2019年年度策略报告：震荡蓄势，以待来年.docx

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1、目录一、2018年市场走势回顾41、市场回顾42、下跌主因43、政策回顾6二、2019年宏观经济和人民币汇率展望81、国内经济下行压力仍将延续82、全球经济总体呈放缓态势103、2019年人民币汇率或将趋于稳定12三、流动性分析141、宏观流动性分析142、股市流动性分析17四、企业盈利下滑趋势仍难改善201、业绩方面202、估值方面23五、2019年市场判断及策略251、从经济和货币周期看股市252、通过定价模型看股市263、蓝筹仍将具有结构性优势284、行业量化分析29图表目录：图1：2018年市场全面下跌4图2：M1、M2同比

2、持续下行，股市外部流动性低迷5图3：AA-级债券利差2018年以来持续走扩5图4：CPI温和上涨，PPI震荡下行6图5：工业企业收入同比持续走低，利润增速趋降6图6：社销总额增速创出2005年以来新低6图7：固定资产投资增速低迷，民间投资值得期待6图8：实体货币活化程度在进一步下降8图9：宏观经济总供需关系已经扭转10图10：PMI即将回落至荣枯分界线下方10图11：美国PMI数据持续向好11图12：美国核心CPI维持2%以上11图13：欧元区PMI较2017年有所减弱11图14：2018年以来欧元区核心CPI处于1%附近11图15

3、：美国当前的减税政策导致政府负债急剧增加12图16：美国货物贸易逆差持续扩大12图17：近期中美1年期国债利差出现倒挂13图18：10年期中美利差相差30bp左右13图19：6月以来银行代客远期售汇签约持续萎缩13图20：6月以来银行代客远期结汇签约持续萎缩13图21：公开市场操作（不含MLF）主要为平抑资金面14图22：货币市场利率波动幅度明显收窄14图23：MLF余额情况15图24：明年MLF到期量不低15图25：2019年起地方政府债偿还压力逐年加大16图26：地方政府专项债发行提速16图27：主要品种信用债总偿还量16图28

4、：主要品种存量信用债2019年偿还规模16图29：地产债从今年起迎来偿还高峰17图30：城投债偿还压力有所减轻17图31：陆股通前11月资金净流入逾2700亿元19图32：基金持仓今年以来温和下降20图33：A股三季报业绩下滑明显21图34：单季度同比出现断崖式下降21图35：商誉减值占比大增仍有隐忧22图36：创业板商誉减值占净利润之比最高22图37：PPI与企业利润增速关联度高23图38：企业盈利增速对指数影响在下降期更显著23图39：沪深300指数PE回到长期均值以下23图40：沪深300指数PB接近历史低点23图41：中小板

5、综指PE接近历史低点24图42：创业板综指PE绝对值仍偏高24图43：经济和货币与股票市场表现对比25图44：股市核心影响因素略有改善，但不支持股市走牛26图45：风险溢价超过2倍标准差，未来有下降可能27图46：2018年市场风格变化较大，但大盘股仍旧占优28表1：10月中旬以来一系列针对股市的政策和监管层动向7表2：经济货币周期与股市涨跌波动25表3：沪市近5年个人投资者和机构投资者持股市值变化29表4：行业量化分析29一、2018年市场走势回顾1、市场回顾2018年A股市场表现低迷，上证综指在10月中旬跌破2016年初股灾的低

6、点2638点，最低见到2449点，自年内高点至低点下跌幅度超过30%，以中小型成长企业为主的中小板和创业板综指今年最大跌幅均超过35%，11月以来随着政策趋暖，市场有所反弹，但并未改变熊市格局。图1：2018年市场全面下跌10%5%上证综指中小板综指创业板综指0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%-40%资料来源：Wind、今年A股的主要下跌大致可以分成三个阶段，第一阶段是1月底至2月初，蓝筹泡沫行情结束和海外市场暴跌导致A股两周最大跌幅逾15%；第二阶段是5月下旬至7月上旬，信用风险爆发、贸易争端加剧、人民币

7、汇率加速贬值导致沪指跌破3000点重要关口；第三阶段是10月份，新兴市场股汇风险、海外市场大跌、股权质押风险加剧因素推动沪指跌破2016年股灾低点。创业板综指或者中证1000等代表中小型企业的指数则在2016年底已开始下跌。2、下跌主因2018年股票市场下跌的核心因素可以归为去杠杆引发的信用收缩和流动性趋紧与经济下行叠加，股权质押风险与股市下跌形成共振，中美贸易争端、海外市场风险等因素则起到催化作用。货币方面，去杠杆和信用收缩导致货币增速持续下降，今年以来M2增速持续创历史新低，M1增速自2016年8月的25.3%一路下降至今年10

8、月的2.7%。股票市场的上涨与货币增速关联度较高，M1持续下行导致市场外部流动性低迷。信用收缩引发债务压力加剧。银行表外业务收缩，社融数据持续下滑，民营企业获取贷款的难度加大，AA-级债券利差持续走扩，2018年企业信用债违约案例比去