信用月报：信用债2018年回顾及2019年展望，防风险前提下寻找超额收益

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1、目录1.信用债一二级市场月度回顾41.1信用债一级市场41.2信用债二级市场52.产业债行情回顾与2019年策略展望62.1市场表现：超额利差有升有降62.2产业债行情回顾与2019年策略展望83.城投行情回顾与2019年策略展望124.信用债风险警示17图表目录图1：产业债，AAA走平，AA上行，AA+下行（%）4图2：城投债一二级利差均高位下行（%）4图3：5年期中票信用利差整体上行5图4：12月行业超额利差变动6图5：12月消费服务类利差下行6图6：3年期AA-AAA等级利差近一年走势（bp）9图7：18年8-11月违约密集发生（首次违约主

2、体数量）10图8：18年首次主体违约率创新高3.02%10图9：19年违约核心转向盈利下行11图10：城投与中票利差近一年走势（bp）14图11：城投与国债利差年度变动（bp）14图12：城投与中票利差年度变动（bp）15图13：城投5-3年期限利差走势（bp）15图14：城投区位利差（bp）（各省做标准差，越大说明各省差别越大）15图15：城投风险事件分布（每个红线为一个风险事件）16表1：中票短融利差、期限利差与等级间利差分位数（与国债）5表2：中短期票据各等级期限收益率变化6表3：产业债月度成交监测7表4：18年违约商贸民企一览11表5：1

3、8年违约环保民企财务状况一览12表6：18年违约有色公司财务状况一览12表7：城投债月度成交监测16表8：上周信用风险事件梳理171.信用债一二级市场月度回顾1.1信用债一级市场产业债方面，AA产业债一二级利差终于迎来下行，市场开始超配。AA+略微上行，AAA基本走平。说明在不断地民企债在政策利好和超额利差持续扩大的情况下，市场偏好边际修复。图1：产业债，AAA走平，AA上行，AA+下行（%）资料来源：Wind，研究城投债方面，一二级利差略微抬头，其中AAA上行幅度相对较大，其主要原因是城投行情过快，中高评级城投超额收益过低。图2：城投债一二级利

4、差均高位下行（%）资料来源：Wind，研究1.1信用债二级市场12月信用债二级市场信用利差短期下行，中长期上行；1-3年和1-5年期限利差下行，3-5年期限利差微升；等级利差短升中长降。本月除1年期AAA、AA+中短期票据估值收益率微升，其他中短期票据估值收益率下行；1年期和5年期公司债估值收益率上行，3年期公司债估值收益率下行。信用利差方面，1年期中短期票据下行明显，其中AAA1年期下行幅度最大，降低16bp。图3：5年期中票信用利差整体上行AA-AAA等级利差320270220170120702016-04-0620100806040202

5、017-08-062017-10-062017-12-062018-02-062018-04-062018-06-062018-08-062018-10-062018-12-0602016-06-062016-08-062016-10-062016-12-062017-02-062017-04-062017-06-063年期AA-AAA等级利差(AAA):3年(AA):3年资料来源：Wind,研究变动变动变动变动信用利差分位数AAA:1年AA+:1年AA:1年AA-:1年34↓31↓39↓91↓AAA:3年AA+:3年AA:3年AA-:3年17↓

6、15↑15↓87↑AAA:5年AA+:5年AA:5年AA-:5年23↑17↑37↑95↑期限利差分位数AAA:1*3AA+:1*3AA:1*3AA-:1*336↓32↓35↓16↓AAA:3*5AA+:3*5AA:3*5AA-:3*552↑46↓86↑79↑AAA:5*1AA+:5*1AA:5*1AA-:5*142↑36↓47↓39↓等级间利差分位数1年期AA-AAA信用利差3年期AA-AAA信用利差5年期AA-AAA信用利差55↑33↓66↓1年期A-AA信用利差3年期A-AA信用利差5年期A-AA信用利差99↑99↓100↑表1：中票短融利差

7、、期限利差与等级间利差分位数（与国债）资料来源：Wind，研究，联合评级，新世纪评级、中债资信备注：↓表示下降幅度小于1，↑表示上升幅度大于1，−表示变动幅度在正负1之间中短期票据AAA收盘价（）涨跌（bp)AA+收盘价（）涨跌（bp)AA收盘价（）涨跌（bp)收盘价（）AA-涨跌（bp)1Y3.59-53.82-24.1366.1343Y3.81-144.05-74.44-116.48-85Y4.06-44.36-85.04-67.110表2：中短期票据各等级期限收益率变化资料来源：Wind，研究1.产业债行情回顾与2019年策略展望1.

8、1市场表现：超额利差有升有降行业超额利差：超额利差有升有降，机械、有色和休旅下行幅度最大。机场、电气以及汽车的上行幅度最大。整体而言12