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1、公司调研[Table_MainInfo]证券研究报告/公司点评2013年1月8日[Table_Author]乳品署名人：蒋鑫S09605120800060755-82026708jiangxin@china-invs.cn署名人：柯海东S09605120800010755-82026712kehaidong@china-invs.cn[Table_Target]6－12个月目标价：30.00元当前股价：22.17元评级调整：首次[Table_BaseInfo]基本资料上证综合指数2285.36总股本(百万)426流

2、通股本(百万)261流通市值(亿)58EPS0.72每股净资产（元）7.49资产负债率24.7%[Table_Trend]股价表现（%）1M3M6M贝因美21.61%3.84%2.85%食品饮料9.83%-9.34%-19.12%深证成指11.22%4.95%-6.00%[Table_QuotePic][Table_Report]相关报告二胎政策若放开将打开公司成长空间-20121214[Table_Title]贝因美002570强烈推荐贝因美将是二胎放开受益最大品种，持续强烈推荐[Table_Summary]自我

3、们发布报告《二胎政策若放开将打开公司成长空间》推荐贝因美以来，公司股价连续上涨，涨幅已达18%，今日继续逆市上涨3.7%，我们认为如果计划生育政策调整，贝因美的业绩和估值有望双升。在此我们对市场的一些疑虑进行梳理：投资要点：Ø放开二胎最受益的市场是二三线城市，也是贝因美最主要的销售市场，这部分市场有翻番空间。目前农村市场的生育率依然相对较高，总和生育率在1.8左右，而北上广等一线城市由于生活压力大生育率较低，北京总和生育率0.71，上海0.74，也就是说一线城市受生育政策影响并不大，所以如果政策放开，生育率提高最明

4、显的将是二三线城市，也就是贝因美所在的主要市场。如果二胎政策放开，2014年新生人口将进入新一轮出生高峰，贝因美的主要销售市场有翻番空间。Ø公司内部管理体系梳理已见效果，收入增速加快和内部管理提升就是佐证。2011年公司管理层动荡，创始人董事长因身体原因离开股份公司，经过一年时间，总经理已完全掌控公司经营并获得认可，而董事长则以顾问的形式继续为公司给予指导，三季度收入和利润增速明显加快，公司内部管理效能提升，便是内部管理体系理顺的佐证。Ø费用率提升无需过度担忧，目前垄断竞争格局下只要对手不大量投费用，公司费用率大幅

5、上升可能性不大。贝因美销售费用率43.9%，基本为全行业最高水平，公司在宣传方面做了很多工作，2012年做了很多精准人群宣传投放，通过楼宇、电影院、卖场与精准人群沟通，市场上举办冠军宝贝大赛，在二三线市场做大型活动聚拢人气，中国好声音也有投入，投入费用已属行业中较高水平；而净利率9.2%，为行业中偏低水平。我们认为目前的垄断竞争格局下，只要竞争对手不大量投费用，公司费用率大幅上升概率不大。Ø2013年业绩高增长有保障，中报业绩有望明显好转。公司去年补缴所得税，所得税率将大幅降低，同时出售了亏损的资产，剥离后将减少亏

6、损，并确认投资收益。因此我们认为今年业绩增速有望达到30%，超越15-20%的市场预期。Ø目前估值低风险不大，预计2012-2014年EPS分别为1.15、1.50、1.80，如果放开二胎政策落实，公司中长期的业绩和估值将双升。过去受限于行业增速缓慢，公司估值在所有大众消费品中最低，风险不大，给予明年20倍，目标价30元，还有30%空间，建议买入。Ø风险提示：竞争环境恶化费用率上升、小非大量减持（预计解禁小非30%已减持）主要财务指标[Table_Profit]单位：百万元20112012E2013E2014E营业

7、收入4727538661297383收入同比(%)17%14%14%20%归属母公司净利润437492639766净利润同比(%)3%13%30%20%毛利率(%)64.0%63.0%64.0%64.6%ROE(%)13.7%14.6%15.9%16.0%每股收益(元)1.031.151.501.80P/E22.3619.8515.2912.76P/B3.072.892.432.04EV/EBITDA131198资料来源：中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分6/6公司调研图1计划生育前1982年总和生育率

8、为2010年的一倍资料来源：国家统计局，中投证券研究总部图2近十年来新生人口保持稳定，上一轮生育高峰87年的人逐步进入生育期资料来源：国家统计局，中投证券研究总部图32011年出生人口中一孩、二孩、三孩及以上占比资料来源：国家统计局，中投证券研究总部请务必阅读正文之后的免责条款部分6/6公司调研图4贝因美费用率高而净利率偏低资料来源：公司公告，中投证券研究总