短期收益率回升,债市高位徘徊

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1、债市一周回顾债市一周回顾短期收益率回升，债市高位徘徊—债券市场一周备忘录（2005.6.27—2005.7.1）◆宏观经济大事1.温家宝：人民币汇率改革必须坚持主动性、可控性和渐进性原则国务院总理温家宝本周在出席第六届亚欧财长会议开幕式时，详尽阐述了人民币汇率的改革原则。他指出，中国要继续完善人民币汇率形成机制，进一步健全面向市场、更加具有弹性的汇率制度，但是，人民币汇率改革必须坚持主动性、可控性和渐进性的原则。主动性，就是根据我国自身改革和发展的需要，决定汇率改革的方式、内容和时机，汇率改革要充分考虑对宏观经

2、济稳定、经济增长和就业的影响，考虑金融体系状况和金融监管水平，考虑企业承受能力和对外贸易等因素，还要考虑对周边国家、地区以及世界经济金融的影响；可控性，就是人民币汇率的变化要在宏观管理上能够控制得住，既要推进改革，又不能失去控制，避免出现金融市场动荡和经济大的波动；渐进性，就是有步骤地推进改革，不仅要考虑当前的需要，而且要考虑长远的发展，不能急于求成。短评：温家宝总理在两会以后再次详细阐述中方在汇率问题上的原则立场，显示了中国最高决策当局对汇率问题的重视程度。在主动性、可控性和渐进性的大原则下，我们预计：①由于

3、最近国际上对中国的贸易以及汇率问题的压力较大，中国短期内在压力下开始汇率改革的可能性较小；②人民币汇率初期的升值幅度在5％以下的可能性非常大，由于中国的储蓄率较高，净出口始终是拉动经济增长的重要力量，人民币汇率水平长期保持低估状态是可预见的；③出于控制货币供给的目的，改革结售汇制度的可能性较小。2.中国央行行长周小川：中国利率目前处于适当水平。周小川在出席瑞士巴塞尔召开的国际清算银行大会时表示：在现在这个时期，利率水平是适当的。他指出，尽管经济增长强劲，但通货膨胀率正在下降。然而，原油和原材料的价格正在攀升，从

4、而对未来造成通货膨胀压力。周小川说，未来的利率水平将取决于原油价格，并与中国今年的粮食收成情况高度相关。他认为，在决定未来利率水平时，需要观察石油价格的趋势，以及该趋势所带来的通货膨胀风险。短评：周小川的讲话表明，央行将主要根据通胀情况决定基准利率水平。虽然存在一些不确定因素，我们认为，中国的通胀压力正在逐渐降低，随着投资回落与产能的释放，中国在2006年以后存在通缩的可能性，目前央行不存在提升基准利率的可能性。3.美联储上调联邦基金利率25个基点至3.25％。4债市一周回顾本周，美联储公开市场委员会如预期将短

5、期利率提升25基点，至3.25%，这是美联储自去年6月以来连续第9次以相同幅度提息。美联储在随后公布的声明中表示：“尽管能源价格持续攀升，经济扩展的趋势依然稳固，劳动力市场状况也在逐步改善。短期通膨压力有升温迹象，但长期通膨预期仍保持温和”，“当前的利率仍保持在较为宽松的水平，未来联储将继续采取审慎加息措施”。在提高联邦基金利率的同时，联储将贴现率提升至4.25％。短评：目前，由于欧元区经济增长乏力，市场上要求欧洲央行降息的呼声很高，而英格兰银行已经开始调减基准利率，日本央行更是长期保持宽松的货币政策，在这样的

6、大背景下，美联储连续升息的举动显得独树一帜，我们认为，即使考虑到美联储将在8月份继续升息，其加息周期已近尾声，美联储在2006年下半年开始新一轮减息周期的可能性在增大。央行公开市场操作表1：央行近两周公开市场操作一览央行票据信息日期债券简称利率(%)期限(月)发行量(亿元)2005-6-3005央行票据691.206932002005-6-2805央行票据681.6363121502005-6-2305央行票据671.166632002005-6-2105央行票据661.605412150正回购交易信息日期品种

7、招标利率(%)期限（天）招标数量(亿元)2005-6-28R1M1.08282002005-6-21R1M1.0328100本周央行票据发行350亿元，正回购融入200亿元，前期票据到期100亿元，净回笼资金450亿元。央行共发行了两种期限的票据，其中3月期参考利率较上周4个基点；1年期较上周上升3个基点。短评：央行本周加大了公开市场回笼资金的力度，单周450亿元的回笼规模为近一个月以来的新高，央行票据招标利率连续两个星期上升，银行间市场7天回购利率周五加权平均利率为1.13％，较上周上升约4个基点，创下了5周

8、以来的新高，我们认为，在汇率改革滞后的大前提下，货币市场利率向上空间不大。未来两周，有1070亿元的票据与正回购到期，央行将加大票据发行的力度，我们认为，央行将再次发行3年期票据的可能性较大。(何康)◆交易所市场国债本周交易所国债指数周小幅回落0.02%，成交量为45亿元，比上一周减少12亿元。债市连续两周盘整，近两周交易量减少25亿元。4债市一周回顾本周央行共发行了两种期限的票据，其