反收购策略实施中的中小股东利益保护问题研究

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1、反收购策略实施中的中小股东利益保护问题研宄【摘要】兼并与收购已成为资本市场十分常见的资本运作，管理层在面临恶意收购的处境时，往往希望通过反收购策略来维护自身利益。本文对反收购过程中的策略运用进行了深入研究，结合万科的案例，剖析了反收购过程中的“资本大战”对中小股东利益的影响，为中小股东利益保障制度在异常环境下的运行提供了政策建议。【关键词】反收购；中小股东利益；万科一、引言目前，我国经济面临着较大的下行压力，传统企业受困于产能过剩等发展问题，因而大力推进供给侧改革是促进产业健康发展的需要。与此同时，新兴产业在我国迅速爆发，

2、成为经济增长新的亮点。在改革与发展交织的经济环境下，通过战略合并提升企业核心竞争力成为企业的重要选择，收购与被收购将成为资本市场的常态。收购与被收购可以带动资本市场的活跃发展，优化资源配置；同时，也可以促进收购与反收购战略实施的规范化，优化公司治理结构，有利于资本市场的健康发展。本文所选案例研究企业为万科企业股份有限公司（以下简称万科）。万科是目前中国最大的专业住宅开发企业。2015年万科与宝能系股权之争备受关注，宝能系意图通过增持股份获取对万科的控制权。在收购方与被收购方的博弈中，大股东的利益固然得到重视与保护，但中小股

3、东的利益往往被忽视，所以对于中小股东利益保护的研宄迫在眉睫。二、万科成长与资本运作万科1988年进入房地产行业，1991年成为深圳证券交易所第二家上市公司、房地产行业中首家上市的公司，此后万科不断发展，2015年公司主营业务收入达到近2000亿元。万科上市前，王石拥有公司40%的股权。1989年万科上市时，王石放弃了万科的原始股份，选择成为职业经理人，这一决定使得王石本人不再拥有对万科的绝对控制权。从此，万科的股权趋于分散。1994年万科因股权分散爆发了第一次控制权争夺大战，即“君万之争”，该次事件中万科险些被君安证券入主

4、。虽然这场风波带来的危机最终化解，但万科并没有彻底解决股权分散而引发的权力分化问题也并未设置管理层的保护条款。2000年8月，作为大型央企的中国华润总公司通过协议受让股份成为万科的第一大股东。选择背靠华润之后，万科的公司治理模式就从股权逐步分散的创始人控制模式转变为股权重新集中的单一优势股东模式。华润在之后万科的发展路程中发挥了重要的作用。华润在万科的第一股东地位一直持续到2015年。直到2015年12月“万宝之争”正式打响，宣告王石重构的单一优势股东模式的策略失效了。宝能系通过连续4次举牌，在A、H股方面同时操作，总共持

5、有万科约22.45%的股份，替代华润占据了第一大股东宝座。随着安邦保险的介入，截至2015年12月22日，宝能系与安邦保险的合计持股已达30.53%，超过30%的上市公司全面要约收购红线。由于王石的“不欢迎”和公开反对，宝能以股东身份对万科多位核心管理层人员提出了罢免的提议，双方随即你来我往，上演了一出目前仍未谢幕的控制权争夺战。三、股权之争背景2015年11月27日起，宝能系前海人寿及鉅盛华增持万科。深交所数据显示，截至12月4日，鉅盛华和一致行动人前海人寿合计持股比例为20.01%。12月17日，安邦保险增持万科A股股

6、份1.5亿股，18日继续增持万科A股股份2287万股。两次增持过后，安邦占有万科A股股份升至7.01%。12月18日，万科A停牌，股价由2015年11月27日开盘的14.43元飙升至24.43，短短三周涨幅超过69%。2016年3月130,万科宣布引入深圳地铁集团投资，这成为了各方势力角逐的集火点。6月23日，宝能系发布声明称明确反对万科重组预案，华润随即重申其反对重组预案的立场。此时，宝能系及华润合计持股比例高达39.6%,足以在万科股东大会上否决本次重组。6月26日，宝能系提请提案罢免王石、郁亮等管理层。6月300,华

7、润发声，不同意罢免议案。7月4日，万科A迎来首日复牌，开盘一字跌停。同日下午，持股万科28年的老股东刘元生向证监会等7个监管部门实名举报华润、宝能。事件的发展令人目不暇接，犹如一部大片。在整个事件链条中，我们看到华润、宝能以及万科管理层的翻云覆雨和相互斗法，使得股权争夺之战的结局难以预料。然而，以刘元生为代表的个人股东及中小股东的利益诉求在股权争夺磅礴的气势下沦为插曲，这不由得令人深思：在企业收购与反收购的“战争中”，如何避免中小股东的利益成为“炮灰”？四、反收购策略分析接下来本文将对企业的反收购策略进行梳理与总结，并结合

8、万科的案例进行深入分析，对万科各项策略运用的可能性和成效进行评判。1.驱鲨剂条款驱鲨剂条款是在公司章程中设定特殊性条款，以形成收购方在收购过程中的实施障碍的策略。常见的驱鲨剂条款有：绝对多数条款、董事不得无故解除条款、累积投票制等。董事会是公司日常经营决策的最高权力机构，因而董事的任免应当体现股东利益。