并购理论、评价及其应用

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1、并购理论、评价及其应用[摘要]本文首先对并购实质、并购作用、并购发生的十种理论进行综述,接着对国内外并购研究现状进行评价,涉及并购绩效、并购方式、并购成功标准、并购可能性、目标企业价值,提出天时、地利、人和的并购成功标准和合作博弈在并购中的重要性。[关键词]并购;目标企业;动机;效应一、并购理论1.企业性质与并购。企业是国民经济的细胞,其发展方式有内涵式发展和外延式发展。并购(MA,是兼并与收购的合称)是资本运作的高级形式,是企业的外部发展战略,是企业的一种外部投资,是资本在某一产业中实施或进或退的重要途径,也是对产

2、业进行结构调整、资源整合的重要手段。关于企业性质有各种假设:①新古典主义企业理论认为企业是一个“原子”式的“经济人”,企业掌握充分信息,使边际收益等于边际成本,实现利润最大化,利用市场机制无代价,但与现实不符;②西蒙(1955)的“有限理性”及满意原则,企业追求满意的利润;③鲍莫尔(1959)的“最大销售收入”模型认为,现代企业股东的所有权和企业经理掌握的经营权相分离,经理往往出于自身利益而追求企业规模;④马里斯(1963)的“最大增长率”模型,企业追求比其过去和比其他企业发展得更快;⑤威廉姆森(1963)的“经理效

3、用最大化”理论,认为职业经理人追求自身利益的最大效应;⑥科斯等的节约交易费用理论,认为市场和企业是配置资源的两种方式,采用哪种方式取决于谁的交易成本更低;⑦近年来形成的与单边的股东至上主义不同的股东、经理、员工、政府、银行等利益相关者共同治理理论等。企业的经营目的不同,可能产生不同的并购动机,其对应的动机理论也不同。企业并购的实质是夺取目标企业的控制权,为取得投资收益的参股不是并购。股权转让后受让方不是企业的第一大股东,但若具有重大事项决策权,也是并购。但一般情况下,股份(股权)最多的股东掌握企业的控制权,绝大多数并

4、购是为夺取第一大股东的地位。控股有绝对控股(>50%)和相对控股(<50%),而并购以获得相对控股者居多,因为相对于绝对控股,它可减少并购方的并购资金支出而又能达到并购目的,缺点是对企业的控制力弱。企业是非标准化产品,其并购过程是一种复杂的交易过程,通常包括六大环节:制定目标、市场搜寻、调查评价、结构设计、谈判签约、交割接管,它们可简单分为并购前准备、谈判签约和并购整合3个步骤。企业并购的基本分类是分为横向并购、纵向并购和混合并购3类,分别对应企业的3种外部发展战略:横向一体化、纵向一体化和多元化战略(相

5、关多元化和不相关多元化)。从产业组织理论的角度看,主要有6种不同的理论来解释:横向并购,用协同效应或提高市场势力来解释;纵向并购,用降低交易费用或稳定经营环境来解释;混合并购,用资产利用或降低风险来解释。与内部发展相比,并购具有成本收益优势,可避免行业产能进一步过剩的局面;负面影响有:可能形成垄断、降低社会福利,故各国一般都制定《反垄断法》予以规范。并购理论产生于并购实践,反过来又推动并购实践的发展。并购的研究文献较多,各持一家之言,尚未形成一个公认的系统分析框架。它们围绕着3个基本问题来进行:(1)并购是否创造价值

6、?(2)并购为谁创造价值?(3)并购如何创造价值。我国《“十一五”规划纲要》指出,“要把增强自主创新能力作为中心环节,调整优化产品结构、企业组织结构和产业布局,提升整体技术水平和综合竞争力,促进工业由大变强”。并购是促进工业由大变强的重要手段。美国并购实践证明:美国经济增长与并购呈现出极强的正相关关系。施蒂格勒说:“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的,几乎没有一家大公司是主要靠内部扩张成长起来的”。并购是一条效率高、成本低、见效快的产业结构调整的有效途径,可以解决资源配置不合理,使优质资产

7、向优势产业和高新技术企业集中,促进产业结构高效化、高度化和合理化。2.传统并购理论(1)效率理论。企业并购理论和并购实践一样充满着鲜明的时代脉搏。传统的效率理论认为,并购可提高企业的整体效率,即协同效应“2+2>5”,包括规模经济效应和范围经济效应,又可分为经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应和多元化协同效应,如夺取核心资源、输出自己的管理能力、提高财务信誉而减少资金成本、减少上缴税收、多元化发展以避免单一产业经营风险。横向、纵向、混合并购都能产生协同效应。鲍莫尔(1982)提出可竞争市场和沉淀成本理论,进

8、一步支持效率理论。1984年美国司法部的《合并指南》修正《克莱顿法》的传统观点,旗帜鲜明地支持效率理论。(2)交易费用理论。科斯(1937)提出企业的存在原因是可以替代市场节约交易成本,企业的最佳规模存在于企业内部的边际组织成本与企业外部的边际交易成本相等时,并购是当企业意识到通过并购可以将企业间的外部交易转变为企业内部行为从而节约交易费用时自