第五章 效率市场假说

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1、第五章效率市场假说第一节效率市场假说的定义与分类第二节效率市场假说的理论依据第三节效率市场假说的实证检验第一节效率市场假说的定义与分类分类一、效率市场的定义二、效率市场假说及其类型1、弱式效率市场假说2、半强式效率市场假说3、强式效率市场假说一、效率市场的定义法玛：“价格总是‘充分’反映可获得信息的市场是‘有效’的”。马尔基尔：“如果一个资本市场在确定证券价格时充分、正确地反映了所有的相关信息，这个资本市场就是有效的。正式地说，该市场被称为相对于某个信息集是有效的…如果将该信息披露给所有参与者时证券价格不受影响的话。更进一步说，相对于某个信息集有效…意味着根据（该信息集）进行交易不可能赚

2、取经济利润”。效率的概念不是一个非此即彼的概念。世界上没有一个绝对有效的市场，也没有一个绝对无效的市场，它们的差别只是度的问题。二、效率市场假说及其类型信息集概念是罗伯兹（Roberts）于1967年首次提出的，法玛于1970年按信息集的三种不同类型将市场效率划分为三种不同的水平。1、弱式效率市场假说。指当前证券价格已经充分反映了全部能从市场交易数据中获得的信息，这些信息包括过去的价格、成交量、未平仓合约等（由过去价格构成的信息集）。因为当前市场价格已经反映了过去的交易信息，这就意味着根据历史交易资料进行交易是无法获取经济利润，投资者不可能通过对过去市场价格变动的历史资料进行分析以获取任

3、何对预测未来证券价格变动有用的信息从而获得超额利润。此时，价格是“随机游走”，长期投资是最好的选择。二、效率市场假说及其类型2、半强式效率市场假说所有公开的信息都已经反映在证券价格中。这些公开信息包括证券价格、成交量、会计资料、竞争公司的经营情况、整个国民经济资料以及与公司价值有关的所有公开信息等。半强式效率市场意味着根据所有公开信息进行的分析，包括技术分析和基础分析都无法取得经济利润。因为每天都有成千上万的证券分析师在根据公开信息进行分析，发现价值被低估和高估的证券，他们一旦发现机会，就会立即进行买卖，从而使证券价格迅速回到合理水平。此时，除非投资者了解内部消息并从事内幕交易，否则，他

4、将不可能得到比长期投资更高的收益率。二、效率市场假说及其类型3、强式效率市场假说指所有的信息都反映在股票价格中。这些信息不仅包括公开信息，还包括各种私人信息，即内幕消息。此时，信息集是完全的。任何人都不能通过获得内部信息获得经济利润。强式效率市场半强式效率市场弱式效率市场图5-1三种不同层次的效率市场假说第二节效率市场假说的理论基础一、效率市场假说的假定二、效率市场假说与证券分析业三、效率市场假说与随机漫步四、效率市场的特征一、效率市场假说的假定假定一：投资者是理性的，因而可以理性地评估证券的价值。这是最强的假定。如果投资者是理性的，他们认为每种证券的价值等于其未来的现金流按能反映其风险

5、特征的贴现率贴现后的净现值，即内在价值（FundamentalValue）。当投资者获得有关证券内在价值的信息时，他们就会立即作出反应，买进价格低于内在价值的证券，卖出价格高于内在价值的证券，从而使证券价格迅速调整到与新的净现值相等的新水平。投资者的理性意味着不可能赚取经过风险调整的超额收益率。因此，完全理性的投资者构成的竞争性市场必然是效率市场。一、效率市场假说的假定假定二：虽然部分投资者是非理性的，但他们的交易是随机的，这些交易会相互抵消，因此不会影响价格。效率市场假说的支持者认为，投资者非理性并不能作为否定效率市场的证据。他们认为，即使投资者是非理性的，在很多情况下市场仍可能是理性

6、的。例如，只要非理性的投资者是随机交易的，这些投资者数量很多，他们的交易策略是不相关的，那么他们的交易就可能互相抵消，从而不会影响市场效率。这种论点主要依赖于非理性投资者投资策略的互不相关性。一、效率市场假说的假定假定三:虽然非理性投资者的交易行为具有相关性,但理性套利者的套利行为可以消除这些非理性投资者对价格的影响。这是最弱的假定。由于非理性的投资者连续买进某种证券，使该证券的价格高于其内在价值。这时，套利者就可以卖出甚至卖空该证券，同时买进其他“本质上相似”的证券以对冲风险。如果可以找到这种替代证券，套利者也能对这两种证券进行买卖交易，那他们就可以赚取无风险利润。由于套利活动无需资本

7、，也没有风险，套利活动将使各种证券价格迅速回到其内在价值的水平。弗里德曼（Friedman）甚至认为，在非理性的投资者与理性的套利者的博弈中，非理性的投资者将亏钱，其财富越来越少，从而将最终从市场中消失。一、效率市场假说的假定由以上三种假定可以看出，效率市场需要如下必要条件：1、存在大量的证券，以便每种证券都有“本质上相似”的替代证券，这些替代证券不但在价格上不能与被替代品一样同时被高估或低估，而且在数量上要足以将被替代品的价格拉回