注册制改革与上市公司股市表现研究

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1、注册制改革与上市公司股市表现研宄摘要：近年来，我国的证券市场得到了长足的发展，同时也面临着改革的压力。核准制在目前的市场经济下已经阻碍了资本市场的发展，注册制的提出就是在这样的背景下提出的。本文从美国证券市场的注册制说起，对我国核准制对于IPO、上市公司本身、市盈率等三个方面的影响进行了分析，最终得出了注册制将会在各个方面使得我国证券市场的市场化程度变高。关键词：注册制；IPO;壳资源；市盈率中图分类号：F830.9文献标识码：A文章编号：1005-913X(2016)09-0106-02一、中国核准制和美国注册制的差别一般我们认为的注册制就是不经实质审查，仅进行形式注册即可。但是美国的联邦和

2、州法案相互妥协的最终结果是注册制并不能离开实质审查。联邦和州对于证券具有双重权利。上市公司不仅需要获得美国证券与交易委员会（SecuritiesandExchangeCommission，以下简称SEC）对其招股说明书注册生效，还要经过各州证券监管机构的审核通过，才能获得在全国及各州发行证券的权利。这种联邦的信息披露和各邦的实质审查才是美国注册制的全部组成部分。实际上，注册制和核准制在新发证券上最大的区别是是否有证监会来决定IPO的价格，而并非所想象的只需进行形式注册。注册制的精神就在于监管机构不再对股票发行本身的质量做出评价，而仅仅考核其是否符合法律规定，并保证发行人真实有效的信息披露。至于

3、股票有无投资价值、某家公司价值几何等，都需要投资者自己去评判。因而，在注册制改革中，在证券监管机构放开对发行定价行政干预的同时，我们不能放弃对公司提父的资料进行实质审查和徊息披露审核。此外在证券上市之后，上市公司的持续报告也是重点。在这方面，注册制和核准制都要求上市公司必须强制公告所有可能与投资者利益有关的信息。而这也是我国目前还仍待加强建设的一块。二、中国注册制改革的必要性(―)IPO中国的证券市场已经经历了两个阶段审核制和核准制，审批制下新股发行价只能反映发行公司的盈利能力、偿债能力和该股票在二级市场的供求状况，说明IPO定价效率有限；而核准制下新股发行价不仅反映了新股定价的上述影响因素，

4、而且反映了发行公司的规模、未来的成长能力和该股票的发行方式，说明核准制下IPO定价效率提高，IPO定价趋于合理。但是这种制度仍然有它不完美的地方。虽然现阶段中国采用的核准制己经较审核制松绑了很多，但是其行政色彩一定很多，证监会对于发行价格、上市节奏、上市规模等具有很大的权力。实行核准制带来了很多不尽如人意的后果，最突出的就是，在IPO中，监管方为了监督市场引入市盈率限制，该标准以行业平均市盈率作为发行市盈率上限，一般不得超过行业市盈率的25%。这对于一些优质的上市公司来说是非常不公平的。例如万达院线在上市之后连续涨停了9个交易日。这使得证券市场未能为上市公司募集到符合其企业价值的资金。这显然没

5、有最大限度的发挥证券市场的配置资源作用，并且也不符合价格市场化。人们只要申购到新股，就可以达到获利的目的。此外，发行审核强调被审核公司的盈利能力和财务财务状况。这也使得关联各方为了获得上市资格会暗中勾结粉饰业绩，以期能够蒙蔽证监会的实质审，获得上市资格。林舒、魏明海（2000）研宄发现我国IPO公司的盈利水平在IPO前两年处于最高水平，而在IPO当年则显著下降。张宗益、黄新建（2003）研究发现在IPO前一年、IPO当年和IPO次年，IPO公司都存在正的操控性应计利润。这些证据表明，上市公司在寻求上市过程中进行盈余管理。这就可以看出核准制的存在扭曲了市场，使得投资者很难从公开的信息中判断出公司

6、的价值。（二）借壳上市在核准制的我国证券市场中，也出现了注册制证券市场中不会出现的现象一一“借壳”上市，想要上市的公司通过换股等其他手段控制上市公司，以达到自身企业上市的目的。而之所以出现这种现象，也是因为借壳上市有利可图。一方面上市之后公司可以获得方便的融资途径；另一方面公司通过借壳上市增加了企业的知名度。因此，在上市时间长、难度大的背景下，“壳”变成了一种稀缺资源。由于上市本身变成了一种资源，因此上市公司的业绩即使很差，股价仍然有可能很高。例如一些ST股票经常会传出重组的消息。而一些消息就是希望上市的公司想要借用ST股票来上市的行为。而这种重组消息的披露，一方面真假难辨；另一方面成功与否也

7、尚未可知，投资者买入这些股票，在信息不平等的环境下，很有可能受到大股东或者拥有信息的人侵占利益。此外，这种现象也使得业绩不好的ST股票反而被人们所看好而大量买人，一些业绩很好的股票反而无人问及，形成劣币驱逐良币的扭曲市场现象。不仅如此，除了借壳上市以外，上市公司也是进行盈余管理来确保自己不会被退市，例如：费用的延后确认、收入的提前确认。上市公司所在地的地方政府也会尽力帮助业绩不好的上市公司，因为上