对话行业研究员系列之六-煤炭：后周期中的价值演变

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1、策略研究策略研究2011.02.21煤炭：后周期中的价值演变煤炭行业行业研究员：对话杨立宏——对话行业研究员系列之六010-59312711王成钟华yanglihong@gtjas.com021-38676820021-38674602wangcheng6461@gtjas.comhonghua008457@gtjas.com策略研究员：S0880511010040S0880511010056王成本报告导读：021-38676820与行业研究员对话煤炭行业，提炼其周期特征和投资逻辑。wangcheng6461@gtjas.com摘要：钟华ò

2、关于《对话行业研究员》系列报告：我们希望通过本系列报告，021-38674602采用对话的形式，站在策略角度，和行业研究员进行深入交流，zhonghua008457@gtjas.com挖掘行业运行本质特征，建立行业及公司的投资策略基本框架和投资逻辑。我们希望国泰君安行业研究与投资策略小组通过江亚琴《对话》与您共同求索行业投资真规则。本期我们关注——煤021-38674622炭行业。jiangyaqin008083@gtjas.comò行业介绍：煤炭是我国最重要的一次能源。根据用途，主要分为动力煤和焦煤。煤炭分布不均，主要集中在中国北方的大兴

3、安岭-太行山、贺兰山之间的地区。煤炭行业的供给主要来自国有重点矿、国有地方矿和小煤矿。三者比例基本保持稳定，而乡镇煤炭产量的波动是造成了全国煤炭产量波动的主要原因。煤炭的下游行业主要是电力和钢铁，集中度比较高，两者比重接近70%。ò煤炭板块的性质研究：煤炭的晚周期性，从根本上讲是供给与需求变动不匹配所形成的，煤炭的晚周期性来源于两个方面：首先是煤炭项目建设周期较长，即使不考虑前期的勘探时间，从建设到投产也要3年左右的时间，对需求的变化不敏感；其次是煤炭行业位于重化产业链的最上游，对经济的变化要经过多环节的传导，相对不敏感。ò煤炭板块的投资逻

4、辑：宏观层面，需要结合宏观经济周期以及流动性来对行业的投资机会进行判断。中观层面，煤价是行业景气的最重要的指标，我们一般关注几组价格数据：产地价格，这通常是小煤矿或者市场化程度较高的价格，中转地价格，比较典型的是秦皇岛价格，从数据的可获得性来看，秦皇岛库存是我们能够较紧密跟踪的库存指标。ò选股策略：煤炭行业是典型的周期性行业，择时远比选股重要。主要选股策略是在煤炭价格上涨阶段，超配行业，配置焦煤比重大、每股产量大的高弹性公司。在煤价下跌阶段，低配行业，配额合同比例大的动力煤、产业链一体化的低弹性公司，注重现金与分红。请务必阅读正文之后的免责

5、条款部分对话1.煤炭行业的基本介绍1.1.煤炭在我国能源消费中占据支配地位中国是世界上煤炭资源储量最丰富的国家之一，是全世界最主要的产煤国，而煤炭也是我国最主要的一次能源。占我国一次能源的消费比重为70%左右。煤炭在我国国民经济中占有举足轻重的地位。2009年，国内一次性能源消费结构中，煤炭占68.7%的比例。与当前国际能源消费结构相比，中国的煤炭占比明显较高。图1：中国是世界最主要的产煤国（单位：千短吨）9000000800000070000006000000世界其他各国煤50000004000000炭产量3000000中国煤炭产量200

6、0000100000001980年1983年1986年1989年1992年1995年1998年2001年2004年2007年资料来源：wind，国泰君安销售交易部图2：虽然比重下降，但煤炭仍然是占比最大的一次性消费能源。100%80%其他60%天然气占能源消费比40%原油占能源消费比原煤占能源消费比20%0%1957年1961年1965年1969年1973年1977年1981年1985年1989年1993年1997年2001年2005年2009年资料来源：wind，国泰君安销售交易部图3：当前国际能源消费结构请务必阅读正文之后的免责条款部分

7、2of16对话煤炭石油天然气其他12%26%23%39%数据来源：国泰君安证券销售交易部1.2.煤炭行业的禀赋按照用途分，煤炭主要涵盖为动力煤和炼焦煤两类。我国炼焦煤资源还相对较少，炼焦煤储量仅占我国煤炭总储量27.65%。图4：与动力煤相比，我国焦煤储量相对较少。炼焦煤动力煤中国北方的大兴安岭-太行山、贺兰山之间的地区，地理范围包括煤炭资源量大于1000亿吨以上的内蒙古、山西、陕西、宁夏、甘肃、河南6省区的全部或大部，是中国煤炭资源集中分布的地区，其资源量占全国煤炭资源量的50%左右，占中国北方地区煤炭资源量的55%以上。在中国南方，煤炭

8、资源量主要集中于贵州、云南、四川三省，这三省煤炭资源量之和为3525.74亿吨，占中国南方煤炭资源量的91.47%。图5：我国煤炭资源分布不均，主要分布在西部和北部区域分界线资源