资产价格在货币传导机制中的作用

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1、[资产价格在货币传导机制中的作用 【摘要】文章在总结已有的资产价格和货币政策之间互动关系理论基础上,从内生货币供给理论出发,考察货币经济体系下资产价格与货币政策的相互作用,研究结果表明货币政策对资产价格变化的最优反应取决于资产价格在货币传导机制中的作用以及冲击的来源。 【关键词】内生货币供给货币政策资产价格 在宏观经济中,资本市场的作用已不可或缺,随着资本市场的发展,大多数国家都在制定货币政策中关注资产价格的波动。一般来说,资产价格在货币政策上可扮演两种角色。第一,资产价格是货币政策传导到实体经济关系中的重要渠道。就此而言,

2、资产价格变动是透过替代效果,所得效果以及财富效果,导致总需求或物价水准的变动。如果这种结构性因果关系相当稳定而且能可靠地进行估计,那么资产价格可作为货币政策的指标,也可以作为货币政策的目标函数。第二,资产价格可提供未来经济形势的信息,因此也可作为总体经济形势的预测因子或优先指标因素。由于经过理性评价的资产价格应是反映某些经济基本面要素所形成的市场预期,如果没有系统偏差,则资产价格可作为预测未来经济形势的良好工具。 一、货币政策传导与资产价格资本资产定价在货币政策中之所以扮演两种角色主要是与货币政策的传递机制有关。这里传递机制

3、最主要的问题是探讨货币政策影响资产价格的过程。就资产价格为反映市场对未来的预期而言,既然货币价值与货币政策有关,资产价格及其报酬率也应该与未来货币政策的预期有密切的关系。一般来说,货币政策可通过两种渠道来影响资本资产价格。其一,长期资产(债券及股票)价格是反映市场参与者对于未来一系列短期利率(可视为单期均衡报酬率的指标)的预期,而短期利率是构成资产定价的折现因子。中央银行为准备货币的唯一供给者,有绝对的能力来引导短期利率水准,并透过影响市场参与者对于未来货币市场利率的预期来影响资产价格。其二,既然名义长期报酬率应该包含通货膨

4、胀溢价,市场参与者对于未来通货膨胀的长期看法也会影响当时长期资产的价格,因此货币政策也可依靠由影响市场参与者对长期间通货膨胀的预期,对资产价格产生影响。不过,既然长期预期报酬率与短期均衡报酬率间具有密切关系,因此上述两种影响渠道实为一体的两面,即长期通货膨胀率与短期利率间的预期可透过市场参与者所认知的货币当局反应函数而相互影响,例如,通货膨胀预期值的改变,应会导致短期利率预期值发生同向变化;反之亦然。一般来说,资产价格的短期波动性,部分将视市场参与者修正对未来货币政策预期的频率及幅度而定。资本资产定价在货币政策中所扮演的角色

5、可能必须根据所处的情况而定。在正常情形下,货币政策决策者或可使用资产价格作为货币政策的参与者指标。然而在危机期间,针对资产价格膨胀及萎缩问题,也许有必要采取特殊行动加以反应。一般而言,在资产价格发生暴跌(即泡沫破灭)时,一般相信货币当局应采取宽松的货币政策,以减缓泡沫破灭的不利冲击。同时,针对资产价格膨胀问题,货币当局是否以及如何实现预防或挤出泡沫,则尚未形成共识。 二、资产价格的影响机制Bernanke和Gertler认为资产价格周期中高涨的那部分在多数情况下伴随着经济的萎缩,虽然难以估计资产价格变化的影响,但从经济发展的

6、过程看资产价格大的变动确实产生了非常大的影响。资产价格的传导机制主要包括三种渠道:家庭财富效应、Tobin'sq效应和企业资产负债表渠道。(一)财富效应渠道财富效应逐渐被看作是传导资本市场变化的一种主要工具,用以反映资产价格变动对家庭财富以及总消费的影响。随着拥有股票数目的逐渐增多,通过影响家庭财富这一渠道的作用变得更加重要。按照流动性效应的观点,居民的财富是通过影响消费者意愿而不是贷款人的意愿而起作用的。如果消费者拥有很多耐用品和住房,一旦财务上出现问题,消费者就要被迫出卖他们的耐用品或住房来增加货币,耐用品和住房都是非常

7、缺乏流动性的资产,在被迫出卖这些资产时,这些资产将贬值。相应的,如果消费者持有的金融资产相对较多,在需要时,这些金融资产很容易按市场价值出售,以增加居民的现金量。总之,如果消费者对自己陷入财务危机的可能预期较高,他将减少持有缺乏流动性的耐用品和住房等资产,多持有更具有流动性的资产(如股票等)。消费者的资产负债表状况,对消费者评价自己是否可能陷入财务困境具有重要的影响。特别的,当相对其负债,消费者拥有大量的金融资产时,会估计自己发生财务危机的可能性比较小,于是就将更愿意购买耐用品和房屋。另外当股票价格上升,金融资产的价值也将上

8、升,消费者耐用品开支将上升。(二)Tobin'sq渠道股票价格上升(下降)将提高(减少)Tobin'sq值(资本价值相对于重置成本的比值),从而刺激(或抑制)企业的投资需求。根据q理论,如果q高,即公司市价相对于重置成本较高,公司可以发行股票并得到相对于他们所买的工厂、设备所费成本更高的价