推动—拉动因素和中国短期国际资本流动

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1、推动一拉动因素和中国短期国际资本流动摘要：本文致力于运用推动-拉动因素理论来阐述中国短期国际资本的流动机理。通过采用2005年至2011年的月度数据，本文构建了多元线性回归模型，考察国内的拉动因素以及来自国外的推动因素对短期国际资本流动的影响。实证结果表明，尽管两种因素的影响都非常显著，但拉动因素还是占据着更主导的地位，尤其是人民币的强烈升值预期。关键词：拉动因素推动因素短期国际资本一、引言尽管自1994年以来，中国吸引外商直接投资（FDI）的规模一直仅次于美国，居于世界第二位（2003年除外）1，但流入我国的国际资本中短期资本所占份额正愈来愈大。根据

2、世界银行的间接测算法，2010年第四季度和2011年第一季度的中国短期国际资本流入量是同期FDI流入量的三倍以上。与长期国际资本（如FDI）的稳定性相比，短期国际资本具有高流动性、高杠杆性、高风险性等特点，其大规模的进出，应当引起我们高度的关注。二、文献综述鉴于短期国际资本流动的庞大规模以及由其导致的拉美和亚洲国家地区的货币或者债务危机，短期国际资本流动一直是经济学学术界研究的热点和重点，相关的著述也颇为丰富，诞生了大量学说观点，其中以套利论与套汇论最具代表性。套利论：逐利是资本的本性，在这一动机的驱动下，短期国际资本总是从利率较低的国家流向利率较高的

3、国家。Calvo,Leiderman，和Reinhart（1993）利用结构性VAR方法分析拉美地区1988-1991年的短期国际资本流动情况，证实了利率在推动资本流动方面的重要作用。Calvo和Reinhart（1996）在分析1970-1993年间11个国家的资本流入情况时，发现美国实际利率每下降1个百分点，就会导致这些国家的资本账户与GDP比率增加0.77个百分点。持有类似观点的学者还有Cardoso和Goldfajn（1997）、Kohli（2001）等。国内学者方面，汪洋（2004）通过研究1994年以来我国国际收支平衡表并经验性地检验我国资

4、本的流动，证明套利是资本内流的一个重要动机。张谊浩等（2007）通过构建三重套利模型，运用1996-2005年的统计数据分析资本流入动机，结论显示中国的短期国际资本流入总量与国内外利率比呈现显著的正相关性，即当国内利率高于国外利率时，便会诱发短期国际资本流入中国以实现套利。此外，支持利率论的国内学者还有王琦（2006）、陈学彬等（2007）和黄济生等（2008）。但是，金中夏（2003）和刘立达（2007）通过分析后却发现中国的资本流动对短期利率的变化不敏感。套汇论：国际金融理论指出，当一国的名义汇率和实际汇率出现差异时，无论是汇率的低估还是高估都将会

5、引起短期资本流动，所以长期以来经济学家都把“套汇”动因作为研究的侧重点。Branson（1968）在他的著作《FinancialcapitalflowsintheU.S.balanceofpayments〉〉中指出汇率是决定短期资本流动的三大主要因素之一。Hau和Rey（2006）通过构建一个包含汇率、股价和资本流三变量的均衡模型，发现流入一国金融市场的净股权资本与其货币升值呈现正相关。国内学者张谊浩等（2007）实证检验得出人民币升值预期是引起国际短期资本流入我国的三个重要原因之一。苏多永等（2010）基于四重套利模型，利用中美之间2002-2009

6、年的月度数据，得出“套汇”和“套价”是短期国际资本持续流入的主要动机。认同汇率是游资大量流入我国的动因的学者还有王琦（2006）、陈学彬（2006）和黄济生（2⑻8）等等国内外学者的相关研究丰富和发展了国际资本流动理论，为之后的研究者提供了有益的参考和启示。然而，一方面国外学者的研究主要集中在上个世纪90年代，距离现在将近20年之久，世界经济形势和国际资本流动的特点已发生较大变化；另一方面，国内对于短期国际资本流入机制的专门研究还相对较少，并且其计量模型基本都是基于柯布-道格拉斯函数，而该函数具有应用条件的限制，会削弱结论的有效性。因此，另寻他法从理论

7、上对其流动动因进行深入研究是非常必要和紧迫的。三、变量选取与模型设定(一)变量选取国际资本流动的动因可以分为两大类：推动因素和拉动因素。其中，推动因素论强调国际资本市场的利率水平，以及国外的主要经济体的经济形势等外部因素对国际资本流动的影响；拉动因素论突出一国宏观经济繁荣稳定、市场利率高企、财政健康等内部因素对境外资本的吸引作用。故而，推动-拉动因素论也被称为国际-国内因素论。基于该理论并结合当前中国国内外经济形势的特点，本文选取的因素变量如下：1.拉动因素经济增长率：一国经济的快速增长往往表明该经济体富含大量投资机会，并能产生较高收益。因此，经济增长

8、和资本流动存在着固有的联系。由于GDP数据是以季度为频度的，无月度数据，本文采用汇丰中国制造业