基于虚拟变量模型的股市财富效应研究——金融危机前后我国股市财富效应比对（二）

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1、基于虚拟变量模型的股市财富效应研宄一一金融危机前后我国股市财富效应比对2.平稳性与协整关系检验首先用ADF法分别对三个变量的平稳性和单整性进行检验，正如看图可得出的结论一样，三个变量都是非平稳的，而且都符合一阶单整，具体检验结果如下所示：图2说明LY是1(1)的，即一阶单整图3说明LS是I(1)的，即一阶单整图4说明LI是I(1)的，即一阶单整接下来检验三者之间是否存在协整关系，用这三个变量进行OLS回归，经E-views回归可得到下面的结果，也就是可以得出一个经济模型：LY=+*LS+*LI+*()*D1可分段表示成：XX年10月之前:LY=+*LS+*LIXX年10月之后:LY=+林

2、LI图5虚拟变量模型的检验结果由此可见，这个模型的显著性还是比较明显的。针对这样一个加入虚拟变量的模型，还需要通过检验其残差是否平稳来确定三个时间序列是否是协整的。如果它们之间不存在协整关系，那么所作出来的回归模型就是一个伪回归。现在同样用ADF法，检验可得其残差就是平稳的。具体情况如下图所示：图6说明模型的残差项是平稳的，进而说明变量存在着协整关系由此可见这三个时间序列之间是协整的，即它们存在着长期稳定的关系。对它们所做的oLS回归反映正是它们之间的长期均衡关系。3.小结：经过上述实证分析与检验，最后可知居民消费、居民储蓄存款以及上证综合指数之间存在着长前均衡关系，而从XX年至今，这三

3、个变量之间又存在着这样的一个经济关系：XX年1月到XX年10月：LY二+*LS+*LI①XX年11月到XX年4月：LY=+*LS-*LI②解释变量前面的系数分别表示储蓄和股票价格指数对消费的影响，对于XX年1月到XX年10月的中国重庆城镇居民来讲，储蓄对消费的影响是正向的，每增加（或减少）100亿元人民币，消费将增加（或减少）亿元；上证综合指数的变化对消费的影响也是正的，每上升（或下降）100点，居民消费将增加（或减少）亿元。对于XX年10月到XX年4月来说，中国重庆城镇居民的储蓄每增加（或减少）100亿元人民币，消费将增加（或减少）亿元；但是上证综合指数的变化对消费的影响却是负的，综合

4、指数每上升（或下降）100点，居民消费却将相反地减少（或增加）亿元。五.实证解析（一）对实证模型的解释1.针对①式子来说，居民储蓄与消费称正相关，这与一般经济学的原理一致，即认为收入与储蓄是影响居民消费的最主要因素。同时，在这一期间，股票市场对居民消费的影响也是正向的，即出现了正的股市财富消费，但从比较小的系数来看，这种财富效应还是比较微弱的。在XX年底全球金融危机爆发之前，中国股市处于熊市阶段，证券市场变化对居民消费生活水平的影响仍是有限的。1.针对②式子来说，居民储蓄与消费之间的关系并没有发生太大的变化，这进一步说明了收入、储蓄对消费的主导因素并没有发生改变。但是上证综合指数与居民消

5、费的关系却发生了变化，由原来正的系数变为了负的系数，也是就说出现了负的财富效应，股票市场出现了“财富效应的发转”。股市的下跌并没有对我国居民消费产生太多影响。只是此时的常数项比原来的大，影响居民消费的因素应该是增加的。这显然是由于金融危机的产生，对该地区甚至全国人民对未来的信心产生了影响。2.对于整个模型来说，与此前学者们做出来的研宄结果相同，经过证券市场多年的改革和完善，中国股市的财富效应趋于越来越显著。但是由于金融危机给中国证券市场带来了沉重打击，人们对股票市场的“信赖度”骤然发生转变。说的通俗一点就是以前可能会因为股价的下跌而减少消费，但在金融危机的大前提下，人们认为因为股价下跌而

6、减少消费是不值得的。于是股价与居民消费出现了负相关关系。（二）对中国股票市场财富效应的几点解释：1.首先应该肯定股票市场在我国国民经济中的地位得近年来股票市场发展的广度与深度都在不断提高，这是有目共睹的。据统计，XX年股票市值占GDP的比例达到历史低点，降至％。该指标从XX年％下降至XX年的%总共花费了整整4年时间，而从XX年的%恢复增长到XX年的%仅花费了1年多的时间。XX年以来股票市值占GDP的比例的加速恢复增长显示我国股票市场在国民经济发展中的影响力扩大。由于我国居民以股票形式存在的资产（或财富）加速增长，当以股票资产存在的财富积累到一定阶段，其对刺激居民增加旅游、房产等领域的消费

7、也必然产生积极影响。2.上市公司质量不断提高是我国股市财富效应不断增强的一大重要支撑。前文分析的股票市场财富效应的三种传导机制可简单概括为：资本利得一居民可支配收入股价一居民预期收入一居民消费倾向持久收入消费企业融资一企业经营状况改善一职工收入而在中国的传导过程也可以看成这三者的有机结合。因为中国证券市场的绝对数还比较小，投机现象仍然比较严重，通过股价上升的价差来获得资本利得，从而提高居民可支配收入的状况应该还是比较常见的。同时由于