我国公司a+h交叉上市的溢出效应分析

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1、财务管理*我国公司A+H交叉上市的溢出效应分析○ 陈国进王景摘要 交叉上市对一国国内市场和国内公司的发展了我国公司H股上市后投资对公司内部现金流依赖度的有重要的影响。本文通过实证考察我国公司以A+H方变化等。式交叉上市对A股市场的影响，揭示了我国交叉上市的近年来，国际学术界开始关注交叉上市对国内资本溢出效应。研究结果显示，A+H交叉上市对A股市场的市场，特别是对新兴资本市场的影响，从理论和实证角影响主要表现在资金分流效应（市场扩容）的负面影响度探讨交叉上市影响国内股票市场发展的主要机制。我上，分散风险效应等正面影响尚未有效发挥作用。因此，国A股市场虽然已经成为最大

2、的新兴股票市场之一，但监管层在推出海外上市公司回国交叉上市的鼓励政策时，国内对这方面的研究尚付阙如。与大多数国家公司先国至少在短期内必须考虑内地市场对扩容的承受能力。内后国外的交叉上市顺序不同，迄今为止，我国大部分关键词 交叉上市；溢出效应；分流效应；风险分公司都是先H股后A股的顺序。我国的投资者和证券散效应监管部门都抱着一种矛盾的心态，一方面希望H股上市*本文受国家社科基金项目（04BJL026）、教育部人文社的公司回到国内上市，以提高内地市场上市公司的质量；科基地重大项目（05JJD790026）和教育部“新世纪优秀另一方面又担心股市扩容会导致股市下跌，打击投

3、资者人才支持计划”（2005）资助的信心，这种矛盾的心态在股市低迷时表现得特别明显。本文将通过实证方法研究我国公司A+H交叉上市对A引言股同行业公司的影响，弥补国内在这一研究领域的空白。交叉上市（CrossListing）是指同一家公司在两个或一、文献回顾与理论分析者多个证券交易所上市的行为，通常是指同一家公司在两[4]个不同国家上市的情形。由于地域、文化等多种因素的Nuno将交叉上市对国内同行业公司的影响机制划综合影响，A+H股是我国企业交叉上市的主要形式。自分为分流效应（DiversionEffect）和风险分散效应（Risk1993年青岛啤酒最早实现了A+H

4、的交叉上市以来，截至Dispersion）。前者对国内公司股票的价格和收益带来负2006年12月，内地共有143家公司在境外上市，其中同面影响，而后者带来正面影响。时在内地、香港上市的公司有35家，同时在香港、美国分流效应指交叉上市会分散国内市场的投资流和交上市的有13家，同时在香港、伦敦上市的有五家。随着易流，导致国内市场交易量缩水、上市公司和投资者减我国企业的快速增长和金融市场的进一步开放，可以预少。国内市场恶化又促使好的公司向国外转移，形成恶[5]见会有更多的公司在国内和国外股票市场上交叉上市。性循环。Levine和Schmukler进一步将分流效应分为近2

5、0年来，交叉上市特别是以ADR方式在美国跨境迁移（Migration）和交易分流（TradeDiversion）：交叉上市受到了业界和学术界的广泛关注。学术界早期跨境迁移指交叉上市股票的主要交易由国内转移到国的研究主要集中在交叉上市的动机、短期表现和长期绩外，投资者更倾向于投资在国外上市的部分（如ADR），[1]效等问题上。Karolyi强调了交叉上市对公司的价值、从而导致在国内股票市场的市值和流动性减少；交易分[2]流动性及资本成本的影响，卢文莹指出跨国上市对改流指国内投资者卖掉原来持有的国内其它公司的股票，[3]善我国公司治理结构有促进作用，陈国进、王磊分析转

6、而持有交叉上市公司的股票，导致国内其它公司股票3南开管理评论2007年10卷,第4期第页36-42财务管理[13]（特别是同行业公司股票）价格下降。Melvin和Valero-2.5倍，净影响是正向的。Edison和Warnock在研究[6]Tonone指出，交易分流的一个重要原因是交叉上市的29个新兴市场的自由化进程时指出，交叉上市导致资金信号示意功能。对于新兴市场和发展中国家投资者而言，暂时流向新兴市场国家，没有持久性，上市效果并不会交叉上市公司需要符合境外上市更为严格的上市条件、影响到国内的其它公司。会计标准和信息披露要求，遵守更为严格的投资者保护对我国投

7、资者而言，大部分的A+H股公司都是先法律，因此，交叉上市具有发送“高质量”公司的信号在香港上市，然后在A股上市，而且A股上市的都是示意功能。投资者会把资金从仅在国内上市的公司转向新发行的股票，并不存在跨境迁移的问题。但是，与A交叉上市公司，导致交易分流效应的产生。股公司相比，A+H公司必须符合在香港上市更为严格的当然，交叉上市并不只给国内同行业公司带来负面上市标准，接受更为严格的信息披露要求和监管，外部[7][4]影响。Alexander、Eun和Janakiramanan以及Nuno投资者受到更为严格的保护，所以A+H上市具有重要的通过建立资产定价模型证明，当一

8、家公司的股