②。为此，我们需要寻找新的思路为定价市场化改革保驾护航。目前已有部分学者探讨了非正式制度对市场资源的配置作用（张继焦，陈志武，，近年来更是兴起了对媒体与资产定价效率的相关研究其中包括媒体信息对资本市场效率和，等，以及媒体情绪对投资者的影响游家兴和吴静，的研究。我们感兴趣的是在市场中，媒体报道究竟是加速信息扩散而提高市场效率还是加剧投资者非理性情绪而使股票价格偏离内在价值一？对这问题的探讨将有益于丰富并推动媒体与资产定价效率的研究并能为新股定价市场化改革寻求非正式制度支持，为完善资本市场

5、的自律机制提供重要借鉴。与相关文献相比本文首次在准确衡量定价效率、基于双重视角分析媒体报道影响的作用效果及机理、考察媒体报道倾向性影响等方面有所突破。首先在定价效率指标衡量方面，本文重新构建了定价效率指标并将其划分一级市场和二级市场定价效率两部分展开讨论为。已有文献主要从折价（即首日收益率）的角度讨论媒体报道与定价效率的关系，发现媒体报道通过引发投资者情绪增加了折价（等；等；等，张雅慧等，一。但是，这些文献将折价作为定价效率的代理变量不可避免地存在一方面，可能些缺陷。，如果将折价作为定价效率的代理变量无法真实、完整地呈一是资本市场并非完全有效现整个新股市场的定价效率。，折价作为定价效率

6、替①海普瑞自年月上市后股价长期处于跌破发行价状态年一季度业绩骤降；汉王科技因年前三季度巨亏、股价全年跌幅高达、涉嫌披露违规而被证监会立案稽査；东方园林则陷人了政绩、存在内部交易等问题的舆论漩涡工程模式难持续。②中国资本市场的自律机制失效表现在证券业协会及证券交易所等自律组织负责人多由政府任免，证券业协会工作人员由政府机构人员兼任交易所也尚未真正建立会员制或公司制的治理结构政府过多干预下其，在独立性无法得到保证（万瑶华。，世界经济年第期熊艳李常青魏志华代变量所隐含的假设条件首日收盘价是公司内在价值的无偏估计）在现实中难以满二一二级市场的股票价格形成机制有别足。是级市场和，而折价使用上市首

7、日收盘价与发行价的差额除以发行价作为度量指标一二，混合了级市场和级市场的股票定一方面一级市场与二级市场的理性程度存在较大差异媒体报道对这两价问题。另，个市场定价效率的影响是否相同有待考证。目前，鲜有文献区别看待这两个市场间的定价效率问题，本文通过估算股票的，更无研究关注媒体在其中的异质性影响。因此内在价值重新构建了定价效率指标，试图深入探索的定价效率问题。其次，为全面考察媒体报道与定价效率的关系本文兼顾信息不对称与行为金融的研究视角，由表及里地