9月金融数据深度点评：社融调整仍呈下行态势，宽信用仍需财政发力

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1、目录一、社融统计口径再次调整，新旧口径增速均呈下降态势3二、三季度地方专项债放量，剩余发行额度仅约千亿规模4三、新增人民币贷款放量，非标融资持续收缩，结构性分化凸显5四、货币财政政策有望结构性宽松，平衡稳增长、调结构、防风险7五、债市投资策略：继续看好长期债牛，建议配置利率债及中高等级信用债8插图目录10表格目录10一、社融统计口径再次调整，新旧口径增速均呈下降态势2018年9月份，社会融资规模增量为2.21万亿元，较上月增加2768亿元，较去年同期减少397亿元；存量方面，同比增速10.6%，较去年同期下降2.8个百分点，前三季度社会融资规模增量累计为15.37万亿元，比上年

2、同期少2.32万亿元；货币供应量方面，中国9月M2同比增8.3%，预期8.2%，前值8.2%；M1货币供应同比4%，预期3.9%，前值3.9%；M0货币供应同比2.2%，预期3.5%，前值3.3%。图1：新口径下社融数据超预期图2：M2增速环比提升0.1%资料来源：Wind，资料来源：Wind，9月起人民银行将“地方政府专项债券”纳入社会融资规模统计。2018年9月，地方政府专项债券余额为7.18万亿元，同比增长42.5%，占9月新口径下社融存量的3.64%，叠加7月份社融口径调整将存款类金融机构资产支持证券和贷款核销纳入社融统计，新社融口径下“新三项”占9月新社融口径存量的5

3、.48%。若剔除地方政府专项债、存款类金融机构资产支持证券与贷款核销，旧口径下9月份社融同比增速仅为9.7%。表1：社融旧口径下同比增速测算时间地方政府专项债券存款类金融机构资产支持证券贷款核销新口径社融存量旧口径存量（扣除专项债）旧口径存量（扣除新三项）旧口径存量增速（扣除专项债）旧口径存量增速（扣除新三项）新口径增速2018-015.480.672.03185.77180.29177.5911.74%11.27%12.71%2018-025.490.662.05186.92181.43178.7211.69%11.22%12.65%2018-035.560.702.1818

4、8.37182.81179.9411.03%10.53%11.92%2018-045.640.782.20190.02184.38181.4011.10%10.51%11.89%2018-055.740.822.25190.94185.20182.1310.87%10.27%11.59%2018-065.840.842.42192.37186.52183.2610.44%9.82%11.10%2018-076.030.862.44193.46187.43184.1410.29%9.63%10.84%2018-086.440.912.47195.24188.80185.4310.

5、14%9.49%10.80%2018-097.180.992.64197.30190.12186.499.67%8.97%10.60%资料来源：整理（备注：新三项是指地方政府专项债、存款类金融机构资产支持证券和贷款核销）二、三季度地方专项债放量，剩余发行额度仅约千亿规模2018年9月份起，人民银行将“地方政府专项债券”纳入社会融资规模统计。专项债的用途主要有两个：一是要满足2015年起新增的公益性项目的资金需求；二是要用于置换截至2014年年底确定的非地方政府债券形式的存量专项债务。地方政府专项债旨在为地方政府规范举债“开前门”，逐渐成为地方政府融资的重要渠道。表2：地方政府专

6、项债相关文件整理时间主要内容《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》首次提出地方政府可以发行专项债来筹集资金。2014年10月《2015年地方政府专项债券预算管理办法》2015年3月根据政府性基金科目发行的专项债券收支，分别在政府性基金预算收支合计线下，按照专项债券对应的政府性基金预算收支科目明细反映《地方政府专项债券发行管理暂行办法》2015年4月明确了专项债券募集资金应用于有收益的公益性项目，偿债资金来源比一般债券少，同时，在现有发行模式下，由于没有实现项目的现金流完全与地方政府其他收入或现金流风险隔离，因此需要关注经济、财政、政府治理等地方政府的风险要素，同时关注项目产

7、生的收益或对应的专项收入能否覆盖项目本息。《地方政府专项债务预算管理办法》2016年11月提出专项债务限额和余额，省、自治区、直辖市应当在专项债务限额内举借专项债务，专项债务余额不得超过本地区专项债务限额。《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》2017年7月旨在建立中国的市政收益债，发展实现项目收益与融资自求平衡的专项债券品种，同步研究建立专项债券与项目资产、收益相对应的制度，为地方政府规范举债进一步“开前门”。《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》2018年