房地产投资决策中实物期权方法的应用

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1、房地产投资决策中实物期权方法的应用TheApplicationofRealOptionApproachtoInvestmentDecision-makinginRealEstate　　　　【】传统的净现值投资决策方法将不确定性视为一种损失，忽略了项目投资的灵活性和战略性，往往造成项目价值的低估，而实物期权弥补了NPV法的不足。本文将实物期权方法引入房地产投资决策中，对比分析了传统净现值法的一些不足，介绍了实物期权的基本理论，并采用了B-S期权定价模型对房地产投资决策过程中蕴含的迟延期权进行了案例分析。　　【关

2、键词】实物期权；投资决策；金融期权定价　　Abstract:TraditionalNetPresentValuemethod(NPV)ofinvestmentdecisionregardsuncertaintyasadeficiency,ignoringinvestment’sflexibilityandstrategy,ationoftheproject’svalue;ethod.Thisarticleintroducerealoptionapproachinrealestateinvestmentdeci

3、sion-making,parativelyanalyzingsomedeficiencyofNPV,presentingthebasictheoryofrealoption,andusingtheB-Soptionpricingmodeltoanalyzedelayoptionintheprocessofinvestmentdecision-makingontherealestate.　　KeyentDecision;FinancialOptionPricing　　　　房地产业是一种典型的投资大、风险高、周

4、期久的投资行业，受各种不确定因素的影响较多，开发项目能否顺利进行以及效益获取的最大化是建立在合理、科学的投资决策方法上的。因此，研究房地产投资决策对企业的发展和效益具有重要意义。　　一、NPV法在房地产投资决策中的缺陷　　在房地产投资决策中应用最为广泛的是净现值法（NetPresentValue，简称NPV），但净现值方法隐含着下列假设：（1）投资是可逆的；（2）未来现金流的收益是可测的，并能确定相应的折现率；（3）投资者在投资时机上没有选择的余地，只能采用刚性的投资策略。　　然而对于房地产投资而言，上述假设

5、显然是不合理的。首先，对于房地产来说，其投资并不是可逆的。一旦投资，投资的初始成本部分或全部成为沉没成本，不容易收回。其次，由于各种不确定性的存在，未来的收益状况的预期未必会按一条清晰可见的轨迹运行，因此决策者很难对未来收益状况做出准确的判断，并且折现率的选取往往会融入人为的主观因素而使折现率取值偏大，从而降低了投资项目的价值估计[1]。所以单纯以净现值作为投资决策的依据往往会导致决策失误。再次，投资者在不确定的环境下可以灵活地选择投资时机，房地产开发是一个动态投资决策的过程，投资决策者可以根据新信息对项目投

6、资策略做出及时的调整，以求获得更大的利润。而传统净现值法是一种无法体现出房地产投资的这种柔性价值，它认为在项目的选择过程中要么现在就投，要么永远不投的一次性的决策，而不是可以推迟等等再看，这样会导致良好的投资机会的流失。　　由上述所见，在不确定性极大的房地产业，传统的投资决策方法具有很大的局限性，因此不能很好的为投资者提供科学的决策指导。实物期权方法正迎合这种评价与决策的需要，以一种新的思维视角来看待房地产投资决策，弥补了NPV法的这些不足。　　二、实物期权理论　　（一）实物期权的理论基础　　期权（Optio

7、n）又称选择权，它是一种契约，指合约持有者在到期日或到期日之前根据具体情况做出具体选择的权利。期权的实质在于给予持有者做某事的权利而非义务，持有者只有在预定价格对他有利可图时才使用期权，否则期权就被放弃。这种权利与义务的不对称现象不仅存在于金融领域，也广泛存在于实物投资领域。　　1973年B1ack和Scho1es提出了第一个期权定价公式，随后Merton等人的研究使使期权定价理论长足发展，主要解决了金融期权的定价问题。在随后的理论和实践发展中，人们逐步认识到期权定价的本质是对更广泛意义上的“或有索取权”的权

8、利价值进行分析，因此，期权定价理论也逐步由金融领域进入实物投资领域。美国麻省理工斯隆管理学院Myers教授在1977年认识到期权定价理论可以用来指导投资者对实物投资项目的决策，认为管理的灵活性与金融期权具有一定的相似性，他指出企业对实物资产的投资可以看作是购买一个权利，从而能在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。同时又因为其标的