以ppp项目公司股权开展资产证券化的创新实践

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1、以ppp项目公司股权开展资产证券化的创新实践资产证券化的基础资产在实践中多为债权性资产，如银行信贷资产、企业应收账款、租赁收入、公用事业收费收益权等，已经发行的几单PPP资产证券化产品的基础资产也不例外，且都是以项目公司作为原始权益人开展的证券化融资。今年6月，财政部、中国人民银行、中国证监会在其联合颁布的《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》（财金[2017]55号,以下简称“55号文”）中提出，在PPP项目建成运营2年后，项目公司的股东可以以能够带来现金流的股权作为基础资产，发行

2、资产证券化产品。首次明确了可以PPP项目公司股权开展资产证券化业务，为项目公司股东实现部分投资退出提供了一种途径。日前，“华夏幸福固安工业园区新型城镇化PPP项目资产支持专项计划”（以下简称“固安工业园区证券化项目”）取得了上海证券交易所出具的无异议函，这是在55号文颁布后，以PPP项目公司股权开展资产证券化的首次实践。笔者作为固安工业园区证券化项目的专项法律顾问参与了项目全过程，现对该类项冃谈儿点认识。一、固安工业园区证券化项目基本情况固安工业园区证券化项目系以工业园区PPP项目公司部分股权的分红收益以及

3、项目公司股东对其部分债权作为基础资产设立专项计划，拟发行总规模为32亿元，其中优先级资产支持证券目标募集规模为30亿元，次级资产支持证券目标募集规模为2亿元。专项计划存续期间的每年年末设有原始权益人购冋权,即享有购回当年全部尚未到期优先级资产支持证券的权利；同时，在专项计划存续期间的第三年末设有优先级资产支持证券持有人的售回权，即该类投资人有权将持有的全部或不低于其所持20%的优先级资产支持证券向原始权益人出售。专项计划设立监管账户用于归集基础资产产生的现金流，并设置了差额支付、流动性支持、购回及售回价款保

4、证担保等风险缓释措施。此外还设置了基础资产对应项目公司股权质押，在触发特定条件后，项目公司股权将进行转让并纳入专项计划财产范围。二、以PPP项目公司股权开展资产证券化的必要性1.可以解决入池资产分割问题对于工业园区、特色小镇等大型基础设施建设类PPP项目，通常存在建设周期具有持续性、运营周期长、开发投入大等特点，资产证券化产品一般很难覆盖整个PPP项目建设周期。此类PPP项目多为综合性收入，其中包括政府付费项冃，政府根据其预算情况对完成阶段性、部分竣工验收的工程结算付费，因此存在付费周期长、付费不均衡等特点

5、，造成PPP项目难以进行清晰的资产分割,且即使能够分割，亦存在与资产证券化产品期限、本息分配难以匹配的问题。以PPP项目公司股权作为基础资产开展资产证券化可以化解上述难题。首先，股权本身是可以量化的财产权利，原始权益人可根据其融资需求以其持有项目公司特定比例股权开展资产证券化；其次，股权收益对应项目公司全部经营收入，无需区分项目公司收入对应PPP项目具体的建设内容。以PPP项目公司特定比例股权作为基础资产，仅归集项目公司对应比例分红收益即可实现基础资产的独立性和完整性要求。2•可以实现PPP项目社会资本方部

6、分投资提前退出PPP项目多采取BOT（建设■运营•交付）模式，前期投入大量资木进行项目建设，通过数年其至数十年运营才能收冋前期投资成本及投资收益。该等操作模式虽然有效缓解了政府财政压力，但沉淀了大量社会资本方资金，在一定程度上限制了社会资本的有效利用。以项目公司股权开展资产证券化，可以实现社会资本方部分投资资金的提前退出，更好地发挥社会资本的利用效率。3.以股权中的分红收益作为基础资产可以合理节税如以股权本身作为基础资产开展资产证券化，则转让方需就股权转让溢价所得缴纳所得税，原始权益人的负担较重，会增加证券

7、化的难度。如以股权中的分红收益作为基础资产开展资产证券化则不存在缴纳所得税的问题，有利于该类产品的推广。4•以股权中的分红收益作为基础资产开展资产证券化与国家关于PPP项目的政策精神契合根据《国家发展和改革委员会关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资[2014]2724号）等法律法规的规定及精神，政府通过PPP模式与社会资本方合作，希望借助社会资本方在某一领域的开发、建设、管理等优势，实现长期、稳定的合作关系，不希望社会资本方作为责任主体很快退出。以股权中的分红收益作为基础资产开展资产证券化只是实

8、现了社会资木方部分投资资金的退出，社会资本方作为PPP项目公司的股东身份、股权比例和责任主体没有发生改变，符合国家关于PPP项目的政策精神。三、PPP项目公司股权资产证券化适用的法律法规1•资产证券化项目普适性规定（1）《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》（中国证券监督管理委员会公告[2014]49号）；（2）《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》（中国证券监督管理委员会公告