我国股市财富效应非对称性的实证研究

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1、我国股市财富效应非对称性的实证研究摘要：非对称性是股市财富效应作用于经济的重要特征，股市在上升、平整和下降行情中表现出不同程度的正面效应和负面效应。通过协整检验和脉冲响应分析，本文发现总体來说,股市存在微弱的财富效应，这种效应逐渐减弱，最后消失；盘整时期，股市投资与消费有较强的替代性，股市存在负的财富效应;牛市阶段，股市表现为微弱的正财富效应；熊市时期,消费者信心低落，股市表现为负的财富效应。在当前熊市行情下，稳定股市，对于平复消费者信心，提高消费者的购买意愿有重要的现实意义。关键词：股市；财富效应；非对称性中图分类号：F830.91文献标志码：A一、引论莫迪格利亚尼最早在其生命周期消

2、费模型中提出财富效应理论，认为消费者是有理性的,个人将在更长的时I'可内计•划他们的消费和储蓄行为，以期在整个生命周期内实现消费资源的最佳配置。除了现期收入，决定消费额的重要因素还包括消费者的资产财富。关于财富效应是否存在，西方学者做过很多研究。目前主要有两种代表性观点：LaurenceBoone和PeteRichardson(1998)［1］研究了七国集团1974-1998年的季度指标，认为美国股票市场对消费有显著影响;而Case、Quigley和Shiller(2005)［2］利用十四个国家的统计数据进行了实证分析，认为证券市场财富效应很弱。国内学者对中国股票市场和房地产市场是否存

3、在财富效应同样作了相关研究。如李振明(2001)⑶对我国股市1999年的股价行情进行数据分析，认为中国股市的财富效应低于0.044;郭峰、冉茂盛(2005)(4］通过对1995-2003年股票价格指数与消费支出的季度数据进行分析，发现无论从长期还是短期来看，中国股票价格指数与消费支出均呈较弱的正相关性。段进、曾令华和朱静平(2005)［5］运用协整方法对我国1997年至2004年的季度数据进行了实证研究，指出我国股市财富效应对消费存在微弱影响。非对称性是股市财富效应作用于经济的重要特征，现有的大多数研究都集中在股票市场财富增加对消费支出的影响效应上，很少有人关注股票市场下降所导致的消费

4、收缩的负面效应。近五年，我国股市发生了很大的变化。2007年我国股市涨幅超过了100%,但是2008年股市跌幅超过了60%o在这一急剧变化的过程中，消费者信心以及实际消费支出是否受到冲击，是否产生非对称的影响，影响程度又如何？本文从这几个问题出发，将股市从2003年以来的行情划分为盘整、牛市和熊市三个阶段，对比分析不同阶段财富效应的方向和程度。二、现状分析1-近五年我国股市的主要变化我国股票交易市场建立至今，股市的牛熊行情交替似乎是一种常态。从图I中可以清楚的看出，自2003年以来，在我国股票市场股权分置改革酝酿、试点和铺开的过程屮，我国股市经历了很长时间的调整期，沪综指从2003年1

5、月1320点到2006年3月的1298点，最大波动基本没有超过20%。长时期的盘整之后进入牛市，2006年4月开始蓄势上升，一路上涨，到2007年10月一度达到历史最高点6124点，涨幅达到了124.5%。但是从2007年11月开始，股市开始直转急下，一路狂跌，到2008年12月26日跌到了1820点。2008年一年的跌幅高达64.8%17]0而随着次贷危机的逐步深入，5-10月份全球主要股票市场均出现了持续性大幅下跌，6个月之内的跌幅普遍在30%-40%之间。而一般來说，主要股指回落20%即意味着股市已经进入了熊市。[8]2.股市行情的划分标准诊断股票市场的牛、熊市周期，实际上是诊断

6、股市价格序列的扩张、收缩周期。目前股票市场牛、熊市行情的界定，还缺乏严格的统计标准。何兴强、周开国（2006）[9]诊断了我国股市的牛、熊市周期，其研究表明上证综合和深证成分价格之间具有显著的牛、熊市周期协同性。由于我国的股市还很不完善，不是完全有效的市场，西方经济学者基于有效市场和完善的资本市场制度环境下的周期界定方法不一定适合于我国。本文基于宏观视角的分析,对股市周期有直观的判断，也可以说明问题。因而从图1中，我们可以看出自2003年1月到2008年12月，我国股市经历了三个明显的阶段：第一阶段可以视为盘整期，从2003年1月到2006年3月；第二阶段为牛市行情，从2006年3月到

7、2007年10月；第三阶段即熊市行情，从2007年10月到2008年12月。3.消费者信心和消费支出的表现股民对市场的信心，通过情绪传染效应，会影响到股民和其他非股民对未來消费的信心。消费者信心是指消费者根据国家或地区的经济发展形势，对就业、收入、物价、利率等问题的综合判断后得出的一种看法和预期。在许多国家，消费者信心的测度被认为是消费总量的必要补充。消费者信心指数（ICS）是反映消费者信心强弱的指标，是综合反映并量化消费者对当前经济形势的评价