或有可转换债券和管理者薪酬设计

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1、或有可转换债券和管理者薪酬设计赵志明杨招军罗鹏飞湘潭大学商学院南方科技大学金融系湖南大学金融与统计学院摘要：假定公司资本结构包含普通债、或有可转换债券(CoCo)和股权，所有证券的收益来自终止时刻的一次性支付，管理者薪酬由固定工资和或有奖金组成。应用Girsanov定理构造等价鞅测度，获得证券价格的显式解。分析表明：发行CoCo可以显著降低公司破产概率，减少普通债的风险;与经典的固定工资加股权薪酬结构相比，本文设计的薪酬方案更能有效促使管理者控制风险，注重企业长期发展。关键词：或有可转换债券;管理者薪酬;或有奖金;作者简介：赵志明(1985-),男，博士。研究方向为金融工程

2、与数量金融。E~mai1:zmzhao@xtu.edu.cn收稿日期：2014-09-14基金：国家自然科学基金资助项目(7137106&71401150)ContingentConvertibleBondsandManagerialCompensationDesignZHAOZhimingYANGZhaojunLUOPengfeiBusinessSchool,XiangtanUniversity;DepartmentofFinance,SouthUniversityofScienceandJTechnologyofChina:SchoolofFinanceandStati

3、stics,HunanUniversity;Abstract：Assumingthatafirm"scapitalstructurecontainsstraightbond,contingentconvertiblebond(CoCo)andequity,therevenuesofallsecuritiesarelump-sumpaymentsatthematuritydate,andthemanager'ssalaryiscomposedofafixedwageandacontingentdeferredcompensation,weobtaintheexplicitex

4、pressionsforthepricesofallthesccuriticsbyapplyingGirsanovtheoremtoconstruetanequivalentmartingalemeasure.WeshowthatCoConotonlylowerstheissuingfirnfsbankruptcyprobability,butalsoreducesthestraightbond'srisk.Bycomparingwiththeclassiccompensationplanoftheclassicalfixedsalaryplusequity,themema

5、gcrialcompcnsationprogramdesignedinthispapercaneffectivelyenablemanagertocontrolrisk,andpaymoreattentiontothefirm，slong-termdevelopment.Keyword：contingentconvertiblebonds;managerialcompensation;contingentdeferredcompcnsation;Received：2014-09-142008年美国次贷危机，全球经济遭受巨大打击，尤其是一些大型金融机构受到重创。为稳定金融市场

6、，减少危机对整个经济的不利影响，各国政府纷纷采取应急救助措施，向金融机构注入犬量流动性资金，这一政府救助行为饱受争议。后金融危机时代，如何利用市场手段提高金融机构自我救助能力、减少政府救助成为政府监管机构和金融学者共同关注的焦点之一。在此背景下，一类解决“大而不倒”问题的新型金融工具或有可转换债券(ContingentConvertibleBond,CoCo)应运而牛。CoCo是一种混合证券，兼具股权和债权的双重属性。在发行之初，CoC。表现为债权，当银行陷入危机时，CoCo自动转换为银行股权,以起到救助的目的。FlanncrylH提出CoCo这一概念后，众多金融学者对该金

7、融工具进行了深入探索°Albul等也首次建立了严格数学模型，给岀了CoCo价格的显式解，并分析了资产替代效应和市场操纵行为的影响。Barucci等固进一步将市场分为繁荣和衰退两种状态，研究了公司最优资本结构。然而，这些文献均假定CoCo为永久性债券。这种假定既简化了模型设定，又较容易得到公司证券价值的解析式、便于对CoCo的性质进行分析。而现实金融市场中发行的债券大多为有限期，因此，研究有限期CoCo更符合实际。Peenacchi等回在市场存在突然冲击情形下建立了有限期的CoCo结构化模型，假定公司价值服从跳-扩散