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1、机构投资者与公司治理国外文献综述 摘要:特定类型机构投资者对公司特殊事件的影响是研究机构投资者在公司治理中角色的视角之一。基于机构投资者类型,从反接管提案、经理人薪酬、并购与研发支出等方面,分析机构投资者对公司治理的影响,探究机构投资者参与公司治理的内外部条件,旨在对我国机构投资者的理论研究和实务操作提供参考。 关键词:机构投资者;公司治理;经理人薪酬 机构投资者是否影响公司治理,引起了西方学者的极大兴趣,但研究视角和结论并不统一。由于机构投资者对上市公司的监督作用难以直接衡量,有一大批学者在研究过程中通过公司特殊事件,比如
2、反接管提案、经理人薪酬设计、并购与研发支出等进行深入研究。与之前的“短期主义和股东消极主义”不同,这种研究更加关注机构投资者的异质性,更加关注股东积极主义及其效果。本文在机构投资者类型划分的基础上,综述了不同类型机构投资者对公司特殊事件的影响;结合有关机构投资者参与公司治理的内外部条件,构建了基于事件视角的机构投资者与公司治理研究的逻辑框架,旨在刻画西方已有研究成果和局限性的基础上,为我国机构投资者研究提供参考。 一、机构投资者类型 目前,基于机构投资者类型来研究其对公司治理的影响,即重视机构投资者的异质性,是该领域研究的一个
3、显著特点。事实上并不是所有的机构投资者都愿意并有能力发挥监督作用,不同类型的机构投资者由于自身特点和投资理念的差异,其投资偏好和对公司治理的影响可能不同。因此,合理区分机构投资者类型是进一步检验机构投资者参与公司治理的效果的研究基础。机构投资者与被投资公司是否存在现有或潜在的商业关系往往影响其监督效力,Brickleyetal.(1988)据此将机构投资者划分为两种类型:一类是那些与上市公司只存在投资关系的机构投资者,即压力不敏感型(也被称作压力抵制型)机构投资者。通常认为只有他们才能够坚持自己的投资理念,不受短期目标影响,着眼于
4、长期回报,有动机参与公司治理,监督管理层,并从公司治理活动中得到更大的收益;另一类是那些对公司业务存在依赖关系的机构投资者,即压力敏感型机构投资者。由于他们不想破坏其与被投资公司的关系,而往往采取中庸或支持公司决策的态度。 不同的机构投资者具有不同的投资行为特征和投资偏好,Bushee(1998)根据机构投资者过去的投资行为特征(交易频率和投资组合多元化程度),将其划分为三种类型:短期型——偏好多样化的投资和频繁的组合变动,一般会采用“买好卖坏”战略;长期型——偏好均衡投资、不轻易变动投资组合,即注重关系投资、提供长期稳定的投资
5、量;准指数型——偏好多样化的投资,但相对不轻易变动投资组合,即消极的、在更大的范围内实施投资战略。 机构投资者参与公司治理需要支付一定的成本,Almazanetal.(2005)根据监督成本的不同,将机构投资者划分为潜在的积极的机构投资者和潜在的消极的机构投资者。潜在的积极的机构投资者,如独立的投资咨询公司和投资公司,相对于潜在的消极的机构投资者,如信托银行和保险公司,通常具有的特征:(1)拥有更多的技术员工,以便于收集信息;(2)投资方面面临更少的监管和法律约束;(3)与公司有较少的商业关系。Gillan&Starks(200
6、7)认为积极的机构投资者不仅包括那些试图在不改变公司的控制权情况下,积极改善公司管理和运营不合理方面的机构投资者,而且还有两类极端的情况:一类通过买卖公司的股份来显示对公司重视的机构投资者,另一类采取接管和杠杆收购的形式来达到改变公司治理目的的机构投资者。 Chenetal.(2007)从机构投资者持股时间和持股比例两个维度,划分不同的机构投资者类型,研究何种类型的机构投资者会对公司实施监督,缓解股东与经理人的利益冲突。研究表明,只有独立的持股比例高的并进行长期投资的机构投资者才能对公司实施监督,缓解股东经理人之间的代理冲突;短
7、期型持股比例小的以及不独立型机构投资者,不会对被投资公司实施监督。Bushee,Carter&Gerakos(2008)根据在投资决策和交易过程中机构投资者是否偏好治理机制较好的公司,将其划分为治理敏感型和治理不敏感型。治理敏感型的机构投资者偏好选择治理机制较好的公司进行投资,对于治理不敏感型的机构投资者来说,公司治理并不是其投资和交易决策的决定因素之一。其中Brickleyetal.(1988),Almazanetal.(2005)和Chenetal.(2007)的机构投资者分类法具有重要的理论意义,后续很多文献都是以它们为基础
8、研究机构投资者对公司治理的影响。 二、机构投资者对公司特殊事件的影响 目前,不少文献的研究基于机构投资者的类型差别,从反接管提案、经理人薪酬、并购与研发支出等方面,对机构投资者对公司治理的影响进行了分析,实证检验了机构投资者的参与是否使上市公司
