专题1 财务管理的基本理论

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1、专题1财务管理的基本理论一、投资组合理论二、资本结构理论三、资本资产定价模型四、效率市场理论五、期权定价模型第一节投资组合理论PortfolioTheory马可维茨（HarryM.Markowitz），1952一、问题的提出1952年,美国经济学家哈里·马可维茨在《财务杂志》上发表了题为《资产组合的选择》的论文（1959年出版了《组合选择》的专著），以求探讨和解决如何配置金融资产以分散风险，以及如何权衡风险和报酬形成最佳的投资组合，从而奠定了投资财务理论发展的基石。二、基本方法1.最优组合——效率前缘给定风险下预期收益最大给定预期收益下

2、风险最小2.均值—方差分析组合收益与风险的表示资产相关性：相关系数组合资产的收益率是投资组合中单个资产预期收益率的加权平均，权数为各自在投资组合总体中所占的资金份额，即：式中，ERP——投资组合的期望收益率；ERi——组合中第i项资产的期望收益率；Xi——投资在第i项资产上的资金份额。而投资组合总体的风险，通常用其预期报酬的方差来表示，即：式中，——投资组合预期报酬的方差；——资产i与资产j预期报酬之间的协方差；——投资份额。第二节资本结构理论MM理论Modigliani&Miller，1958现代资本结构理论开端于MM理论，即美国著名

3、学者Modigliani和Miller在1958年创建的资本结构理论。MM理论是一个完整理论体系的统称，其具体又可细分为：无企业税的MM理论、有企业税的MM理论和考虑了个人所得税的米勒模型。一、MM理论的理论假设在最初开始理论研究的时候，MM提出了以下基本假设条件，其中一些条件后来又有所放松：1.企业的经营风险可以用其息税前利润(EBIT)的标准差来衡量，有相同经营风险的企业处于同一风险等级中。2.所有现在的和将来的投资者都能够对每一个企业未来的经营收益和收益风险作出正确的、相同的估计。3.投资者在完善的资本市场上交易股票和债券，没有交

4、易成本，投资者和企业一样可以在同等条件下借款。4.企业和个人的债务均为无风险债务，所以债务利率为无风险利率，且不会因为债务的增加而改变。5.企业每年所产生的盈余或预期现金流量固定不变，且会一直持续到永远，也即企业的预期增长率为零，具有永续年金的性质。二、无企业税的MM理论根据有关假设，MM首先提出并以代数形式证明了以下三个基本命题：命题Ⅰ：不论有无负债，任何企业的价值均等于其预期息税前利润除以适用于其风险等级的报酬率。用公式表示即为：式中：VU——无负债企业的价值；VL——有负债企业的价值；KW——有负债企业的加权平均资本成本；KSU—

5、—无负债企业的权益资本成本（亦即股东要求的报酬率）。这一命题的基本含义有三：（1）企业的价值不受其负债比率（资本结构）的影响；（2）有负债企业的加权平均资本成本等于同一风险等级的无负债企业的权益资本成本，即Kw＝KSU；（3）KSU和Kw的高低视企业的经营风险而定。MM两人是用套利原理来证明这一基本命题的。根据他们的假设，如果两个企业仅在融资方式和市场价值两个方面不同，那么，投资者就会出售高估企业的股票，买进低估企业的股票，并且这一过程会一直持续到两个企业的市场价值完全相同为止。下面，我们举一例子予以说明：假设有两家公司L和U，除了资本

6、结构不同外，其他重要方面都相同。L公司有负债500万元，年利率8%；U公司仅为普通股权益；两家公司的经营风险等级相同，预期息税前利润为80万元。假设在套利过程发生之前，两家公司的权益资本成本相等，均为10%，则L公司：计算结果表明，VL＞VU，似乎是L公司因负债而提高了市场总价值。但MM认为，在完美市场环境中，这种不均衡状态绝不会持续太久，因为投资者会套利，仿制出与L公司负债率相同的负债率，而获得的收益却比投资于L公司时高。假定一投资者持有10%的L公司的股票，其市价为40万元（SL×10%＝400×10%）。由于两家公司除负债状况不同

7、外，其他均相同，因此，他会采取下列方式套利：（1）售出所持有L公司的股票，换得现金40万元；（2）以8%的年利率向银行借款50万元（L公司负债总额500万元的10%）；（3）买进U公司10%的股票，支出80万元（SU×10%＝800×10%），同时，将剩余的10万元投资于无风险债券，年报酬率为8%。此时，投资者的投资收益变化如下表所示。表投资者的套利行为与收益投资行为投资收益套利前，持有10%的L公司股票40万元×10%＝4万元总计：4万元套利后，持有10%的U公司股票减：50万元债务利息支出加：10万元债券利息收入80万元×10%＝8

8、万元减：50万元×8%＝4万元加：10万元×8%＝0.8万元总计：4.8万可见，套利增加了投资者的投资收益，但风险却没变，因为投资者只不过是以个人“自制”的杠杆替代了原有L公司的企业杠杆。据此，MM认为，套