西方股利政策研究评述

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1、西方股利政策研究评述摘要：介绍了西方较有代表性股利政策及模型，并作简要的评述；指出鉴于中国独特的资本市场环境，中国证券市场处于不成熟阶段，独特的股权分置现象，赋予股利政策丰富的内涵，如何借鉴国外的研究成果，结合中国现实的股权结构来研究中国的股利分配问题成为我们的重点。关键词：西方股利政策；股权结构；政策研究一、研究综述股利政策是公司为实现一定的目标，在平衡企业内外部相关利益的基础上，对于净利润如何进行分配而采取的基本态度和方针政策。black（1976）将股利政策问题视为“股利之谜”，bresle

2、y和myers（1991）将公司股利政策列为公司财务的十大难题之一。1956年johnlintner提出了股利分配的理论模型，揭开了股利研究序幕，其理论归纳为“四点事实”。（1）公司具有长期的目标股利支付率，成熟型公司的股利支付率高于成长型的。（2）特定时期内，管理层更关心股利变化而非其本身的绝对水平。（3）股利的变化与公司长期可持续增长的盈利水平相关，公司经理倾向于烫平股利，暂时的盈利变化不太影响股利水平。（4）公司经理不愿意做出有可能推翻现有股利政策的举措，特别是股利增加。bake，kent，

3、farrell，edelman（1955）和bake和kent，pos，1938），（m股利无关论。miller和modigliani1961年在《股利政策、增长和股票股价》一文提出该理论。在完全资本市场、理性行为、充分肯定等严格假设条件下，股利政策不会对企业的价值或股票价格产生任何影响。mm理论成功地运用数学模型，揭示了股利政策与股票价值之间的关系，开创了股利政策研究的新篇章，是现代股利政策研究的主要背景和线索。但其前提条件和结论脱离现实，股利政策无所谓优次，与企业价值无关，仅是一种融资策略。那

4、么现实中，企业为什么支付股利？股东为什么重视股利政策？（3）狭义税差理论。elton和cruber（1970）放宽“mm理论”中税收和交易费用假设，提出了税收差异理论,farrar和seliller和modigliani提出了追随者效应。black和scholes（1974）两位学者将投资者归纳为三种类型的追随者群体，即股利偏好型、股利厌恶型、股利中性型。追随者效应的实证研究文献非常丰富。通常使用的实证研究方法主要有：（5）除息日股价行为测试法（ex-dividenddtcst）。elton和gr

5、uber（1970）认为股东在企业除权除息前面临两种选择，或者在除权除息日售出股票，而丧失获得股利的权利；或者持有至除权除息日后以获取股利，但股票价格也因除权除息而调低。如果不存在套利行为，则不管作何种选择，所得到的收益应该相等。（6）capm法。该法运用capm模型来研究股利收益率与股票收益率的关系。在标准capm模型基础上增加——股利变量，以反映股利变化对股票收益率的影响；然后进行横截面回归，通过分析股利变量的系数来判断股利与税收的关系。增加股利变量后，修正的capmm模型变为：还有学者从税法

6、修改角度进行研究，但税法修改是否导致股利政策的改变并未得出一致的结论。2.现代股利政策理论现代的股利政策理论围绕股利政策如何影响公司价值展开，主要包括信号传递理论、代理成本理论、行为理论——股利迎合理论等。（1）信号理论。股利具有信息内涵的思想萌芽于lintner，由mm最早提出。fama，fisher，jensenandroll，1969年在《国际经济评论》合作发表的《股票价格对新信息的调整》一文掀起研究浪潮。该理论认为，管理当局与企业外部投资者之间信息不对称，管理当局占有更多的有关企业未来现金

7、流量、投资机会和盈利前景等方面的私有信息。股利是管理当局向外界传递其掌握的内部信息的一种手段，如果他们预计到公司的发展前景良好，未来业绩增长时，就通过增加股利方式将这一信息及时告诉给股东和潜在的投资者；反之则反，股利政策能够传递公司未来盈利能力的信息，对股票价格有一定的影响：当提高股利支付水平时，股价上升；反之则反。bhattacharya（1979）创建了第一个股利信号模型，标志着股利政策研究进入了一个新阶段。其他学者也建立了一系列股利信息信号模型，如米勒—罗克模型（mi11erandrock，

8、1985），约翰—威廉斯模型（johnands，1955）等等。股利信号理论的实证研究从四个方面展开：a.股利政策是否确实包含了信息内容；b.股利宣告传递的信息是否真实有效；c.股利到底向市场传递了什么样的信息；d.公司管理当局是否有意识利用股利向市场传递信息。现金股利政策作为一种信息传递机制，其功能的实现以股利分派信息的真实性为前提。股利的信号传递理论存在着以下几点明显的问题：a.信号传递理论很难对不同行业、不同国家的股利政策差别进行解释与预测；b.在市场的有效性增强、信息手段大