衍生品交易对货币政策的挑战与机遇

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1、衍生品交易对货币政策的挑战与机遇一、问题的引入衍生品是当今世界上最具创新特质的金融工具。它的快速崛起和盛行，是近三十多年来全球金融市场最重要的发展内容。由于具有独特的交易性质和市场功能，衍生品不但大大丰富了金融市场的投资选择，同时也提供了精确化与管理金融风险的有力管道，因而受到市场参加者的广泛青睐。如今，衍生品已经成为国际上工商企业、金融机构、政府及个别投资人投资理财与风险管理的重要工具。截止到XX年底，全世界所有各种未偿付的金融衍生品总量达到万亿美元。从市场发展层面看，衍生品市场不仅已经成为国际资本市场的重要组成部分，同时也构成了推动金融市场各组成部分快速发展和

2、结构优化的最有力推动因素在纷繁的金融创新推动下，庞大的衍生品交易规模最终在质的方面影响和改变了世界金融结构和经济运行效率。也正是因为市场结构、经济效率和交易行为的改变，衍生品所具有的特别属性和市场功能日益使货币政策的制定、操作和传导面临全新的挑战和选择。许多国家的央行都非常重视金融衍生品交易产生的市场变化和政策影响，并且不断在提高利用衍生品调节金融与经济的能力。从国外的理论研究看，关于衍生品交易对货币政策影响的研究已经取得一定进展，最具代表性的包括，BIS(1994)、Vrolijk(1997)、Fender(2000)0而在我国当前经济发展面临异常复杂的国际国内

3、形势下，衍生品市场迅速发展及其对金融稳定和货币政策的影响，还没有引起决策部门和理论界的相当重视和深入研究。本文将在总结国外货币政策实践和研究进展的基础上，以衍生品的属性和功能为立足点，全面分析衍生品交易对货币政策产生的各方面影响。二、衍生品属性和功能的政策意涵1、衍生品基本属性及其政策意涵远期性。衍生品最基本的属性是远期性。任何一种衍生品都是建立在基础变量未来变化基础上的交易合约，其价格也是以标的变量即期价格为基础，根据各种相关因素确定的未来价格。衍生品的远期性使市场交易者能够不再局限于时间上的限制，就能对资源或者资产进行跨期交易和配置。通过衍生品和基础资产(商品

4、)之间的套利交易，远期市场和即期市场之间形成了紧密的连接机制，共同构造了完善的现代市场体系。这样就政策的制定和实施而言，衍生品的远期性，就更令人深思了。它要求政策制定者充分认识远期市场和即期市场之间的联系机制，因为对任何一个市场的干预，都会影响到另一个市场。这种影响有时是正面的，有时则会是负面的。风险性。与远期性紧密相关的是衍生品交易具有风险性。衍生品的交易风险主要源于两个方面。首先，远期性造成了收益的不确定性。在衍生品交易双方达成合约到最后交割或平仓的过程中，往往出现各种意外事件，致使衍生品价格与现货市场价格相背离，并使合约一方蒙受损失。这种不确定性以及与之紧密

5、联系的交易风险，是衍生品存在的交易基础。一般而言，风险厌恶者利用衍生品的套期保值功能尽可能地规避风险，而风险喜好者则利用交易风险获取高额的投机利润。其次是违约风险。尽管市场参与者可以通过建立信用制度保证履行合约，但并不能彻底消除市场上存在的风险问题，也不能完全保证信用关系不破裂。杠杆性。衍生品的另一个显著特点是交易采用保证金方式，即参与者只须动用较少比例的抵押或保证金就能交易数额巨大的资产或商品。这就是所谓的杠杆性。我们至少可以在理论上认为，杠杆性使市场主体具备了操纵市场的能力.并在两个方面造成宏观经济体系的混乱和宏观经济政策的失灵。一是，投机力量可能会以较少的资

6、金操纵整个市场，甚至导致经济系统的紊乱和崩溃。二是，市场的任何风吹草动会都可能打击机构投资者，使其濒于破产。破产可能在银行间造成连锁反应，最终危及整个金融体系。2、衍生品市场的基本功能及其政策意涵衍生品市场最基本的功能就是能为市场参加者转移风险或管理风险提供有效方式。在衍生品市场和现货市场共同发展的市场体系中，现货市场头寸的风险可以通过在衍生品市场建立与之相匹配的头寸来规避风险。当市场参加者在一个市场上受到损失时，会在另一个市场得到补偿。这个原理就是套期保值。套期保值功能是衍生品市场风险转移功能的具体体现。然而，衍生品市场要真正实现风险转移功能，还要依赖市场上的大

7、量投机交易。因为，套期保值者在衍生品市场上的可能损失必须有相应的愿意承担风险的投机者来承担。因此，就货币政策的作用对象而言，衍生品交易者被分成了风险规避者和投机者两个具有不同投资行为的市场群体。而这两个不同的市场群体对货币政策的反应可能会截然不同，这是本文下面要关注的重点内容之一。三、衍生品交易致使货币政策传导复杂化衍生品特有的属性和交易功能从两个方面影响了货币政策的传导渠道，并使其趋于复杂化。首先，衍生品创新大大提高了金融资产的替代性和流动性，使货币政策的传导更加全面、快速和便利。另一方面是，市场主体利用衍生品规避风险的交易活动会延缓货币政策的不利冲击，并在某些

8、方面改变市