中国语境下的优先股制度功能之反思.doc

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1、中国语境下的优先股制度功能之反思编者按：2013年国务院《关于开展优先股试点的指导意见》和2014年证监会的《优先股试点管理办法》开启了我国优先股发行的闸门。2014年浦发银行成为首家披露优先股发行预案的商业银行。从2014年以来的实践看，优先股发行主体主要是国有上市企业，其中也以商业银行最为集中，这多少反映出中国资木市场的独特性。作为一项重要的股权设计工具，优先股制度在中国未来发展前景值得人们关注和思考。本期金融法苑栏0特邀专家学者分别从微观和宏观、应然和实然的不同角度探讨中国语境下的优先股制度。优先股制度在屮国语境下的实践特色，其背后的形成原因有其独特逻辑。淸华大学法学院李磊博士的《中国语

2、境下的优先股制度功能之反思》，从宏观和实然角度，分析了中国优先股制度设计背后可能逻辑的形成原因，并基于政治经济学视角，详细解读了证监会在优先股制度塑造进程中的巨大影响力。优先股本身的双重属性，导致了优先股股东保护上的难度，中国民航大学刘胜军老师的《论优先股股东权的保护》，从微观和应然层面检讨了我国当前《优先股试点管理办法》在优先股股东保护方面的制度困境，并分别从合同法和公司法的双重路径给出了非常精细的解决方案。优先股的制度设计逻辑和特色在股份公司的股权制度设计中，普通股作为制度预设一直贯彻着公司法传统的制度逻辑，即股东平等、同股同权等一系列理论假设，但随着社会经济的发展，单一的普通股设计必然无

3、法满足公司实践的需要。融资市场的发达是公司制度变迁的内在动力，类别股从根木上打破了经济利益与投票权等比例的公司结构与激励基础，赋予股东平等原则以新内涵。优先股作为类别股的一种，在股利分配和剩余财产的分配请求上有比普通股更为有限的权利，在享有这些权利的同时，优先股要同时放弃一些其他的权能，其中最重要的是对公司治理表决权的限制。现实实践中，优先股是否存在表决权取决于公司与股东的具体约定，这恰恰体现了优先股制度设计的灵活性。优先股设计的灵活性还体现在分类很多上，如盈余分派优先股、剩余分派优先股、参与优先股、可转换优先股、可赎回优先股等。公司成长与股东参与的情景有众多场合，优先股在设置上能够体现利益各

4、方的不同需求。优先股在国外特别是美国更多地与创业公司联系起来，而较少被公众公司使川。因为回应投资者需求、打破标准的投融资关系是创业企业获取融资的客观需要，但由于创业企业缺乏公开市场的融资渠道，它以不确定性及高风险为特征，将创业者与投资者结合起来的机制也一定不同于成熟企业在公开市场展开的融资，它必须足够灵活地用来服务于投融资双方的权利义务设计。除此之外，对于商业银行和资木密集型企业，优先股作为一种优于债权同时发行成本小于普通股的平衡选择，往往成为许多大型公司的重要融资工具。可以说，优先股的制度设计体现了公司制度发展的精细化和公司相关主体需求的精细化，在资本市场化程度越成熟的国家，优先股制度促进公

5、司治理效率和促进融资效率的双重功能发挥得越充分。优先股制度的中国化路径法律规则构造在经济全球化的人背景下，公司作为制度工具会触碰到资木市场的每一个角落，优先股制度当然也不例外。中国资本市场近年来经历了飞速的发展，公司法与证券法联动节奏的日益紧凑也使得优先股制度有了引入的必要。2005年，《公司法》第132条设置了优先股发行的法律依据，该条规定：“国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份，另外做出规定。”《公司法》第132条的设置逻辑是在基本法层妞避免普通股和优先股的比较，而通过国务院？t畔裙傻姆（12）薪?行另外安排。这种更加行政化的制度设计手法大概也预示了优先股发行的范围及灵活性应当

6、在行政主体的可控范围之内。这种设计逻辑是符合中国当前国情的，因为公司股东普通股股权的权利意识尚处于一个不断进化整理的过程中，普通股与类别股因简单区分而可能造成实践层面的混乱其实也是一个不容忽视的问题。2013年，《国务院关于开展优先股试点的指导意见》发布，为我国公司优先股的发行做出一些原则性安排；紧接着证监会在2014年颁布《优先股试点管理办法》（以下简称《试点办法》），对优先股的发行进行了相对详尽的规定。纵览整个《试点办法》的条文规定，在发行主体和发行范围方面较为限定，作为优先股发行“亮点”的公开发行，将优先股内容进行了较为明确的设置，现实实践中合格发行主体是否会进行公开发行，值得商榷。20

7、15年9月，股转系统官网发布《全国屮小企业股份转让系统优先股业务指引（试行）》的公告，将优先股发布的细则带入了新三板，意味着新三板挂牌企业有了更多的融资选择，从各方预期来看，新三板市场引入优先股的初衷在于吸引未上市的城商行、农商行、农信社等商业银行以及资产负债率较高的资木密集型企业，这些体量较大企业的加入无疑会进一步改善新三板的市场品质。现实实践特色从2014年以后优先股发行的现实实践来看，优先股