中国铁塔投资价值分析

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1、财通证券“五优”铁塔，从附属的基础设施到多样化的共享运营——中国铁塔（0788.HK）投资价值分析目录⚫变动历程：附属基础设施→专业公司⚫独特/稀缺性：“五优”标的，高深护城河⚫长期驱动力：5G增量、定价权下的共享运营⚫投资价值：低估值稳健成长的巨无霸2铁塔是在通信产业链中的关键基础设施u无线通信的天线要适度高度和密度，才能完善通信，因此需要铁塔/微塔提供支撑u截至2017年底，国内4G基站共389万站，其中移动187万、电信117万、联通85万图1：铁塔设施构成数据来源：中国铁塔招股书、财通研究所整理3基础设施需专业运营—-节省CAPEXu运营商出售铁塔摆脱重资产束缚，降低运

2、营成本，中国14-17年减少铁塔投资1073亿u三家运营商高昂自建成本和重复建设导致浪费严重，中国14-17年减少铁塔建设60.3万站u铁塔公司运营铁塔资源的共建共享，运营商租赁铁塔在其基站中占比稳步的提高表1：运营商自行建设铁塔和租赁成本对比表2：中国铁塔公司节省投资额度单位：万美元（不同的周期）运营商自行建造CarrierBuild铁塔租赁TowerLease节省费用Savings5年28.79.019.710年33.315.917.415年36.821.215.620年39.425.314.1单位2015年2016年成立-2017年累计减少铁塔建设万站26.523.660

3、.3减少铁塔投资亿元500-1073测算单站投资万元/站18.918.417.8基础设施需专业运营—-获取竞争优势u截至2017年底全球通信铁塔站址和专业运营约440万/297万，比2015年底提升约100万/92万。美国和印度分别有90%和70%的铁塔实现专业化u铁塔通过专业运营有以下竞争优势–建设许可发放的限制容易造成一个区域性的垄断–与运营商合作关系稳定，双方合同通常是5-20年且价格随CPI逐年调整–铁塔公司运营成本相对固定、收入相对可预测、客户优质坏账风险低，现金流稳定–融资成本低，可通过抵押铁塔资产获得低息贷款图2：全球铁塔总数及专业化运营数量（百万）图3：分区域通

4、信铁塔站址数量及专业运营占比（2016Q1）3.38铁塔站址专业铁塔公司运营站址占67.5%4.40占60%2.972.0420152017数据来源：TowerXchange、财通研究所整理5基础设施需专业运营—-提高资本灵活性u通信铁塔由专业公司运营、运营商部分持股，目前全球仅1/3铁塔留在运营商u专业铁塔公司分为运营商控股、多方合资、独立第三方主导等多种类型，主要与当地监管政策、竞争环境、产业成熟度相关名称总部股东铁塔数市场AmericanTower美国公有62000加纳、南非、乌干达、印度、德国、巴西、智利、哥伦比亚、墨西哥、秘鲁、美国CrownCastle美国公有31

5、700美国、澳大利亚EatonTowers英国私人2500加纳、肯尼亚、南非、乌干达HeliosTowersAfrica英国私人4700刚果、加纳、坦桑尼亚、尼日利亚姊妹公司有1300个站址HISGroup英国公有私营10500喀麦隆、科特迪瓦、尼日利亚、卢旺达、赞比亚Protelindo印尼公有9750印度尼西亚、荷兰SWAP尼加拉瓜-1450科特迪瓦、加纳、荷兰TDF法国私人10625法国、德国、匈牙利图4：专业铁塔公司按股东类型细分占比表3：全球主要铁塔公司信息运营商,33%铁塔公司其他,1%（独立）,15%铁塔公司（运营商主导）,51%数据来源：中国铁塔招股书、财通

6、研究所整理6中国铁塔成立：2000多亿元对价收购运营商存量铁塔u通过资本划拨解决了早期资本筹集和站址资源的困难–对价2034.84亿元，收购国内三运营商铁塔资产143.61万个–2015年底向运营商及中国国新发行股份；2016年2月向3家运营商集团支付109.66亿元，2017年底支付709.39亿元，2018年12月31日前向移动集团支付129.61亿元u迅速造就巨无霸公司，2018Q1管理186.82万个站址，服务于268.74万租户，全球第一图5：中国铁塔重要发展节点表4：中国铁塔收购三大运营商存量铁塔资产价值单位评估值账面值溢价中国移动亿元1163.66969.1519

7、4.51中国联通亿元343.42292.151.32中国电信亿元631.81534.9996.82合计亿元2138.91796.2342.72014年2015年2016年2017年2018年•设立中国通信设施服务股份有限公司•更名为中国铁塔股份有限公司•截至年底设立31家省级分公司•自运营商及附属公司收购存量铁塔资产•向运营商及中国国新发行新股•获基础电信业务和增值电信业务经营许可•与三大运营商分别签订商务定价协议•成为国际电信联盟成员•与三大运营商签订《商务定价协议补充协议》及《