家用电器行业：厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化.docx

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1、行业研究简报一、核心观点：厨电三季报出现分化，渠道差异导致增速分化近日，老板电器、浙江美大以及华帝股份纷纷发布2018年三季报。单季来看，老板电器三季度营收18.97亿元，同比提升5.98%，环比提升2.23%；华帝股份营收14.72亿元，同比增加6.98%，环比降低5.80%；浙江美大营收3.71亿元，同比增长31.45%，环比降低17.85%。2018年以来，厨电行业受上游房地产景气度影响持续走低，各公司营收均有不同程度下滑，从三季报情况来看，不同渠道间增速差异继续分化。渠道以一二线为主的老板电器增速仍

2、低于渠道以三四线为主的华帝股份、浙江美大，但从环比增速来看，老板电器增速环比提升，浙江美大与华帝股份增速环比下降。从房地产反应链条来看，地产价格传导经由一二线向三四线传递，而地产销售增速也与之相同。我们认为，厨电行业以方太、老板为顶层的行业格局仍为改变，但集成灶的替代效应逐步显现，随着下一轮房地产周期兴起，一二线城市布局的公司或将率先收益。我们建议继续长期关注家电龙头格力电器（000651.SZ）、奥佳华（002614.SZ）以及苏泊尔（002032.SZ）。1）格力电器：随着城镇化进程的推进，空调在三四级

3、市场的扩张仍有空间；消费升级也为空调的多场所应用提供了增量；北方的“煤改电”项目也给空气源热泵提供了新的市场；同时老产品更新换代需求也在逐年提升。因此，尽管行业或许不再有2017年的辉煌，但庞大的市场规模仍给格力这样的龙头企业提供了发展空间。故我们在2018年1季度行业销量增幅9.5%的历史基础上，假设公司2018年销量增长10%、收入增长12%，预测公司2018年净利润为244亿元，每股收益为4.06元，动态估值为11倍，考虑到市场对公司开拓新产业及首次不分红的过激反应，我们将公司的短期投资评级调整为观望

4、，但不改其作为行业龙头的长期价值。2）奥佳华：上半年公司营收22.09亿元，同比增长31.61%，归母净利润1.44亿元，同比增长56.08%。分产品来看，保健按摩品营收15.96亿元，同比增长37.48%，其中按摩椅营收9.09亿元，同比增长79.01%，按摩小电器营收6.87亿元，同比增长5.21%；家用医疗业务营收1.09亿元，同比减少1.53%；健康环境业务营收2.60亿元，同比减少3.22%；其他品类营收1.86亿元，同比增加78.27%。上半年由于原材料价格影响导致公司毛利率同比降低1.80pc

5、t至37.04%，而期间费用率由于上半年汇率较大变化同比减少2.79pct至31.02%。公司净利率达到6.71%同比提升1.05pct。上半年公司研发投入0.98亿元，同比增长41.40%。持续的研发投入为公司产品品类扩充提供保障。上半年公司分别与网易严选（8999元）、米家有品（3899元）合作扩充了公司中低端产品渠道，同时公司万元新品星际椅开卖30分钟销售数量突破100台。上半年奥佳华中国拥有554家线下门店，其中直营门店104家，单店店效21万元/月，店效同比增长66%；经销门店450家，门店数同比

6、增长50%；在线上公司通过“打品牌、提份额”在天猫、京东两大线上销售平台继续保持100%以上增长；而在国际市场，公司通过自主品牌发力韩国、美国、印尼等市场，上半年请务必阅读报告末页的重要声明5公司韩国市场按摩椅销售额同比增长293%。我们预计公司2018-2020年EPS为0.86、1.11、1.40元，维持推荐评级。1）小天鹅A：上半年公司营收88.49亿元，同比增加25.27%；扣非归母净利润请务必阅读报告末页的重要声明5行业研究简报7.07亿元，同比增加23.44%。分品类来看，炊具营收28.30亿元

7、，同比增长21.91%；电器营收59.71亿元，同比增长26.95%。上半年公司毛利率30.23%继续保持稳定，而期间费用率由于广告费用增长2.21亿元（+31.53%）较去年同期增加0.76pct至19.29%，这使得公司净利率同比减少0.29pct至8.35%。上半年公司多元化高端化策略持续发力，线下公司九大主要品类市场份额同比提升1.7pct，线上同比增长3.4pct，保持稳健增长。炊具方面，公司推出缤彩煎锅、Kids系列和Young系列BB杯、集茶玻璃杯等新品，推动公司杯壶分项高速增长；电器方面，Q

8、玲珑球釜饭煲等新品类带动电饭煲等“老”产品稳健增长，而公司新切入的厨电、清洁产业市场份额亦持续提升。在高端方面，WMF等业务盈利情况好转。我们预计随着公司多元化，高端化持续推进，公司或将保持稳健增长。公司外销业务以母公司采购为主，上半年公司外销业务营收19.7亿，增长7.40%。但若从年初公司2018年日常关联交易预计情况来看，公司若能完成年初预计出售金额，外销业务全年或将增长31.54%。预计公司2018-20