资本结构的行业特征基于中国上市公司的实证研究

《资本结构的行业特征基于中国上市公司的实证研究》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在行业资料-天天文库。

1、郭鹏飞、孙培源:资本结构的行业特征:基于中国上市公司的实证研究资本结构的行业特征:基于中国上市公司的实证研究郭鹏飞孙培源(上海交通大学管理学院200052)内容提要:本文根据中国证监会《上市公司行业分类指引》,将沪深A股上市公司进行行业分类,全面深入地实证研究了资本结构的行业特征。研究结果表明:(1)中国上市公司存在最优资本结构,行业是其重要影响因素之一;(2)不同行业上市公司的资本结构具有显著差异,约9.5%的公司间资本结构差异可由公司所处行业门类的不同来解释;(3)同一行业上市公司的资本结构具有稳定性;(4)同一行业门类内不同行业大类的公司间资本结构无显著差异。关键词:资

2、本结构行业特征行业分类标准上市公司一、引言资本结构理论一直是学术界研究的热点和实务界关注的焦点。自从Modigliani和Miller(1958)提出无税收和完全市场中公司资本结构与公司价值无关的理论后,公司的资本结构问题得到了学者们的广泛研究,在逐步放松假设条件的情况下不断得到更加符合现实的结论,丰富和发展了资本结构理论。如考虑税收因素(Modigliani和Miller,1963),考虑破产成本(Warner,1977),以及代理成本理论(Jesen和Meckling,1976)和信息不对称理论(Myers,1984)等。由于公司的融资能力、税收以及破产的可能性等都与公司

3、所处的行业相关联,最优资本结构受到一些行业相关变量的影响就成为一个自然的结论。首先,现金流水平取决于公司所面对的行业竞争结构、消费者群体、原材料市场和劳动力市场;其次,债务成本受到公司生产经营、风险水平的影响;最后,折旧等税盾和抵押借款能力都受到公司资产种类的影响。因此,公司的最优资本结构可能随行业不同而有所不同(DeAngelo和Masulis,1980)。而研究不同行业公司的资本结构是否具有显著差异,可作为研究最优资本结构是否存在的一种替代方法,如果存在最优资本结构,不同行业的公司将根据其所处行业的特定商业风险逐渐形成自身独特的资本结构,反之,如果不同行业的资本结构完全是

4、随机形成的,则说明可能根本不存在最优资本结构(Schwartz和Aroson,1967)。从国外经验研究的结果看,公司的资本结构与其所处行业是否显著相关并无确定的结论。在对美国国内企业的实证研究中,有些研究发现不同行业公司的资本结构具有显著差异(Swartz和Aronson,1967;Scott,1972;Scott和Martin,1975;Bowen等,1982;Sibley,1991),也有一些研究发现公司资本结构的行业间差异并不显著(Remmers等,1974;Collins和Sekely,1983)。对其它国家企业的实证研究中,Belkakoui(1975)研究了加拿

5、大公司的资本结构,结果无法拒绝行业间差异不显著的原假设;Errunza(1979)发现中美五国的资本结构具有显著的行业间差异;Aggarwal(1990)研究了亚洲12个国家中940家大公司的资本结构,发现日本、台湾等7个国家中资本结构具有显著的行业间差异。关于行业因素对资本结构差异的解释力度,Bowen等(1982)发现大约27.5%的美国公司间资本结构差异可以由公司所处的行业来解释。从国内的相关研究看,大都发现行业对资本结构有重要影响(陆正飞和辛宇,1998;吕长江和韩慧博,2001;王娟和杨凤林,2002),但也有学者发现行业并不显著影响公司资本结构(洪锡颐和沈艺峰,2

6、000)。66©1994-2010ChinaAcademicJournalElectronicPublishingHouse.Allrightsreserved.http://www.cnki.net2003年第5期国外的部分实证研究较为全面深入,考虑了各种因素对研究结果的影响,包括行业分类标准的科学性和一致性、资本结构的不同表征指标、统计检验方法的适当性、样本行业与样本公司是否具有一般性和代表性,等等。而国内的相关研究多数为使用多元线性回归来研究资本结构的影响因素时,将行业作为因素之一考虑,均仅限于初步研究,在行业分类方法和统计检验方法上都存在不足,尚未对资本结构与公司行业

7、间的关系进行过全面深入的研究。作为在转轨经济中政府行为主导下发展起来的中国证券市场,具有与发达国家市场显著不同的特征,如上市公司以国有企业为主、近三分之二的股份不可流通、上市资格是稀缺资源等,从而导致了中国特色的上市公司的股权融资偏好(黄少安等,2001)。那么,中国上市公司的资本结构与发达国家有差异吗?具有什么样的行业特征?其行业特征与发达国家有什么不同?本文试图通过对中国上市公司的实证研究来回答这些问题。除第一部分为引言外,第二部分分析中国上市公司科学的行业分类方法,第三部分说明研究方法与样本选择,