【硕士论文】券商声誉与IPO抑价关系研究.pdf

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1、硕士学位论文摘要自IPO抑价问题提出以来，它就一直被理论界所关注。而作为股票市场上重要参与者的券商由于在企业IPO过程中的重要作用，其声誉的高低对IPO抑价也会产生一定的影响。根据国外学者们对美国等国家股票市场的研究发现，券商声誉与IPO抑价之间存在着负相关关系。随着我国证券市场规模的不断增大及其在经济发展中地位的不断提高，IPO抑价问题也成为了国内学者研究的热点。那么，在我国这个新兴的股票市场上，IPO的高抑价率与券商声誉之间到底是一种什么样的关系，高声誉券商所承销的IPO公司的抑价率是否也相对较低呢?要研究券商声誉与IPO抑价之间的关系，

2、必须有一种合适的券商声誉的衡量方法。本文根据国外的经验以及我国证券市场的具体情况建立了四种券商声誉的排名：①券商累计承销金额排名法：②券商累计承销IPO企业家数排名法；③综合考虑券商累计承销金额和承销家数排名法；④根据券商历年在承销市场上的市场份额计算出的排名法。这四种方法均是以Mw排名法为依据而建立起来的，能够在很大程度上反映券商在承销市场上的声誉情况。随后，本文介绍了我国股票市场IPO抑价的总体情况：我国的平均IPO抑价率较高，但有逐步降低的趋势。笔者根据收集到的从1991年到2005年6月30日为止的1230支A股为研究对象，并将四种声

3、誉衡量方法下的券商分成了四个不同的声誉等级。在用单因素方差分析的方法检验不同声誉等级券商所承销的IPO的平均抑价率是否具有显著差异时，结果表明：在两种排名方法下，不同声誉等级的券商之间所承销的IPO公司的平均抑价率没有显著差异；而另外两种排名方法下虽然存在显著差异，但在这两种情况下，IPO的抑价率并不是随着其承销商声誉的增高而递减的，反而处于次高声誉等级券商所承销的IPO的抑价率最高。而通过对四种不同排名方法下的券商声誉与IPO抑价率所做的回归分析发现，券商声誉与IPO抑价率竟是正相关关系(结果不显著)，这说明券商声誉假说在我国基本上是不成立

4、的，并且券商声誉对IPO抑价的解释力非常有限。根据实证检验的结果，笔者认为券商声誉假说在我国不成立的原因可能与我国目前的发行定价和股权分裂等制度性缺陷以及声誉机制还没有完全建立起来、对券商行为缺乏约束力有关。本文还根据这些情况提出了若干政策建议。关键词：IPO：抑价；券商声誉硕士学位论文第l章绪论随着证券市场在我国经济发展中的地位越发重要，该市场上所出现的各种现象也都成为国内学者关注的热点。IPO抑价就是证券市场上一个长期存在并且对市场上的各个参与者有着重要影响的问题。本文就准备从市场上的主要参与者之一的券商的声誉角度来研究IPO抑价的问题，

5、并深入分析两者之间的关系。1_l对IPO抑价以及券商声誉的文献回顾1．1．1IPO抑价问题及其理论假说IPO抑价(initialpublicofferingsunderprieing)是指新股发行价格低于其上市首日交易价格的情况。最早的关于IPO抑价(underpricing)现象的实证研究可以追溯到1963年美国证券交易委员会的研究。随后的Stoll和Curley(1970)[1l，Reilly(1973)【2】，Logue(1973)【3J等人也通过对美国股票市场的研究发现，IPO公司上市第一天的收盘价通常高于股票的发行价。由此，IPO抑

6、价一直是国外研究者关注的热点问题。而Aggarwal，Leal和Hemandez(1993)(4】，Loughram，Ritter和Rydgvist(1994)【5】等人更通过对多个国家股票市场的研究数据表明，IPO抑价的现象普遍存在于世界各国的股票市场。但是，一般情况下，成熟市场上的IPO抑价率较低；新兴市场上IPO的抑价率则相对较高。自IPO抑价问题提出以来，许多学者试图从不同的角度来解释其产生的原因。但引起IPO抑价的因素较多也较为复杂，因此至今还没有形成一个统一的理论。其中有几个比较重要的假说：1．基于信息不对称一(asymmetri

7、cinformafiofi)理论：①Baron(199芝)【6】假设新股的发行价格是受市场需求状况和投资银行的销售努力程度所影响的。在他的模型中，投资银行比发行者具有关于市场需求方面更多的信息，．而其自身在股票承销中所做的努力又不是显而易见的。因此，为了降低投资银行的道德风险，最好的办法就是使股票的发行价格低于其真正的价值，这也是使投资银行做出最大努力的均衡的发行价格。②而在Rock(1986)[7】的模型中，他把市场上的交易者分为两种：有信息的投资者(informedinvestors)和无信息的投资者(uninformedinvestor

8、s)。后者往往在认购新股时面临着逆向选择，因为前者拥有更多的信息。在这种情况下，有信息的投资者不会认购他们认为被高估的新股，而把它们全部留给无信息的交易者购买。但如